卓越教育 卓越教育：华南教培龙头的发展之路

2018年12月27日，21岁的华南K12领先卓越教育在港股上市。相比同时期成立的新东方、好未来等品牌，优秀的教育在发展速度上无疑是落后的。相对于精英、高中等年轻一代，很难说优秀的教育有绝对的领先优势。即使在中国南方，优秀的教育也面临着来自思维音乐和史明等品牌的挑战。随着新东方、美好未来等国家领导人的南下，卓越教育无疑面临着“先追兵后堵”的竞争。上市大概不是终点，而是卓越教育的新起点。

机缘巧合，几经波折，

创造优秀教育

唐俊英、唐景俊、周贵联手打造卓越教育

唐的父母从小就特别希望唐的两个哥哥学医。然而，经过与父母的沟通和协调，唐和英选择了坚持自己的职业理想。最后，他们的兄弟唐被送到深圳大学学习国际金融，而他的兄弟英则被送到中山大学学习国际贸易。兄弟俩成绩优异，没考上高考就被送到了华南最好的两所大学。

进入大学后，由于家庭条件所限，兄弟俩萌生了兼职赚生活费的想法，于是大一就开始尝试卖磁性电话本。唐景俊生性内向，这份兼职也使他成功克服了性格上的缺点。后来，唐兄弟把营销赚来的钱投入到新兴的股票市场。1992年，他们大学没毕业，就通过股市赚到了人生的第一桶金，成为“大学首富”。

大学毕业的时候，唐已经在金融行业得到了好几个不错的工作机会。但是，他认为一份稳定的工作可以清楚地看到他60岁退休时的样子。唐很不甘心，决定自己出去。于是，没有参加高考的唐氏兄弟和出身于教育世家的毕业生周贵走到了一起。而《三剑客》第一次并不是针对教育行业，甚至后来创办的优秀教育也是巧合。

起初，他们在广州成立了一家广告公司，用他们在大学通过股市时赚的第一桶金。他们的业务逐渐发展为为宝洁、高露洁等知名公司策划和组织推广营销活动。后来他们发现，百事可乐已经推出了一款风靡全国的膨化食品，其卖点就是承载着小玩具的“怪圈”。发现这一巨大市场机遇的三剑客们立刻决定设计产品，于是一个“山寨”企业——奥多食品有限公司在武汉应运而生。

凭借他们在大学里积累的兼职营销经验和广告公司的资源，这种带有“奥多圈”的零食迅速在全国传播开来，一度成为百事可乐最强的竞争对手。然而好景不长。当玩具不再流行时，产品销量急剧下降，造成亏损和负债。

与新东方俞洪敏和好未来张邦信的创业经历不同，他们更无奈的是创造优秀的教育。1997年回到广州后，身无分文的三剑客为了生存，开始想办法创业。当时任何行业都需要投资，但是设立补习班不需要前期投资。所有费用可以后期支付，所有学费可以提前领取。强大的经营杠杆加上良好的现金流促使三剑客找到了新的创业方向。

复杂的创业经历导致三人之间建立了深厚的信任，这与新东方和好未来分别形成的绝对决策核心不同。卓越教育的三位创始人一直保持着团队决策的稳定性。红杉资本2010年介入时，唐景俊负责整体运营和教学管理，负责省外市场开发，周贵负责广东市场深化。

至今，唐先生任卓越教育执行董事、董事长兼首席执行官，负责公司的整体发展、经营和管理；应先生为执行董事兼高级副总裁，负责公司的全面管理及卓越学习事业部的全面经营管理；周贵先生担任执行董事兼高级副总裁，负责公司的整体管理、行政、校园建设、投资和战略合作。三人持股比例分别为33.37%、33.37%和16.69%。虽然三人自始至终保持着核心管理团队的稳定，但在瞬息万变的教学培训市场中，缺乏一个大胆的管理核心，大概是优秀教育保守扩张的原因之一。

