【通货膨胀与利率的关系】加息与通货膨胀

《经济动力学》第八章第8.4节“利率-通货膨胀螺旋和利率-通货膨胀虹吸”非常清楚，在信用货币制度下，“通货膨胀率与利率正相关”，更高的利率在中长期内会导致更高的通货膨胀率。这与目前主流宏观经济学和货币银行学的结论截然相反。

要论证高利率引起高通胀不太容易，不过要说明加息对抑制通胀没什么作用，普通的直觉就足够了。通胀的时候，快餐店的炸鸡翅从10块钱涨到11块钱，谁又见过因为央行加息，有哪家快餐店会把炸鸡翅价格改回10块钱？

持“加息能够抑制通胀”观点的人，认为每个人的货币是有限的，要么拿去消费、要么拿去投资，利率提高后，大家都去投资，把货币存进银行，流通中的货币减少，消费减少，价格就下降了。这当然经不起推敲。

首先，从宏观层面讲，消费这一行为是个货币守恒的经济活动，消费量无论增加或者减少，都不会影响整体货币量，因为任何一笔消费交易，货币只是从消费者的口袋转移到商家的口袋里。而商家在其他地方，又会是消费者，炸鸡店老板可能是火锅店消费者。所以整体层面看，消费再多，货币也不会变少。

事实上，大部分所谓“投资”也是货币守恒的经济活动，比如买房投资、买机器设备投资，货币只是从购房人、购买机器设备的投资者转移到了房地产开发商、机器设备生产商的口袋里。哪怕购房者因为买房投资没钱消费，架不住房产开发商、房产中介钱多了以后扩大消费逍遥快活。

其次，现在已经很少使用现金交易，钱本来就都存在银行，利率上升大家把现金存进银行，导致市场流通货币减少，这事说不通。从货币银行角度讲，利率上升有可能抑制贷款需求，引起银行体系缩表，造成“广义货币”减少，那这应该从M2（广义货币供应量）数据上体现出来。在现实经济数据中，我们基本观察不到升息引起M2下降的情况，所以这事也说不通。更何况，哪怕M2真的因为升息减少，也不能指望物价因此下跌。

目前主流经济学关于利率与通货膨胀的看法，主要受到凯恩斯主义的影响。凯恩斯主义者们搞出的IS-LM模型，可能是经济学史上营销得最为成功又错得最离谱的宏观经济模型，它复杂、令人眼花缭乱，但其基本均衡条件“投资=储蓄”定义上就出现错误，投资与储蓄在宏观货币层面根本是几乎无关的两件事物。由于缺乏竞争性教材，多数宏观经济学教材主要教授IS-LM模型，使它跟当年化学的“燃素说”一样，变成了一整套深入人心的错误理论。

即便按照凯恩斯主义的观点，如果利率升高最终导致了价格水平下降，那么在那之前一定发生了需求抑制，消费减少、产出不振、经济活动收缩，也就是发生了经济衰退。这是任何央行、任何政府都不可能接受的情况。当前全球所有央行的第一任务是稳定经济、保持经济增长，第二任务才是稳定物价，控制通胀不能以经济衰退为代价。于是悖论出现了，加息要么对物价没起作用，白加；要么对物价起作用了，经济衰退，加息闯祸。

大部分央行官员知道这一悖论，但央行是通货膨胀的唯一责任机构，它必须背起通胀的锅。大家都认为央行应该在高通胀时加息，那么无论央行怎么认为，无论加息有没有作用，央行都会被迫加息。于是，央行的行为其实与经济的干系不大，而是政治现象，加息行为只是传递一种“我央行已经尽力”的信号，最好的结果是，小幅加息后，央行政策取得了公众与上司的理解，在经济衰退前停手，并不真的指望加息让物价下降。

上述内容简单总结来说，就是：1、理论上，加息不能抑制通货膨胀。2、央行们也没指望加息能控制住通胀，只是在当前的共识下，做个姿态。

现实中，本轮世界范围的通货膨胀成因非常明确。2020年以来，各国政府借口应对疫情疯狂印钞，各类资产如股票、房地产价格随之暴涨。房价几千万，工资几千块，这种价格体系当然不可能维系，物价与工资总是要跟上资产价格的涨幅，至少要跟上房价涨幅。因此，俄乌冲突、卡车司机罢工等事件层出不穷，商品轮番出现暂时性供给缺口和成本抬升，产生涨价的契机与借口。

央行印钞-资产价格上升-价格传导-整体价格上升，这是容易明白的经济发展规律，在2020年各国央行印钞之初就能预见。覆水难收，加息当然不能抵消央行印钞的影响。当然央行都不承认自己印钱印多了，一会儿赖俄罗斯、一会赖气候、一会赖疫情，都说是“供给侧冲击”。

日本央行今年以来催动日元大幅贬值，是一种无奈之举。2012年以后日本大搞经济刺激，玩所谓安倍经济学，日本央行疯狂印钱，稍许拉动了死气沉沉的日本经济，但恶化了日本的经济结构，贸易失衡，使得日本从60年代开始积累的储蓄快速消耗。贸易再平衡要求日本减少进口、增加出口，迫使央行引导日元贬值。日元贬值导致进口商品价格上涨，让日本迎来久违的高通货膨胀，但日本工业原材料与许多基本消费品依赖进口，企业生产与民众生活不可避免地受到负面影响。

日本是揭示利率与通胀真实关系的典型例子，日本几乎为零的利率已经维持了快30年，按凯恩斯主义，应该通胀率很高，而事实却是日本的通胀率与利率一同消失，呈现低利率-低通胀的状态。所以日本不信凯恩斯主义加息控通胀那套，本轮通胀美欧央行纷纷加息，日本偏偏不跟。当然，由于日本央行坚持不懈地大肆印钱，终究打破了低通胀状态。

