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回港上市后的第三天，哔哩哔哩宣布以约 9.6 亿港元战略投资心动公司。交易完成后，B 站将持有心动公司约 4.72% 股权。同时，阿里巴巴也斥资约 1.55 亿港币，买下心动约 0.76% 的股权。受利好消息刺激，心动公司股价上涨 22.34%，达到 57.5 港元。

相比 2019 年底上市时 11.1 港元的发行价，心动公司的股价已经上涨了 418%，目前总市值 261.11 亿。但这还不算最好的成绩，今年 2 月 19 日，该公司的股价一度达到 114.5 港元，相当于发行价的 931.5% 倍。

这家公司成立于 2002 年，旗下拥有《仙境传说 RO》《不休的乌拉拉》《香肠派对》《Muse Dash》《人类跌落梦境》等多款自研及代理游戏，以及知名游戏分享社区 TapTap。与传统渠道最大的区别是，在 TapTap 上架游戏，渠道分文不取。TapTap 唯一的收入来源就是广告。

相比国内安卓手机厂商的应用商店一口咬掉游戏开发商 50% 收入的抽成模式，TapTap 确实太令人心动了。

各渠道抽成比重

过去一年，正是头部游戏开发商带头冲击传统渠道的一年——8 月，热门游戏《堡垒之夜》（Fortnite） 的开发商 Epic Games 发起针对苹果 App Store 的斗争；9 月，热门游戏《万国觉醒》和《原神》不再进入华为、OPPO、vivo、小米的应用商店，而是选择了 TapTap；今年 1 月 1 日，华为将腾讯游戏从平台下架，背后依旧是谈崩了的抽成协议。

这样的冲突每发生一次，心动公司的股价就更高一些。或者说，心动的股价就是游戏制造商与传统发行渠道之间斗争激烈程度的具象表达。

在 B 站和阿里入股前，字节跳动、米哈游、莉莉丝和叠纸已经是它的基石投资者，网易、吉比特、飞鱼、三七、游族、IGG 等厂商也先后对心动或 TapTap 有过投资。

除了腾讯还没有入股之外，TapTap似乎已经成了国内重要游戏厂商们的最大公约数。

骤升骤降的股价，很大的蛋糕和塑料的刀

心动并不是一直高歌猛进。虽然持续的斗争一度把它的市值顶上了 430 亿港元的高位，但股价从 100 腰斩到 50 也就在瞬息之间。

3 月发布 2020 年财报前后，泡沫里的空气又被吸了出来。

2020 年，心动的年收入约 28.48 亿元，同比仅增长了约 0.3%，股东应占净利润约 914.5 万元，同比减少了 97.4%。游戏业务收入 23.32 亿，同比下滑了 2%。特别是海外游戏收入仅为 12.9 亿，同比下滑了 14.9%。

去年，为心动贡献了最多网络游戏收入的 5 款游戏分别是《仙境传说M》、《不休的乌拉拉》、《香肠派对》、《蓝颜清梦》、《明日方舟》，前 3 款均是存量老游戏。运营了 4 年的老游戏《仙境传说 RO》近 3 个月的 App Store 畅销榜排名也一直在 100-300 名间浮动，过去一年心动自研游戏的成绩很难说令人满意。

同时，疫情使广告主收紧口袋，完全依赖广告收入的 TapTap 很难实现高速增长。2020 年，TapTap 的广告收入增速从 2019 年的 50% 放缓到了 12.2%，单月活用户广告价值有所下滑。

虽然与高市值不匹配的赚钱能力导致了心动股价的下滑，但 B 站与阿里还是认定了这是一个比较合适的入股时机，因为 TapTap 瞄准的是一块很大的蛋糕。

“这是大势所趋，我认为未来渠道会发生根本性的变化。”一位不具名的游戏行业高管在受访时称，《原神》的做法已经代表了一种方向，即有了 TapTap 和 B 站、抖音之后，流量不再被传统渠道商捏在手里，开发商面对的是公开的买量市场。“传统的发行公司基本已经没有什么增长空间了。”

渠道商在国内手游市场建立强势地位的历史。2012 到 2016 年，国内智能手机市场进入红利期，用户依赖应用商店下载安装应用和手游，但当时玩家又不太会对产品进行选择，因此渠道商便占据了主动权。

2014 年，OPPO、vivo、华为等手机厂商成立“硬核联盟”共同进退，联合议定跟游戏厂商必须收入五五分成。它们的实力伴随着手机的出货量与日俱增，中小渠道沦为炮灰，五五分成的局面日益稳固。

