【正恒雪儿为什么不播了】有息负债50亿 财务费用仅873万 然而正商还要发行25亿元

投实君按：过去的2015年里深圳楼市带头暴涨，刚来的2016年里上海楼市带头暴涨。

一线城市的房价暴涨让炒房投机者盆满钵满，让持有房产者哈哈大笑，让刚需购房者欲哭无泪，让市场观望者大跌眼镜，也让中国的房地产走势扑朔迷离。

我大郑州情况咋样？

2016年3月4日，河南宏光正商置业有限公司（正商集团子公司）成功获得公开发行公司债券审批（证监许可证[2016]371），发行规模12亿元人民币， 2015年12月9日，河南宏光正商置业有限公司就已取得深圳证券交易所非公开发行公司债券的无异议函，发行面值不超过13亿元人民币；

至此，河南宏光正商置业有限公司获得共计25亿元的债券发行资格，成为河南省首家获得公司债发行资格的房地产企业。

正商集团总部位于河南省郑州市，是一家集房地产开发、工程建设、物业管理、金融、景观园林及装饰装修等为一体的大型多元化集团公司。其控股的河南正商置业有限公司是郑州最大、河南领先的房地产开发企业，2012年-2015年连续四年销售业绩在郑州排名第一。

其《2015年公开发行公司债券募集说明书》恰恰能为我们揭开河南房地产业的面纱：二线省会城市地产开发商日子咋样？“去库存”是否生死存亡？数据诚不我欺！

同样，《募集说明书》诚实地披露了土豪是如何做产业布局滴。

在人民币贬值趋势加剧，地产行业前景扑朔迷离之际，“全球海外资产配置”、“房地产+“成为显论的时候，才发现：正商老板张敬国家族在美国拥有两支地产基金（曾经计划2015年转板纳斯达克）和一套（不知道是不是一间啊）位置极佳、充满传奇的公寓，在日本拥有两家酒店，在澳洲拥有一套（或不止一套）公寓。

而正商系的控股公司，也已经迁册到境外。

土豪们已经先知先觉滴完成了全球资产配置，屌丝们才想起来换美元。人和人，差别咋那么大呢？

你以为只有李嘉诚才会迁册？呵呵 正商早已是外资控股

根据《说明书》：2013年，发行人进行了一系列的股权结构调整，系正商国际控股有限公司持有发行人股东永钻环球有限公司100%股权，为整合境内房地产业务资源， 对包括发行人在内的 18 家持有控制性股权的中国境内公司的股权进行整合所致。

外资并购前，正商系股权结构如下：

两年间，经过一系列的收购、剥离、重组，正商系最新的的股权结构如下：

可以清晰地看出，实际控制人通过设立在香港的永钻环球，控制境内的宏光正商（发行人），继而控制正商置业及其旗下的21家公司。

其中，永钻环球系2012 年11 月20 日在香港依据香港《公司条例》注册成立的有限公司；该公司股本是10,000 股，总面值10,000 港币；注册地址为香港湾仔港湾道23 号鹰君中心23 楼2302-6 室；业务性质为投资管理。

正商系的实际控制人为张敬国、Huang Yanping夫妇和其女儿。

其中Huang Yanping （黄燕萍）通过其控制的在英属处女群岛注册成立的境外公司Flourishing Fountain 控制发行人，黄燕萍女士拥有Flourishing Fountain 100%的股权。

一系列运作下来，正商就是一家外资控制的公司啦！

另外，在去年7月31日，在港上市的恒辉企业)发布了一则公告，称建议将公司之英文名称由「Heng Fai Enterprises」更改为「ZH International Holdings Limited」，及将其中文名称由「恒辉企业控股有限公司」更改为「正恒国际控股有限公司」，以便为公司塑造焕然一新之企业形象，“并更好地反映公司与其新控股股东之间的关系”。

从而正商借道恒辉，在香港实现了上市。

你以为王健林才会做全球资产配置？呵呵 那家麦当娜被拒住的公寓，已归张敬国家族名下

“世界那么大，我要闯一闯。”是2月23日下午，万达集团董事长王健林在英国牛津大学的公开课上，就万达国际化之路发表的演讲时，用了一句网络流行语，瞬间风行全网。

但你要是以为只有王健林会做全球资产配置，投实君只能呵呵了。

如图所示：在张敬国妻子黄燕萍名下的投资有AHR—— American Housing REIT Inc.美国房地产投资信托，GMR——Global Medical REIT Inc.国际医疗房地产投资信托。

