2013 保险业，干货看这篇!保险：险企龙头的天花板有多高？

巴菲特：“伟大的公司必须有持续的‘护城河’。具体来说，打开“持续性”就是持续能够带来业绩的增长，兼具行业竞争力。

保险行业在整个2017年的表现足以让人折服，龙头中国平安（2318.HK）一年涨幅达到114%！不过以中国平安这些险企在市场及其低估的估值和ROE，给予市场投资者一定的确定性投资机会！

招商证券对于保险行业投资机会指出建议：务必重视基本面持续改善与估值底部之间的巨大鸿沟，抓住 确定性投资机会。当前平安、新华、太保、国寿估值仅 1.33X、0.94X、1.07X、 0.9X。基于人力增长和健康险销售加强的因素，基本面确定会于 Q2 改善， 届时基本面将驱动估值的提升。但是由于当前估值因市场大幅波动而被错杀， 新华国寿低于 1X 至历史低位水平。我们判断未来的估值具体变化过程如下： 在 2 月底 3 月份市场稳步回升过程中，被错杀的估值或有望得到修复；至 2 季度数据改善后，再进一步提升。因此请务必关注当前投资机会。个股推荐： 平安、新华、太保。

纵观海外寿险企业危机原因，美国上世纪80-90年代/日本上世纪90年代都曾出现过寿险业务危机，原因：

1 高息环境和激烈的市场竞争环境，导致的情况就是寿险公司采用超出行业间标准的定价利率，例如日本在危机发生之前高达5%-7%的定价利率。

2 国债收益率从高点的快速下滑，导致大规模利差损的产生。也即利差溢往往作为价值中稳定性较差的部分，而利差损也往往作为最可能给行业带来冲击的一项。

作为对比，国内险企是不存在类如美国和日本出现行业危机的基础，但其价值依然会受到利差部分的影响，国内寿险行业定价利率自 2000年以来长时间受监管限制，很大程度上限制了定价利率端的恶性竞争，同时目前国内 10年期国债收益率也远低于寿险业危机前的美国和日本。那么最好的对冲办法即是增大保障类保单基于死差的价值贡献占比。

行业层次来看：

监管进一步趋向严厉，行业格局出现强者恒强的态势

回归保障，保险行业产品结构的细分优化NBV margin 持续提高

长端利率处于相对的高位，那么长期投资收益有望走高，准备金进入释放期

险企龙头分析

天花板：寿险业务量质齐升，二次商车费改利好

中国正在经历人口红利周期转口，经济的发展带动新的消费人群的带动和人口老年问题的重视。预期在未来的保险行业将会继续高增长，同时严监管 有望驱动龙头市占率提升，寿险龙头面临良好发展机遇。平安寿险业务新保保费与新业务 价值率双提升带来的新业务价值高增，使内含价值实现了稳健可持续的增长。预期未来， 代理人队伍继续量质齐升，长期保障型产品占比进一步提高，将继续驱动新业务价值和内 含价值的稳健增长，申万宏源预计 2018 年平安寿险 NBV 增速可维持 20%以上。

同时在二次商车费改之上，中国平安作为我国保费规模第二 大的产险公司。平安产险代理人的数量增长驱动个人客户数量提升，这样的保险政策利于行业龙头地位的巩固。

立足Fintech，提前布局互联网，金融+科技双驱动显现价值

立足Fintech，从过去的1.0自营模式到全新3.0开放时代，开放自身平台和市场将互联网与综合金融深度结合，从而更早的定位于金融生活服务供应商，公司在行业内提前布局金融生态链并对 IT 科技持续投入，有望通过科技创新引领传统业务变革。同时，集团旗下的平安好医生平安好医生数据行业领先，营收保持快速增长，在港股上市预期明确，平安医保科技业务和金融壹账通业务获得境外重要投资机构认可，标志着科技板块业务已经成熟。平安在金融科技领域持续发力，子公司 业务估值将有力支持平安集团整体估值中枢上升。

