破面 发生了什么？28只银行理财子公司产品破面值

最近，一张近1月年化收益率为-4.42%的图片，让招银理财发行的理财产品季季开1号，陡然升温。截止2020年6月3日，季季开1号的累计净值为0.997元，收益一周之内由正转负。

来自中国理财网的统计数据显示，截至6月4日，至少有28只来自银行理财子公司的净值型产品跌破面值，其主投方向都是固定收益类资产。

1只100%主投固收类资产的产品，单月怎么会出现如此明显亏损？今年前5月，利率债总发行量和净融资额分别为7.29万亿元和4.19万亿元，分别比去年同期增加2.09和1.73万亿元。与此同时，利率债发行利率出现了比较明显的下降。

刚性兑付破局背后，债券收益率下行，客户的稳定收益需求依然摆在那里。巧的是，理财子公司、券商和公募基金似乎都找到了共同新风口。

28只理财子公司产品破面值

招商银行APP显示，招银理财发行的季季开1号，最近1个月收益率为-4.42%。截至6月3日，该产品的累计净值只剩下0.993元。季季开2号，同期也是微幅下跌。

图片来源：招商银行APP截图

来自中国理财网的统计数据显示，截至6月4日，由银行理财子公司发行的净值型产品中，至少有28只跌破面值。交银理财推出的理财产品中，有17只跌破面值。

农银理财推出的“农银安心•玲珑”2020年第1期公募净值型人民币理财产品，截至6月9日，产品净值为0.9919元。而该产品自5月7日成立以来，产品净值始终维持在1元以下。建信理财“睿鑫”最低持有60天开放理财产品第2期，6月9日的单位净值为0.9983元。光大阳光金养老1号，成立于2020年3月，截至6月8日，单位净值为0.9976元。

和银行理财子公司一样，公募基金债券产品本轮调整也同样受伤。统计数据显示，5月债券基金相当于把前4个月积累的收益在此1个月内就跌去了将近一半。

罪魁祸首：史上单月第三最猛调整

成立于2020年4月17日的季季开1号，是一只100%投资与固定收益的理财产品，风险等级为R2，属较低风险。从产品运作来看，该产品成立以来期间净值曾摸高到1.0031元。

再看其余20多只破面值的理财产品，你会发现其成立日期几乎都集中在今年4。5两个月份，投资方向也都是固定收益类资产，风险等级R2和R3都有。比如，中银理财—稳富(季季开)0220。建信理财“睿鑫”最低持有90天开放理财产品第2期。交银理财稳享养老3年封闭式2号理财产品等都是5月成立，而交银理财博享长三角价值投资一年定开2号理财产品。中银理财—稳富(季季开)002期等部分理财产品均是成立于今年4月份。

此外，从跌破面值的理财产品成立以来的运行轨迹显示，产品成立后几乎都累计小幅收益，进入5月以后，产品净值开始陆续回撤，最终跌破净值。

那么，近期债券市场发生了什么？接受《每日经济新闻》记者采访的多位固定收益人士均表示，5月债市由牛转熊，且出人意料地迅猛调整成为了诱因。

“本轮债市牛市在4月29日左右达到最高点，5月牛市转熊市。如果债券基金产品建仓时机为4月30日，或者是在其附近，前期积累的不够，后面赶上5月大幅下跌，基本上就亏没了。”某基金公司固定收益人士指出。

光大证券固定收益团队撰文写道，10年期国债收益率在今年3月3日至9日快速下降(从2.75%降至2.52%)，之后继续震荡下行，4月8日降至2.48%的低点后稍有所回升。1年期国债收益率也呈现类似走势。5月以来，债市收益率整体向上调整较快，10Y和1Y国债收益率分别上升至2.83%和1.92%(6月4日)，分别上升77.4BP和29.2BP。

事实上，5月债市的调整的速度则更是让固收人士感叹没有反应的时间。

一位固收人士向记者回忆了5月债市调整的心路历程：“4月30号是开始回调的第一天，五一节放了假回来，立刻就是巨幅调整两天，那两天都是单天20多个BP直接就上去了，根本没有反应时间。然后中间又缓了几天，过后债券收益率又接着上去了，这种现象很少见。”今年5月单月收益率上行幅度，应该可以在历史上排进前三名。另外两次分别发生在2009年和2016年。