根据根据恒辉企业控股（正商收购后改为正恒国际）的公告，二者届位于美国，其中，“AHR” 与“GMR”，均系於美国场外交易市场上市公司 ，恒辉原计划於2015年财政年度结算日前将其上市地位由场外交易市场转为纳斯达克全球市场。（但是否转板成功，投实君并未查到）

Azuaya 温泉酒店Aizuya Inn 位于日本东京 旅游的话携程网上可以定哦，一天仅200多元，网上评价也不错。

Hamliton Sapporo 酒店 札幌哈密尔顿酒店位于札幌中央区，只需几分钟便能到达北海道知事公馆，而且靠近札幌 JR 塔，该酒店紧邻北海道立近代美术馆及三岸好太郎美术馆。

Southbank 公寓位于墨尔本，不过布里斯班，也有Southbank这个街区，不管了，反正是澳大利亚。

Dakota公寓：投实君的汹汹八卦之心在这里得到了满足：Dakota位于72街和中央公园西路的交汇处，与中央公园隔街相望，Dakota是纽约一个颇具传奇色彩的公寓楼，它以极难入住而著称，麦当娜，雪儿等明星都被拒之门外。它还曾是著名的披头士乐队(Beetles)主唱约翰．列侬(JohnLennon)的居所，约翰．列侬就是在这座楼前被枪杀。Dakota是纽约最具私密性的Coop之一，目前的公寓大部份售价在4百万到3千万之间。

除了约翰．列侬夫妇，在这里居住过的名人还有很多，顶级钢琴品牌斯坦威的创始人亨利．斯坦威(Henry Steinway)就是第一批住户之一；1999年被美国电影学会评为百年来最伟大的女演员第8名的茱蒂．嘉兰(Judi Garland)、第20名的罗兰．巴考尔(Lauren Bacall)也都曾住在这里，前者曾在上世纪30年代主演过《绿野仙踪》；著名华裔播音员、主持人宗毓华(Connie Chung)和同为著名主持人的丈夫莫里．帕维奇(Maury Povich)也在这里安家；此外还有很多演员、金融家等等名流富豪都住在这里。

看到这里，亲们知道了吧，张敬国家族在美国拥有两支地产基金和一套（不知道是不是一间啊）位置极佳、充满传奇的公寓，在日本拥有两家酒店，在澳洲拥有一套（或不止一套）公寓。

恩恩，胡润新出炉的河南富豪榜呢，拉出来溜溜呗。

能在限购又限贷的情况下，实现“稳定的营业收入和持续增长的净利润”，除了房地产，恐怕也没SEI了

在2012年~2014年上半年，“限购”、“限贷”等手段无所不用其极的时候，房地产的日子很难过吧！

然而并不是。

2012 年度、2013 年度、2014 年度及 2015 年 1-9 月，正商营业收入分别为46.8亿元、34.8元、68.7亿元及28亿元，净利润分别为7.4亿元、2.9亿元、8.4亿元及 3.8亿元。如图：

《说明书》的评价是，“稳定的营业收入和持续增长的净利润为发行人偿债能力提供有力保障。”

在中国，能在限购又限贷的情况下，实现”稳定的营业收入和持续增长的净利润“，除了房地产，恐怕也没SEI了！

国家为啥挺地产？为啥要去库存？看看正商的存货吧

从2014年下半年起，从中央到地方，房地产政策就一路放松。现在除了几个北上广深几个一线城市，各地针对房地产的去库存政策，层出不穷，甚至开始鼓励进城农民工购买。

为啥政府对房地产的库存如此紧张？房地产库存大到神马程度？

或许正商的数据可以让你“一窥天机”。

根据《说明书》，截至 2012 年末、2013 年末、2014 年末及 2015 年 9 月末，正商存货账面价值为 91.98亿元、 159.56亿元、 226.69亿元及 280.07亿元，占当期末资产总额的比例分别为 61.92%、70.93%、72.52%及 76.22%。2013 年末，存货较 2012 年年末增加 67.58亿元，增幅 73.47%；2014 年末，存货较 2013 年年末增加 67.13亿元，增幅 42.07%；而2015年仅仅前九个月，存货已经较2014年年末增加53.38亿元，增幅23.53%！