从名师型机构和复读机构转型个性化咨询和综合教育的核心业务

卓越教育成立于1997年。根据招股书显示，已成为华南地区最大、全国第五大的K12课外教育服务商。它的主要业务是优秀学习项目和优秀人才项目，它还提供全日制准备项目。随着近年来素质教育和网络教育的兴起，卓越教育分别于2014年和2016年推出了素质教育业务和网络教育业务。到目前为止，卓越教育业务趋于多元化。

优秀教育业务广泛，涵盖小学、初中、高中三个阶段的课外教育，也涉及幼儿园。根据招股书中的披露，K12优秀教育分为三项，即优秀学习项、优秀人才项和全日制备考项目(中考和高考复读生教育)。其中，卓越学习计划是卓越教育的主业，有小班辅导和个性化辅导两种教学模式。近三年小班辅导和个性化辅导总收入差不多。

与新东方和美好未来不同，卓越教育一直缺乏一个强大的“核心业务”。就像你说学英语就想到新东方，说小学奥数就想到学习和思考不一样。卓越教育从一开始就缺乏自己的名片。创业之初，卓越教育借助名师自身的流量和口碑招收学生，然后转型为四年级学校和四年级学校的复读业务。到现在为止，在优秀教育中复读班仍然占全部收入的10%。2006年转型为个性化一对一，一对一组织和班级组织需要的管理要素完全不同。在接下来的一段时间里，卓越教育开始接触资本市场，借助资本，开始尝试异地扩张。但是，异地优秀显然很难说成功。即使是2019年的今天，也很难说卓越真的走出了广州，在其他省市站稳了脚跟。

转型改革难掩，增速缓慢

卓越教育推出内部创业项目“牛世邦”

互联网O2O在线教育培训平台的冲击来势汹汹，卓越教育意识到传统线下培训领域的教育模式和内部流程受到了挑战，于是推出了内部创业项目“牛世邦”，贯穿招生、运营、教学三大板块，形成了以提供一对一教学运营体系为重点的服务平台。教学系统可以全程诊断学生的问题，让老师备课，更好的互动。课后，所有的教学资料都会被保存下来，形成学习报告。这个学习报告会给学生很好的引导，家长也可以参与这个过程。这些数据将对学生未来的学习规划有很大的帮助。

对于牛石岗来说，在改革转型的过程中，最大的困难在于客户的理解和新流程理念的转变。人们习惯了以前的方法，并改变到新的过程和想法。事实上，他们需要一个接受过程，这是一个很大的挑战。

卓越教育在K12的基础上，引入了儿童英语、优秀汉语和技能探究教育，培养学生的整体学习兴趣，在更广的层面上实施素质教育。2014年推出《杰出华人》。本课程为小学生提供三个模块:中国古代文学、中外现代文学名著和新学校散文。本课程旨在激发学生学习汉语的整体兴趣。温峤教育于2015年启动，旨在培养4-8岁学生严谨和可持续的学习习惯和能力。儿童英语于2014年推出，旨在激发小学生的英语学习兴趣。

但这种转变并不能掩盖优秀教育本身的绩效增长乏力的事实。回顾卓越教育的发展历程，我们可以发现，卓越教育的区域品牌特征明显，但在不同地方的扩张缓慢。卓越教育成立于1997年，但经过十年的发展，广州才第一次进入佛山新城。自2007年以来，卓越教育以每年不超过一个城市的平均速度缓慢扩张。截至2017年底，卓越教育在中国只有不到十个城市设立了分支机构。规模缓慢导致收入增长缓慢。无论是与更早成立的新东方相比，还是卓越教育成立后的美好未来，甚至是近10年成立的精英教育，卓越教育的营收规模都远远落后，2017年才突破10亿人民币大关。

新东方成立于1993年，是与卓越教育一起成立于20世纪的教育机构。而新东方早在2006年就在美国股市上市，2016年总营收超过100亿，远超卓越教育。2015年，与优秀教育规模相当的精英教育，2015年至2018年总收入的复合年增长率为27.3%，远远超过优秀教育的17.3%。成立于2003年的《美好未来》营收从2015年到2018年的复合年增长率为41.5%，是优秀教育增长率的2.4倍。