在融通基金固定收益部总经理赵小强看来，4月末以来包括美国在内的全球复工潮开始启动，国内生产和需求的恢复程度也在企稳回升，疫情对经济影响最严重的阶段大概率已经过去。在多重因素综合作用下，市场判断基本面最差状况或已结束，预计经济拐点已现。同时，政策重点从宽货币转化到宽信用后，市场普遍预期资金会从资本市场流向实体经济，资金中枢会逐步抬升。政策面和基本面因素叠加，市场对债市快牛结束的判断形成了强烈的一致预期。现阶段以及未来一段时间内，政策面和基本面在“预期先行”的调整之后将面临预期修正和现实检验。如果没有对于债市进一步的新增负面逻辑，那么债市在大幅回调之后箱体内波动的概率较大，长端债券调整压力可能比短端债券更小一些，其具备一定的利差保护，且其收益率对应的基本面基本已经回到春节前的水平，调整相对比较到位。

固收+：填补产品体系空白

“过去银行只要拿一些高等级的债和非标就可以满足基本需求。”一位资管机构的固定收益部人士向记者表示。

打破刚兑后，银行现有客户群体对现金管理产品仍然有庞大的需求。尽管现金管理产品规模易做大，但若从投资的角度来看，其依赖性高且对投研的要求低，并不能成为银行理财子公司未来核心竞争力所在。

一位银行理财子公司资深人士研究发现，对比中国和美国资产，美国股票和债券资产的特征基本符合风险定价理论，股票指数属于中等风险资产;而在中国不同评级的信用债分化不大，同时中等风险收益的资产处于空白。固收+产品即可以发挥银行理财在固收投资领域的优势，也可以填补产品体系的空白。

固收+产品，尤其是今年以来，成为银行理财子公司。券商和基金布局的重点之一。在很多资管人士看来，固收+的流行主要源于产品净值化趋势以及收益率下降，是投资者需求驱动的。

兴业证券财富管理部相关人士认为，固收+产品本质还是以追求稳健收益为目标的一类产品。从狭义上来说，传统固收+就是以债券等低风险固收资产作为基础，再小比例叠加其他高收益资产作为增强;其中可以叠加股票。可转债。商品等基础资产，也可以叠加期货。期权等衍生品等，并根据叠加资产的风险度确定配置比例，控制产品整体风险。更进一步，可通过大类资产配置的方式创设固收+产品，通过多种低相关资产的组合，实现稳健收益。如基于风险平价或目标波动率的全天候策略就是这种方式。除此之外，像市场中性。对冲套利。打新等本身就具备低波动特征的绝对收益策略也是一类重要的固收+产品。

而从实际操作上来看，银行理财子公司可在固收+操作的空间层面较广，其中固收+权益成为了其产品布局中的着力点。翻阅一些银行理财子公司已推出的固收+产品的契约，其对权益投资的约定比例不尽相同，0-10%。0-20%都曾出现。当然，只有光大理财子公司推出了权益资产比例超过80%的理财产品。

沪上某资管机构相关人士向《每日经济新闻》记者表示：“根据过去了解的情况，我们估计银行理财固收+产品，实际操作中，投资权益资产大致比例在3%-10%。就行业普遍情况来看，他们希望这种产品的预期收益能达到5%以上。”

“权益投资比例不会超过20%，有的产品波动性比较大，配置的可能多些，有的要严格控制产品波动，配置比例是比较低，主要还是看相关要求。产品预期希望最低不少于4%”一家资管公司机构业务部人士表示。

除了增加权益配置，固收+的方向也显得更为灵活多变。“除了加权益以外，实际上这些银行理财子公司大多数还会用几个策略：多空对冲。指数以及主动量化，然后是打新和定增上。”该资管机构业务人士进一步指出。

前述沪上资管机构人士表示，目前银行理财子公司对黄金。美元债和主动量化策略中的投资机会都比较关注。

固收+权益VS基金

据记者了解，银行理财子公司在如火如荼地推荐固收+产品时，也遇到了新问题：那就是如何引导客户去接受这种产品，尤其是固收+权益类型的产品。

而近期部分银行理财子公司推出的少数固收类产品跌破面值，也让客户体验了一堂风险教育课。“他们之前习惯了预期收益率，现在改成了业绩比较基准。重要的是现在客户会想，如果纯固收产品都有亏损的可能，那么固收+权益产品的风险岂不是更大？”一位银行客户理财经理坦言。