“发行人主营业务以房地产开发销售为主，存货主要由开发成本、开发产品和拟开发土地构成。”《募集说明书》中解释，详见下图

其中，“拟开发土地”关系着政府的卖地收入，开发成本、开发产品关系着银行、钢铁、水泥、铝加工……等一系列行业的收入。

仅仅是正商一家房地产公司，仅仅是2015年前九个月，就沉淀了280亿元的存货，国家去库存形势之紧张、地方政府去库存心情之殷切，当然不难理解。

不过，以2016房地产在一线城市的燎原来看，也许火把很快能传递到我大郑州，库存高，未必完全是坏事儿哦！

土豪日子也艰难 房价涨了但毛利率降了

然而土豪的日子也不是那么好过，尽管房子的价钱一直在上涨，但开发商的利润却未必跟着涨。

上面这个表格的数据来自于郑州市房管局网站，2015年9月，郑州市商品房销售均价为9263元/平方，相对于2012年12月的8755元/平方，上涨了5.8%（虽然在投实君的感觉上，有些楼盘几乎上涨了58%，然而数据就是这个样子），但正商的毛利率并没有上涨，反而略有降低。

2012 年度、2013 年度、2014 年度和 2015 年 1-9 月，发行人实现营业收入分别为 468,438 万元、347,871 万元、687,330 万元和 279,756 万元；营业利润分别为 101,254 万元、41,763 万元、108,833 万元和 48,635 万元；与之相对应的营业毛利率分别为 34.92%、32.14%、29.74%和 34.59%，营业毛利率有所下降。

尽管房地产领域的毛利率，与其年度开发楼盘的位置、层次有紧密联系，但在4个报告期内，营业毛利率一直下降的趋势仍旧说明,对于房地产商来说，像过去那种“挖个大坑就把钱收回来了”的好日子缺失不再有了，土地、人工、原材料等的刚性上涨以及消费者的需求升级，是房地产商在“白银时代”必须面对的现实。

都发债券了，银行咋赚钱

尽管国家层面上，对房地产商的态度一直是忽冷忽热，但房地产商，尤其是大型房地产商一直是银行的最爱。即使是贷款受限，也会通过各种通道做业务，同样，地产商最爱的也是银行，而由于行业的特性，大部分地产商的资金链都长期处于紧张状态。

正商的《说明书》显示，截至 2012 年末、2013 年末、2014 年末及 2015 年 9 月末，发行人资产负债率分别为 86.25%、90.97%、90.81%及 91.14%；发行人扣除预收款项的资产负债率分别为 77.44%、83.97%、83.81%及 81.12%，均处于较高水平。

2012 年度、2013 年度、2014 年度和 2015 年 1-9 月，发行人经营活动现金流量净额分别为 4,169 万元、-98,862 万元、-101,603 万元及 47,047 万元，呈现波动态势。

“2015 年 1-9 月经营活动现金流量净额由负转正，主要原因系 2015年 1-9 月发行人积极消化库存现房，对项目开发节奏进行管控，使得销售商品、提供劳务收到的现金大幅增加。”

即使是在最高的时候，正商的现金流量净额也不到5个亿，相对于它同期2015年前九个月280亿元的存货来说，这个现金流量净额，真心不高。

如上图显示，2014年度，和2015年前9个月，正商的有息负债显著飙升，分别达到59亿元和50亿元！

但财务费用却没有同步飙升甚至在绝对降低。如图六：

说明书显示，发行人财务费用主要包括银行手续费、银行活期利息收入等。

2012 年度、2013 年度、2014 年度及 2015 年 1-9 月，发行人财务费用分别为 1,368 万元、4,347万元、4,325 万元和 873 万元，与当期营业收入的比例分别为 0.29%、1.25%、0.63%和 0.31%。

可以清晰看出，2014年度，正商的有息负债从2013年度的28.51亿元飙升至58.97亿元，翻倍还多！

但财务费用从4347万元，降至4325万元，反而有所下降。而仅仅2015年前9个月，正商的有息负债就达到50亿元，然而财务费用却仅仅873万元。

可以看出，正商近两年的财务成本在大幅下降，而关于下降的原因，央行之前的说法或许可以解释。1月15日，央行调查统计司司长盛松成在金融统计数据发布会上解释，企业融资成本下降主要有两方面原因，一是融资结构改善，直接融资增加，表外融资减少；二是央行综合运用多种货币政策工具，有效下降整个货币市场利率。

“假设以 2015 年 9 月 30 日为相关财务数据模拟调整基准日，不考虑从债券募集资金中扣除发行费用等成本，本次债券拟募集资金金额为 120,000.00 万元。其中，60,000.00 万元用于偿还一年内到期的长期借款，60,000.00 万元用于补充营运资金”。从某种意义上说，这12亿元，对于部分银行贷款形成了替代。

上市银行利润的增长从两位数到一位数，甚至到负值，也就不难理解。未来，金融机构比拼的是全方位、全链条、全周期金融服务的能力。

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2.除特别标注外，本文所有数据表格均来自河南宏光正商置业有限公司2015年公开发行公司债券募集说明书（申报稿）。