此外，从数据中可以看出，2015-2017年优秀语文的复合年增长率为76.9%，2015-2017年温峤教育的复合年增长率为238%，2015-2017年少儿英语的复合年增长率为103%。目前，卓越素质教育业务仍处于发展初期。虽然增速相对较快，但到2018年，优质教育业务的营收仅占总营收的2.5%，未来的增长和盈利能力值得期待。考虑到很多巨头都进入了大语言轨道，争夺少儿英语的动力越来越大，公司在改革之初的改革红利导致公司将最好的资源倾注到改革项目中。未来“优秀中文”和“少儿英语”虽然有未来成长空和盈利的可能，但能否继续高速成长，发挥打造优秀品牌核心护城河的作用，还有待考虑。

获得资金援助还不算晚，但很难说成功

优秀教育早在2008年就获得了资本援助。根据卓越教育招股说明书，2008年，大新投资1600万元，投资后估值1.06亿元，获得卓越教育15%的股权。随后，卓越教育开始在各地收购和拓展，包括收购珠海品牌“施先生趣味作文”。

公司招股说明书披露，早在2008年就收到了大新投资的增资

此后，为了寻求在海外资本市场上市的可能性，卓越教育希望建立VIE结构，获得红杉资本的投资。2010年7月，大新投资将其持股转换为曾李青、刘晓松、王华和许文慧等大新投资董事或股东持有的股份。随后，2015年，作为深圳大新投资的董事，先生以1820万元的对价收购了创始人唐氏兄弟6.23%的老股份，价值2.92亿元。

唐氏兄弟将旧股份转让给大新投资董事

2010年底，公司完成海外架构建设后，红杉资本B轮增资6830万元，进一步助推公司扩张。B轮投资完成后，红杉资本持有公司13.66%的股权，当时公司估值达到5亿元。

红杉资本对该公司进行了第二轮投资

可以想象，2010年底，公司将模仿新东方、学习与思考、学达教育、环球雅思等教学培训公司，登陆美国股市，一举完成资本化。但2011年美国股市表现不佳，让公司回心转意。此时公司看到唯教育借助新南洋登陆国内a股市场，于是决定2015年重回a股市场。但中国法律对外资投资教育行业有限制，所以该公司在2010年以约12%的复利回购了红杉资本的投资。

2016年初，公司回购了红杉资本的投资

上市计划一再搁浅，美股a股港股

犹豫不决

2006年9月7日，新东方上市，揭开了中国教育的新篇章。2007年10月，雪达教育获得CDH 1000万美元的投资，并开始加大扩张力度。2010年上半年，学习中心的数量从32个扩大到157个，随着未来老虎基金的推广，学习中心的数量从30个增加到108个。2010年安博教育、环球雅思、美好未来、学达教育都选择在美国上市，教育行业登陆美股成为时下的热点。

2008年和2010年，卓越教育分别获得深圳大新和红杉资本的资助。2011年，两年内把优秀教育上市的计划提上日程。2012年5月，卓越教育CEO唐公开表示，卓越教育目前拥有100多个教学点，计划2013年年中在海外上市。

2011年，中国教育概念股在美国股市的整体表现强劲增长，但市场表现非常糟糕。新东方、学而思、学达教育继续领跑，净收入、净利润同比增速达到50%左右。相反，美股教育指数(EDU10)的表现严重逊于美股市场，一年内累计下跌近27%。新东方、学习与思考、学大的教育衰落率分别为9%、38%和67%。

2011年，中国教育理念板块在美国股市的惨淡表现减缓了卓越教育在美国的上市，卓越教育也聚焦a股市场。然而，直到2014年，有传言称卓越教育向一家上市培训巨头寻求并购消息，CEO唐才表示，卓越教育将于2015年在美国启动上市计划。然而，直到2018年6月，卓越教育才最终向HKEx提交了招股说明书。

优秀教育最初指美股，政策因素尤为关键。2016年之前，民办教育企业在a股市场的IPO过程，由于其非公司性质和非盈利导向，长期被封杀。所以在2016年之前，卓越教育未来的上市地点永远徘徊在“海外”和“美股”之间。招股书上说，卓越教育在2017年6月向中国a股市场提交了申请材料，但没想到a股市场继续动荡，政策也不明朗。终于，一年后，卓越教育选择加入港股。