去年美国通胀刚抬头的时候，美联储嘴硬了一阵，6月份还说要2023年才加息。我在2021年06月21日发表的《通货膨胀抑制与贫富差距扩大》就说它顶不到2023年。原因很简单，美国丧心病狂的财政赤字、量化宽松，股价房价快速上涨，这轮通胀不可能是短期的、温和的。而一旦通胀形势明朗，由于前面说的政治因素，美联储不可能不采取行动回应。

2021年10月美联储就顶不住了，准备TAPER（停止量化宽松）。此后美国通胀率节节攀升，到2022年，通胀已经开始引发社会矛盾，物价涨到了引起民众对政府不满的程度，美联储不得不表现出强硬姿态，提出加息缩表的计划路线。今年以来美联储已于3月17日加息25个基点，5月5日加息50个基点，6月16日加息75个基点，联邦基金利率目标区间上调至1.5%至1.75%之间。

而《通货膨胀抑制与贫富差距扩大》已经说得很明白：

“降低通胀与提高通胀一样，不是容易做到的事。美联储预备的主要政策手段，升息与缩减QE，都不会对通胀起到立竿见影的效果。”

我们不知道美联储是真心实意地以为加息能控制物价，还是只是政治压力下的表演，但我们知道，美国的通胀会继续，8.6%的通胀率实在配不上美联储在疫情期间开出的巨额支票。

美联储非常善于预期管理（与某央行形成鲜明对比），风格是雷声大雨点小，由于市场见风就是雨的特性，效果往往不错。但靠钱印上去的通胀，靠加息压不下来，靠嘴更说不下来，通胀问题上美联储的预期管理有所翻车。

去年通胀冒头时，美联储表达了通胀将在数月内得到控制的乐观预期，以维持低利率水平，这一错误估计让民众与政客认为美联储针对通胀的早期应对不足，并造成归因错误，让民众以为通胀迟迟未得到控制是加息不及时导致的。随后，美联储又不断强调2%的通胀目标，发表激进加息路线和缩表计划，展现鹰派姿态。美联储装鹰恐吓股市债市固然屡屡奏效，但想要吓住油价粮价未免不自量力，2%的通胀目标又过于异想天开，只能眼睁睁地看着越加息通胀越高。

实际上，通胀数据一旦上去，要降下来主要靠时间。假如炸鸡翅价格去年8月从10元涨到11元，那今年1-7月看，炸鸡翅的价格都上涨10%，央行做什么都是白搭。而如果今年8月炸鸡翅价格不动保持在11元，那涨幅直接就归零。

由于物价上涨存在轮动性，这个月鸡翅涨，下个月汉堡涨，整体通胀数据会比上面的例子平滑些，不会一下10%一下0%，但想让通胀缓下来，主要还是靠时间推移把同比基准提高。一下涨价很多，大家固然觉得受不了，时间长了，后面习惯了，也就觉得好些了。

所以美联储的正确做法是，在去年通胀冒头的时候，表达与通胀做长期斗争的准备与决心，但强调经济脆弱性，象征性1-2次加息25基点，并以加息控制物价的效果不好、防止经济衰退为由，放缓加息，一直拖到本轮涨价涨完，通胀自然下跌。

按照8%这样的温和通胀速度，要消化疫情期间美国财政部、美联储胡作非为造成的欠账，美元价格体系再平衡至少需要两年的时间，按照5%的话，则需要三年以上。正常情况下，想实现2%的通胀目标，要往2025年以后去安排，期间还不能乱动印钞机。

但美联储制定了错误目标、向公众传达了错误预期，但政策效果不佳。压力之下，美联储只好胡乱作为，采取激进收缩措施，以应对民众与政客问责，这导致政策发力过度。事实上，今年上半年的三次加息，已经超过了经济平稳运行所能承受的限度，美国有人开始还不上房贷、付不起账单了。

除了加息之外，美联储更提出缩表这一极激进举措，从6月开始执行，目前执行情况不详。而根据《经济动力学》，美联储缩表必然引起流动性危机，流动性危机必然引起金融危机，股票债券等金融资产价格下跌，民众认为自己的财富缩水，产生财富效应，消费下降。消费下降冲击产出，造成更大面积的失业和资产价格下跌，进入衰退螺旋。

危机模式下，东西都卖不出去，只好打折出售，通胀倒真有可能提前控制住。这就是前面提到的，非要让加息对通胀起作用，也能做到，可以加息加到搞出经济危机，硬压物价。

美联储不会疯魔到想要通过经济危机来控制物价，但是金融危机、经济危机是个正反馈过程，往往刚一出现苗头，就迅速恶化到无法阻止。防范经济危机，要求美联储容忍通胀、把通胀交给时间去解决，谨慎收缩货币政策。而以美联储过去一年的表现，他们显然缺乏远见性和政策定力，基本只会被动应对，高位通胀之下他们大概率会继续执行加息和缩表，直到触发金融危机。

目前较难预测的是，本次金融危机后，美国是会像2008年那样不惜代价拯救华尔街，还是对金融波动表现容忍。通胀背景下，美联储放水掣肘较多，让华尔街全身而退的可能性不大，但美联储对金融危机无动于衷的可能性也不大。所以可能的情况是，一边加息、一边通胀、一边给华尔街送钱、一边经济衰退。

如果危机持续时间较长，政府部门为转移矛盾，将会制造外部冲突，甚至可能是大规模军事冲突。