益佰制药疑似被错杀的益佰制药

友情提示:本文不涉及中药粉与中黑之争。请绕过喷雾器。

白一制药是贵州知名的制药公司。2015年在全国医药行业排名第51位。主营业务包括制药和医疗服务。其中中成药是主要的药品制造，包括一些化学药品和生物药品，产品线主要涉及肿瘤、心脑血管疾病等领域。知名产品有艾迪注射液(中药注射剂)、注射用洛铂(化学药)、理气活血滴丸(中成药)等。

医疗服务部门的主要业务类型是持有私立医院，与医院合作建立癌症治疗中心，以及建立肿瘤学家小组。目前已控制4家医院，核定床位1380张；癌症治疗中心项目通过上海洪飞、南京瑞科、上海华英投资27个癌症治疗中心项目；至于博士组，暂时对公司业绩贡献不大。

一个

性能全程运行

从下图可以看出，公司近十年业绩一路运行，收入从2007年的9.3亿增加到16年的32亿；非净利润从2014年的5900万元增加到4.5亿元，然后在15年下降到1.7亿元(原因在下面会提到)，16年恢复。

17年中期报告，营收19.6亿元，同比增长13.08%。归属于母公司所有者的净利润为1.83亿元，同比增长6.54%。扣除非经常性损益后，归属于公司普通股东的净利润为1.71亿元，同比下降3.36%。收入增加不增加利润，业绩下降。

在过去的十几年里，随着医疗保险覆盖面的扩大，该公司像大多数制药公司一样享受了一波机构红利，但从长远来看，这是金融机构无法负担的。所以随之而来的是医疗保险费用的管制，压制了药品价格，将药企的利润挤压在空之间。因此，在过去的15年里，公司的非净利润大幅下降。16年恢复，17年停滞。同时，公司也在寻求业务转型，发展医疗服务。

质疑的理由不充分

2017年中期报告无疑令人失望，此时《证券市场周刊》发文质疑公司。核心问题有两个:商誉和销售费用比例高。

商业信誉

前几年，该公司在收购中形成了超过20亿英镑的商誉。《证券市场周刊》质疑，当部分被收购资产的利润低于收购时的预计价值时，公司不计提商誉减值准备。主要针对三家收购，分别是百祥药业、妇女大药厂、民族药业。

读过艾《财务报告背后的故事》系列的人都应该知道，“商誉”是在收购“优质”资产时超过资产账面价值的溢价。“商誉”存在于资产负债表中，无形且无形。

对于上市公司，商誉应在会计年度结束时进行减值测试。怎么测试？一般需要找有资产评估资质的机构对这部分资产进行评估。评估价值低于账面价值的，应当计提减值准备。

由此可见，减值是否计提与收购时承诺的利润没有直接关系。资产评估机构如何评价？一般最常用的方法是合理假设一些参数，估计项目未来的净现金流量，然后折现求和。

由此可见，在评价中选择参数时会有一些主观因素。但是，上市公司的年度报告必须经过会计师事务所审计，并随时接受交易所的查询，随时接受证监会派出机构的检查。因此，他们在评估和选择参数时通常会尽量保守。

上交所还就《证券市场周刊》提到的商誉进行了查询，公司作出了回复，并公布了此前商誉减值测试中第三方机构委托的资产评估报告。艾之前也是自学资产评估知识，勉强通过注册资产评估师考试。从艾对资产评估的粗浅认识来看，这些报告没有什么大问题。

在这里，假设在以前的会计准则中，商誉可以像国有资产折旧一样逐步摊销，但是现在的会计准则不允许这样，商誉会一直存在于资产负债表中。商誉高的公司，尤其是那些在牛市中以高溢价购买资产的公司，必须格外警惕。

销售费用比率

关于销售费用比例，证券市场周刊认为公司50%的销售费用比例偏高。说实话艾蔡骏也觉得高，但这也是客观事实，也是整个行业存在的问题。

我们先来看看药品是如何从药厂到达患者的，如下图所示。

药品销售哪个环节起的决定作用最大？当然是医生！医生的处方权决定了患者是否会购买某种药物。但功能相近的药物一般都有N个品种，往往有几家药厂能生产出一定的品种。

因此，医药企业要想让产品获得市场份额空，就必须派出“学术推广人员”去当医生。要“做工作”，当然要花钱。至于这钱怎么花，可以自己补。所以大部分医药企业的销售费用比例都很高，甚至恒瑞医药去年的销售费用比例接近40%。

白一药业的高销售费用率只是行业的一个缩影。也许这种情况以后会慢慢改变，但是这种趋势短时间内是看不到的。

三

错杀可能是个机会

今年以来，公司股价一路下跌，主要是占公司收入40%的艾迪注射液销售收入下滑，市场开始质疑公司的增长。

爱蔡骏对中药注射剂这种东西是绝对排外的。中国也开始重点监控多种中药注射剂。10月8日的重磅文件《关于深化审批制度改革，鼓励医药医疗器械创新的意见》也提出要对注射剂的安全性和有效性进行评价(为什么去的早？根据各种信息，埃迪的销售收入可能会进一步下降，但多年形成的吸毒结构也决定了它不会很快大幅下降。公司其他方面也有很多亮点，远非悲观。

选择了多个医疗保险扩展品种

今年以来，大部分省份开始实施2017年医保目录，公司是新医保目录受益最大的公司之一。多种重型品种进入新版医保，而原重型药物“洛铂”解除适应症限制，预计销量将快速增长。