太保以保险为主业，不断丰富经营范围，现已实现了寿险、产线、 养老险、健康险、农险和资产管理的全保险牌照布局，是一家典型的综合性保险集团，在行业地位上，稳居国内保险业第三的位置。

在业务上面

寿险：聚焦个险和期交，实现“量““质”齐升：在这战略上通过代理人数量和产能提升实 现了个险业务高增，太保寿险业务质 量不断发展和优化，2013-2016 年，个险占比由 63.5%提升至 96.9%，首年 期交占比由 91.8% 提升至 96.0%，NBV margin 由 14.3% 提升至 32.9%， EV 和 NBV 复合增速分别为 16.7%和 23.2%。

财险：近 3 年综合成本大幅下降、盈利改善明显 ，尤其是二次商车费改之后，车险市场的费率整体下滑，注重业务品质，并 打通财险与寿险实现渠道共享，综合成本率从 2014 年的 103.8%下降到了 2016 年的 99.2%，2016 年 ROE 达 12.88%。

抗风险能力强 ，资产配置合理

2017年上半年太保持有资产中债券占比是四家险企中最高的，达 到48.4%；而基金和股票的占比相较于其它三家上市险企都处于较低水平，同时在2016年，太保集团管理资产达到了12353.72亿元，其中第三方 管理资产2936.12亿元，较上年增长25.8%；投资资产达9417.6亿元。太保的资产配 置特点是基于负债特性，保持大类资产配置稳定，固定收益类资产占比达82.2%， 太保这种稳健型的投资特点有利于应对复杂的投资环境。 但是总的净收益来说在2107年上半年中国太保排名行业第一，力压平安，人寿！

值得一提的是：中国太保的资本充足率为294%，完全满足相关的要求。

券商建议：在行业回归保障、格局强者恒强态势下，太保综合优势明显，我们维 持公司买入评级，2017-2019 年 P/EV 分别为 1.26、1.08、0.94 倍，EPS1.65、 2.41、3.17 元，P、16.4、12.5 倍。

股权架构清晰，转型期间坚持价值增长的持续推进

新华保险是中央汇金接管，股权脉络清晰，汇金公司不干预其 控股的国有重点金融企业的日常经营活动，给予公司较大的经营自主权。 并且管理层坚定转型，价值增长成效显著，将于 2017 年底完成转型并于 2018 年进入发展期。基于公司坚定转型的决心与现在已取得的显著成 效，我们预判 2018 年将是快速发展的腾飞之年。公司目前估值处于历史中低位，预计价值转型下明年会实现价值与估值的戴维斯双击。

寿险产业链布局完整 保险业务发力的同时，积极布局寿险产业链，为客户提供全方位的健康和养老服务，例如成立了如新华资管、新华资管（香港）等专业的资管公司负责险 资的投资管理，同时成立或参股包括美兆体检在内的多家健康管理公司，为客户提供体检 与健康咨询服务。而且随着随着我国居民健康意识的日益提高以及社会人口老龄化程度的加深，新华在健康产业及养老产业的布局有望成为新的业绩增长点。

多维度结构优化，需求激活保费增长，政策红利持续利好 ：转型对标中国太保主要从产品、缴费和渠道结构等方面进行业务调整。公司大力发展高价值率的健康险业务，保费占比从 2015 年的 15%提升至 2017H 的 27%，明年大力推进的附加险将助力产品结构持续优化。此公司投资风格稳健，投资收益率相对稳定且位 居上市险企前列。第二保费收入呈现高速增长态势，保险行业整体处于上升周期，公众健康意识提升与人口老龄化程度加深催生健康险产品需求，同时居民财富的持 续增长也在激活潜在保险需求。我国保险渗透程度仍处较低水平，未来增长前景广阔。政策红利频出，行业回归保障总基调不仅为公司指 明未来发展方向，同时也成为公司大力发展保障型产品的助推器。

附：2018保险行业投资策略