通过观察香港股市教育概念股的市盈率数据，我们可以发现，除了领先的高等教育公司中国教育控股外，所有公司的市盈率都大幅下降。受市场估值整体下降的影响，优秀教育的上市时间必然会使股价被低估，上市以来股价的表现也证明了这一点。在低迷的市场环境下上市，市场积极性不够，IPO中获得的弹药供应必然会制约公司的扩张和发展。

对比卓越教育与美国股市较早上市的领先K-12行业新东方、好未来上市当天的市盈率数据，可以发现同时开业的三家公司在IPO估值上存在明显差距，在把握发展和资本化时机方面，卓越教育并不尽如人意。

扩张战略过于保守，错过了巨大的发展机遇

从图中可以发现，除了几年的转型转型，好未来和新东方的收入增长率长期保持在50%以上，30%左右，而优秀教育的扩张缓慢而沉重。各地在扩张和规模发展上进展缓慢，可能是卓越迟迟不上市的原因。2008年，卓越教育依然采取了审慎的扩张策略，甚至在一个有京城等培训机构竞争的地方，还没有设立分校。

新东方和好未来上市后都有大规模扩张。虽然此后增长率有所下降，但两家领先公司基本上每年都在不断增加新的学习中心，并将业务扩展到新的城市。相比之下，卓越教育虽然在华南K-12教育培训中占据榜首，但在拓展策略上的选择过于保守。新店成长和新城扩张的战略和能力有明显差距，这也一定程度上反映了行业管理要素的重要性和行业竞争的红海程度。

增长率和利润仍然是卓越教育的未来方向

新东方和好未来上市以来，在收益上已经远离了优秀教育。新东方保持25%左右的增速，在美好的未来保持40%的增速。相比之下，优秀教育规模较小，但年均17%的增长率却远远落后。

在净利润率方面，卓越教育在2015-2018年也远远输给了竞争对手，长期保持在8%左右的波动，而领先公司新东方和好未来都保持在16%左右，差距翻倍。教师成本高是优秀教育净利润率低的主要原因。虽然可以看到名师投资和一对一带来的口碑和生意，但是相应的老师往往需要承担更高的成本。

未来三年，卓越教育在招股书中承诺开设150家新的学习中心，进一步巩固在华南地区教学培训行业的领先地位。在保持收入快速增长赶上领先地位的基础上，需要市场和资本方有效控制成本，提高利润率。

卓越的教育承诺在未来三年内增加150个教育中心

早点创业，行业好，但要选对时机

同样重要的是

优秀教育建立了21年。凭借其在华南地区多年的精耕细作，在华南地区的K12课外教育服务市场上牢牢占据领先地位。有了多年的品牌建设，优秀的教育不需要花费大量的销售成本就能在华南地区获得足够的生源，获得客户的成本也低。短期内，新东方和美好未来难以给华南地区的优秀教育带来实质性的挑战，导致优秀教育的基础被动摇。

但是，随着近期优秀教育的发展，我们可以发现优秀教育也存在一些问题，比如收入增长缓慢、异地扩张受阻、在资本市场落地曲折等。这些问题也直接导致了优秀教育的发展不如同期两大龙头企业。

优秀教育的高层领导往往比较保守，最前面是“稳定”二字。但这种“稳定性”，反映出各地优秀教育的决策、课程改革、融资、上市等都存在一些优柔寡断或时机把握不准的问题。这也反映了行业本身竞争的残酷，同样的业务在不同的公司可能会有完全不同的发展路径。

但港股上市，势必会为未来的卓越教育带来更加充裕的资金和畅通的融资渠道。从卓越教育的发展战略来看，卓越教育希望为在线教育的发展筹集更多的资金，建设信息系统，实现数字化教学。数字化教学的影响是促进标准化，这也将减少机构对教师的依赖，便于复制和扩展。因此，在短期内，卓越教育的上市有利于其扩张和发展。