【白酒的经营风险】《难产》年报终于发表了，九华山酒陷入利润困局，仍然有抽牌的危险。

自5月5日股票停牌以来，连续4次上市风险公告可能终止的安徽九华山酒业股份有限公司(“九华山酒”)终于在6月30日截止日期前完成了2021年年报的公开披露。

年报显示，2021年该公司的收入为2971万韩元，同比下降2.2%，净亏损为618万韩元，赤字持续扩大。截至2021年末，净资产为-67万韩元，养老保险费也未能及时缴纳到长期账目中。九华山酒在年报中表示：“持续经营能力存在重大不确定性。”

实际上，作为新三板第一家主流企业，九华山酒多年来陷入利润困境，从2018年到2021年连续四年亏损。创业证券6月29日发布的九华山股份风险提示性公告显示，九华山股份存在亏损，不超过实收股份总额的三分之一，持续经营能力存在重大不确定性，股份转让将实施风险警告等风险事项。与此同时，相关风险事项与影响公司持续经营能力相关，可能导致强制终止。

根据业内人士的观点，九华山主义困境是由于一线品牌下沉市场的压力和对当地市场的过度依赖而造成品牌局限性的。随着行业分化的加剧，白酒品牌集中度提高，地方地区酒企很难找到颠覆的机会。

摘牌的危险依然存在

截止日期到来之前，九华山酒2021年年报终于在6月29日公开了。由于此前没有及时披露年报，该股已于2022年5月第一次转让日(2022年5月5日)停止转让。该公司随后在6月30日之前(包括6月30日)发布了风险提示公告，称如果不能公开2021年年度报告，公司股票将有上市的风险。

根据姗姗来迟的2021年年报，旧火山主义的业绩仍未改变。数据显示，2021年销售额为2971万韩元，同比减少了2.2%。净利润为-618万韩元，去年同期为-590万韩元；净利润为-864万韩元，去年同期-814万韩元毛利率为41.7%，去年同期为42.63%。截至报告期末，其资产总额为1.3亿韩元，负债总额为1.38亿韩元。

对于赤字扩大的原因，九华山酒解释说，主要是因为2021年销售额收入下降，销售利率下降。另一方面，近年来，由于白酒行业整体不景气和市长/市场竞争的影响，公司经营业绩下降较为严重，日常经营盈利能力较弱。尽管改变了营销战略，降低了成本，提高了效率，但目前公司在品牌白酒挤压竞争中仍然面临利润不足或出现大亏损的风险。

在年报公开的同时，昌西证券发布了对九华山酒的危险提示公告，提到了九华山酒的3个危险事项。不弥补赤字，超过缴纳总额的三分之一，持续经营能力存在重大不确定性，股票转让将实施风险警告等风险事项。

具体来说，截至2021年12月31日，九华山股份未分配利润-3122万韩元、缴纳资本1440万韩元，亏损未超过缴纳总额的三分之一。九华山州连续亏损，未能按时缴纳养老保险费长期账目，这表明了对九华山州持续经营能力产生重大怀疑的重大不确定性。

此外，截至2021年12月31日，公司审计的净资产为-67万韩元，存在重大不确定性，使公司持续经营能力受到极大怀疑。根据有关规定，全国中小企业股份转让系统有限责任公司将对最近一个财政年度审计的期末净资产为负的股份转让实施风险警告，并在公司股份简称前进行标记和公告。

随着2021年年报的发布，该公司股票终止，是否意味着上市风险解除？连续亏损仍然有上市的危险吗？6月30日，《新京报》记者多次打电话到九华山洲东非机场，在发稿前，电话无人接听，发送的采访邮件也没有回复。

广科咨询首席战略师沈梦对新京报记者说：“公开年报只是解除了不公开年报而解除上市的风险，如果存在连续损失、涉诉等其他风险，仍然会有出版风险。”

此外，根据上述第一份证券发布的风险提示公告，相关风险事项会影响公司持续经营的能力，从而导致强制上市终止。如果不能改善公司的经营状况，持续3年的净资产为负，将引发强行终止招牌的情况。

陷入多年的赤字

公开资料显示，九华山酒成立于1952年，位于安徽省池州市，前身是元贵地县杏花村主工厂，此后经过几次变革，于2002年更名为安徽九华山酒业有限公司。2003年实行产权制度改革，改制为民营企业。

之后，九华山洲又经历了整个归地高科技开发区的搬迁、改造、扩建事业等。2014年更名为安徽九华山酒业股份有限公司。其旗下的“九华山”“牧童”商标曾被评为“安徽省著名商标”。2015年，九华山酒在新三板挂牌，是全国第一家在新三板挂牌的白酒企业。

九华山酒本来就受到很大的期待。控股市贵池区政府官网在对九华山酒的介绍中提到，公司二期技术改造工程将于2010年8月开工，于2011年底竣工，全面投入生产后，实现全年瓶装白酒4万吨、销售收入5亿韩元、利得税1亿韩元的目标，进入安徽白酒主流阵营，进入大中型企业行列。

另外，据当地媒体《池州日报》 2015年1月报道，改造后的九华山酒业，10多年来在负债累累的小酒馆总资产约2亿韩元，品牌价值近10亿韩元，生态发酵仓库1500多个，已发展成为安徽南部地区唯一一家在家酿造的白酒企业。

然而，这些数据并不意味着性能上的飞跃。根据该公司2014年12月发布的新第三版公开转让指南，从2012年到2014年5月，净利润分别为341.15万韩元、160.34万韩元和-33.2万韩元，盈利能力较弱，“面临盈利能力下降或发生重大损失的风险”。九华山股希望通过新三板进入资本市场，吸引新投资者，改善公司的资本结构，减少资本成本。

