2327 【富安娜（002327.SZ）】三季度收入增速放缓，净利润表现好于收入——18Q3点评（李婕/孙未未）

特别声明:

第三季度的收入增长放缓，净利润表现突出

公司发布2018年第三季度报告，实现营业收入17.63亿元，同比增长14.60%，归属于母亲的净利润2.91亿元，同比增长20.84%，略超过中期报告预测的第三季度业绩区间(0-20%)，扣除非净利润2.6亿元，同比增长15.55%，每股收益0.34元。

季度方面，17Q1~18Q3单季度收入分别增长0.06%、17.75%、23.71%、11.81%、28.04%、12.02%和6.93%，归母公司净利润分别增长-10.39%、-1.95%和10.56%，自2018年第二季度以来，终端零售压力有所增加并呈现疲软态势，公司第三季度营收增速也放缓至单第三季度净利润的增加主要是由于毛利率的增加、投资收益的增加以及管理费用和所得税的减少。

收入分成方面，公司业务仍以家纺为主，家具业务目前规模较小(预计1-9月收入将达数千万元，同比增长20-30%)，对业绩的贡献较小。尚未盈利；至于家纺这个主业，线下渠道的销售一直保持着10%左右甚至更高的增长率，其中加盟的表现好于直销，线上销售波动较大。第三季度，线下营收增长10%左右，线上营收增长低个位数。

毛利率和费用率上升，投资收益增加，税率下降，现金流出主要是由于库存增加

毛利率:18年前三季度毛利率同比增长1.02个百分点，达到50.56%。17Q1~18Q3单季度毛利率分别为50.25% (-0.62pt)、50.19% (-1.35pt)、48.42% (-1.48pt)、49.63% (+0.13pt)、50.93% (+0.68pt)、50.93%

其中第三季度毛利率大幅上升。一方面，毛利率较高的线下业务收入增速超过线上，占比上升；另一方面，它有助于产品的持续迭代创新。

费用率:期间费用率同比增长2.39%，至33.20%。销售、管理和财务费用比率分别增长1.30%、0.96%和0.13%。其中，管理成本的增加主要是由于股票期权费和业绩奖励的影响；财务费用的增加主要是由于短期贷款利息费用的增加。

单季度Q1-Q3费用率分别为+0.55、+4.82、+1.71PCT，Q3费用率上升幅度收窄，其中第三季度销售、管理、财务费用率分别为+2.22、-0.95、+0.44PCT，单季度管理费率17年来首次下降，说明公司成本控制得到加强。

其他财务指标:1)2018年9月末存货较年初增长39.03%，达到9.99亿元，存货周转率为1.01，略低于去年同期的1.06。其中，库存大幅增加主要是因为原材料的备货和线上业务；

2)应收账款较年初减少42.52%，至1.87亿元，主要是应收账款增加，公司对加盟商的账户管理更加严格；

3)资产减值损失-485万元(去年同期-570万元)；

4)投资收益同比增长71.52%，达到3779万元，主要是理财收益增加；

5)所得税费用同比下降24.33%，至5074万元。所得税税率为14.86%(同比下降7厘)，是2018年1月公司宣布取得高新技术企业资格后，2017年至2019年15%的优惠所得税税率。

6)经营活动产生的净现金流量为-2.67亿元，大于去年同期-1.56亿元的净流出，主要原因是库存增加。其中，销售商品、提供劳务收到现金23.01亿元，高于收入，同比增长21.26%，Q3同比增长14.52%(增速高于单季度收入增速)；购买商品和接受劳务支付现金13.96亿元，同比增长27.42%，绝对值增长3亿元；相应地，库存比年初增加了2.81亿元，其中一部分是为了避免原材料价格大幅波动和控制成本而提前准备的。

长期领先优势和管理效益突出，业绩有望继续稳步增长

公司预计2018年归属于母亲的年度净利润增长0-20%。我们认为:1)在当前时期，在宏观经济有一定下行压力，消费环境从18Q2开始走弱的背景下，公司是家纺的龙头，第三季度营收方面也受到一定影响；但在拉长周期方面，公司在行业中地位突出，领先优势突出，定位高端“艺术家纺”客户的粘性更强，在经济周期波动中表现稳定性更强。2)公司管理能力强，净利润率行业内较高。同时，公司未来将继续加强成本控制，预计将促进净利润率稳步小幅上升，使净利润侧表现优于收入侧。

我们在18-20年保持0.68/0.79/0.90人民币的EPS，是18年PE的11倍。估值在业内较低，我们维持“买入”评级。

风险预警:消费疲软，家纺业务扩张不及预期，家具等新业务扩张不及预期。

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