2020 年，安卓终端仍然占据着中国将近八成的手机市场，但游戏开发商却不约而同地对这套收费标准发起冲击。六年过去，双方的话语权已经发生了改变。

在 2018 年游戏版号审批停摆的 8 个月里，中国游戏行业经历了一波残酷的洗牌，赛道上选手少了，幸存者的话语权也就变大了。同时，智能手机市场红利见顶，手机出货量增速放缓，“硬核联盟”里一些品牌已经彻底退出市场或者半死不活。即便强如华米 OV 也难逃整体趋势下滑的影响。

以 TapTap 为代表的垂直渠道崛起后，掌握热门作品且不愿意接受硬核联盟五五分成的游戏厂商有了其他的选择。

易观《2020中国移动游戏市场年度分析》发现，在渠道行业增长趋势方面，相比平稳的硬件渠道（硬核联盟、各手机厂商的官方应用市场）和环比增长率较低的三方渠道（应用宝、豌豆荚等），垂直渠道（Tap Tap、九游等）的增长趋势明显优于其他渠道行业。

《2020中国移动游戏市场年度分析》

从用户粘性上来看，硬件渠道相比其他较低，工具性显著，用户在渠道平台内的停留时长有限；三方渠道虽然小幅优于硬件渠道，但仍具备一定的工具性。相比之下，垂直渠道的用户粘性则更有优势，用户使用数据明显高于其他渠道。

虽然心动的目标是“做中国的任天堂”，希望在游戏自研领域取得成就；但 TapTap 看起来更像是要做“游戏界的豆瓣”。对心动维持“买入”评级的中信证券分析师认为，“TapTap 有望成为用户泛游戏行为（观看游戏内容、玩游戏、社交等）的入口，预计 2021-23 年平台 MAU 有望达到 3402/4300/5250 万。”

2020 年，TapTap 平台月均 MAU 规模达 2570 万，同比上涨 43.7%，新增发帖数量为 580 万，同比增长 64%，目前看来仍处于上升期。但需要注意的是，运营社区对于一家游戏公司来说是不小的挑战。未来随着 TapTap 用户数的上涨，也将迎来社区氛围稀释的风险和运营支出的增加。

为什么对你心动——B 站的长期目标和短期压力

回港上市的当天，B 站董事长陈睿在回应记者有关“游戏收入比重为什么逐年递减”的问题时称，“游戏收入递减的原因，是其他收入增长很快”，并称 B 站的游戏业务“逐步进入到了比较稳定的增长期”。

2020 年四季度，B 站游戏业务收入为人民币 11.3 亿元，同比增长 30%。去年全年，该部分业务总收入约人民币 48 亿元，占全年总营收占比为 40% 左右。过去三年，游戏业务占 B 站总收入的比重分别为 71.1%、53.1% 和 40.0%。

单一业务收入比重下降证明 B 站的收入结构正在走向健康，但 B 站的游戏业务也不是毫无问题。去年，虽然联运大热游戏《原神》是帮 B 站赚了不少钱，但它却始终未能在自研游戏上交出令人满意的产品，独代押注的《公主连结：Re：Dive》也未能复制此前《FGO》式的成功。

而《原神》的制作公司米哈游去年50亿人民币的收入已经超过了B站游戏业务的48亿，这足以证明游戏自研的价值和爆发力。

相比之下，上海新兴的四家游戏公司：米哈游、莉莉丝、鹰角和叠纸在近两年都各有新作爆款，特别是在《原神》的冲击下，由腾讯、网易两座大山把持的国产手游市场似乎终于有了松动的可能。

自研游戏能否被市场买单是一件不确定性非常高的事情，但上市公司需要稳定的收入。没有爆款出现的日子里，B 站在选择投资标的。2014 年至今，B 站在游戏领域的投资达到了 20 起以上。目前看来，手里有多款自研游戏版权、公司有不错的研发能力、既不是腾讯系也不是网易系、股价也在合理水平的心动公司确实是个不错的投资标的。

当然对于 B 站来说，心动最突出的价值还是 TapTap。去年，B 站靠庞大的二次元用户群拿下了《原神》联运合作伙伴的身份，TapTap 靠一分钱不抽成的模式吸引了《原神》抛弃“硬核联盟”与之合作，两家公司已经有了成功的合作先例。

两家公司联手，似乎证明了新的产业链已经开始走向整合，双方后续也更有可能在自研游戏、发行渠道、内容创作以及社区运营方向上达成协同合作。对于腾讯、网易来说，是市场格局开始松动的信号，而对于传统渠道商来说，就是被迫走向改革的鼓声了。