据上述《池州日报》报道，由九华山酒董事长吴根才担任。

时认为，“在这个瞬息万变的品牌经济时代，要让自己的产品不被市场淘汰，在‘洗牌’过程中脱颖而出，借力资本市场是最好的途径。”在他看来，登陆新三板是一次借梯登高、借船出海的机会，企业将创新营销方式，注重品牌塑造，力争产品安徽省内外销售市场平分天下，实现弯道超车。

然而，挂牌新三板后，九华山酒并未迎来业绩春天，反而多年陷于亏损。数据显示，2015年至2020年，该公司营收分别为4258万元、3359万元、3309万元、2897万元、3148万元、3038万元，净利润分别为-582万元、-855万元、75万元、-881万元、-429万元、-590万元。

由于亏损，九华山酒甚至出现养老保险费用都未能缴纳的情况。在2019年年报中，该公司称，自2018年度起连续两年亏损，养老保险费用6214167.8元长期挂账未能及时缴纳。2020年年报提到，九华山酒再因连续亏损，养老保险费用5748206.45元长期挂账未能及时缴纳。2021年年报中，九华山酒再次提到，由于连续亏损，养老保险费用长期挂账未能缴纳。

沈萌认为，九华山酒在白酒行业属于边缘性品牌，“它的摘牌风险和过往业绩情况，说明白酒行业内部分化明显，头部品牌的实力远高于边缘性品牌，边缘性品牌的生存条件并不理想。”

扩产造成业绩包袱

新京报记者梳理九华山酒2015年以来年报发现，该公司多次提到扩产后的折旧、利息支出等固定成本偏高对盈利能力造成影响。比如2018年年报提到，报告期内，公司采取了降低销售费用、管理费用等措施以减少亏损，但公司扩产后的折旧、利息支出等固定成本偏高，导致营业利润处于亏损状态。而销售收入下降、产能严重过剩等原因，也致使其业绩低迷。

九华山酒作为区域性酒业，还存在对单一市场较大依赖的风险，2015年至2021年，其产品在安徽池州的收入占比分别为80.38%、81.44%、81.77%、83.37%、84.28%、84.57%、82.3%。尽管九华山酒多次提示这一风险，并表示要开拓省外市场，然而上述数据显示，成效并不明显。在2021年年报中，公司仍称，“未来仍存在对单一市场较大依赖风险”。

此外，九华山酒尝试通过寻找酒类行业的上下游经销商开展合作打开销售通道。自2015年以来多次在年报中提到，要寻找战略投资者，实现直接融资，补充公司流动资金，降低财务成本，改善资本结构。

行业分化加剧突围不易

近年来，中国白酒产业结构发生根本性变化，产业优势向优良产区倾斜，品牌优势持续向传统名优白酒集中。据中国酒业协会数据，2021年，19家白酒上市公司销售收入之和首次突破3000亿元，占白酒行业销售收入比例首次突破50%。其中，茅台、五粮液等“白酒T8峰会”成员营收占全国白酒营收的45.89%，利润占比达58.18%。2022年一季度，“白酒T8峰会”成员营收占全国白酒营收的51.74%，利润占比提升至76.71%，行业集中度进一步提升。

九华山酒也意识到所处的境况，曾在年报中提到“公司的品牌、销售渠道、资金远不及一、二线酒企，随着一、二线酒企加大向中端白酒市场的投入，公司将处于不利的竞争环境”。

数据显示，2021年，九华山酒2971万元的年营收中，定位为中高端酒的九华山系列，实现营收1125万元，与2015年的2213万元相比近乎腰斩。而定位为低端酒和散酒的杏村系列，2021年实现营收1459万元，与2015年相比有所增加。

低端酒、散酒营收占九华山酒半壁江山，加大散酒营销也成为其应对业绩下降风险的举措。根据近几年年报，九华山酒在介绍经营计划安排时多次提到，“在池州以及周边市场上，依靠经销商的基础上，扩大自己的直销团队，通过加强终端销售网点建设，实行定制酒、散酒村村通等差异化营销，以不同价位的产品牢牢占据传统市场”等。

随着白酒行业消费结构调整和升级，白酒消费趋势逐渐从价格向品质转变。里斯定位战略咨询发布的《中国烈酒市场的品类机会》显示，预计到2025年，中国白酒市场规模将达到8650亿元级别。其中，中高端和高端白酒市场增长势头显著，将成为白酒的主要市场，复合增速分别为21%、18%。低端白酒市场将明显萎缩，预估市场容量下降50%，预计2025年市场容量为1100亿元级别。

低端白酒市场萎缩，加之市场竞争激烈，对于九华山酒来说，未来市场空间如何？

在白酒分析师肖竹青看来，地产酒企（注：在当地生产，在本省份或者周边省份销售，未实现全国销售的酒企）面临一线名酒渠道下沉、酱香型白酒对浓香清香酒的挤压等多重压力。同时，不少徽酒品牌由于没跟上时代进行产品升级，导致渠道的营销费用较高等情况，阻碍发展步伐。

肖竹青认为，“地产酒还是有机会的，企业应该寻找差异化，在大品牌不做的方面发力，比如散酒、光瓶酒等。”但低价不能低质。现在整个散酒市场最需要的是建立消费者信任，而企业要保证好产品品质，才能增强消费者对家乡酒厂的信任度，把这种信任度转化成复购，进而转化成消费习惯。此外，地产酒企还应该开源节流，减轻企业的用工成本、运营成本，提质增效，同时与当地市场监管部门一起净化散酒市场。

新京报记者 秦胜南

编辑 李严

校对 赵琳