一位银行理财子公司资深投资经理也发现：“现在其实劝客户在接受这种带有权益类资产产品时，难度确实还挺大的，因为他买基金买习惯了，他觉得买这玩意儿不如去买基金。”

“银行想做权益，本身经验也不是那么丰富，投资债是银行的优势，所以客户在这个阶段上肯定是有这么一个过程，现在确实还比较难。”该资深投资经理进一步表示。

众所周知，大部分银行客户群体具有老龄化。线下化的特点，在产品选择上对其波动性的容忍度比较低，对产品的收益要求比较低，很多时候要求超过一年期定存和CDS即可，其追求的就是稳稳的幸福。

脱胎于母行资产管理部的银行理财子公司，必然会形成自身的特色：比如传承母行的文化，服务于母行的战略转型，服务于母行的客户需求，服务于母行客户投融资服务的职责。

在一位银行理财子公司高层看来，上述现象，除了产品本身发生变化外，还折射出另外的问题：考核清晰与否的问题——各银行分行下达销售计划是否纳入母行对各支行分行的综合计划考核指标？如果纳入考核，这个占比有多大？这也是母行和理财子公司战略协同需要重点关注的一个方面。

配置思路有差别

细品之下，尽管产品都叫固收+，不同机构在配置思路。资金稳定性的追求上仍有不少的差别。

先来看目前公募基金债券型基金中类型可以为：纯债基金。一级债基(即固收+打新模式)，二级债基(固收+权益投资)和指数型债券基金四种类型。不过，公募基金由于投资品种有限，固收+产品品类相对较少，目前主要集中在如一/二级债基。打新基金等叠加股票或可转债等偏权益资产的品种，另外运用股票对冲策略的公募基金近年也有发展，但总规模仍相对较小。

相比公募基金的标准化产品，银行理财子公司以及券商推出的固收+产品的个性化更为突出，资产配置比例的灵活度更高。现在普遍流行的固收+权益产品，也被不少银行理财子公司人士视为类公募基金中的二级债基。

“而这个‘类’字的差别，在于银行理财子公司对资金稳定性更加看重。而这也是银行客户群体风险偏好的差异所决定的。”某银行理财子公司高层人士表示。

而对资金稳定性的追求，也让银行理财子公司固收+产品在实际投资中，绝大多数的时候呈现出不同于公募基金的配置思路。

一位银行理财子公司的产品投资经理则是向记者坦言：“现在我们也是刚刚开始搞这个产品，基本上我了解到行业里大家配的力度还挺大的。现在银行刚开始配权益资产，它不是完全直接去二级市场配股票，目前做的主要是这几种模式：第一种是所谓的优先股，第二种是打新，第三种是定增，第四种才是直接到市场去做交易，这种它比较少。目前一些商业银行还没有这个能力，基本上做的比较少。”

“就股票打新而言，其实风险还是比较低的，打新基本上没有或者说很少破发。目前所谓的定增，股票价格相当于8折，锁定期6个月之后，只要市场没有太大波动，基本上是稳赚不赔的。优先股就跟债一样，但是它票面还是非常高，并且能发优先股的主体本身资质就非常好。在二级市场的投资，我自己的固收+产品会选一些大盘蓝筹股，比如说30。50这种，同时还会采用一些风险对冲工具，比如我们加一些股指期货对冲，这样风险敞口不会太大，基本就可以控制住产品的波动风险。”前述投资经理进一步表示。

“过去银行做利率债交易，主要是以配置的思路来做，现在需要增加交易的思路。信用债方面，银行的思路可能和券商。基金还是不太一样。信用债至少以前大多数银行是以信贷的思路来看，整个银行以信贷授信的方式来走这个流程。伴随银行理财子公司成立后，这部分人员，我觉得他们应该也会有相应的补充，毕竟他们的规模很大。以前没有这一套体系建立起来，可能需要一定的时间，另外这么大的规模，自己也未必一定能够完全管得过来，从他们的角度来说，肯定还是想要建立自己的体系和团队。”某券商资管的固收人士指出。

而券商推出固收+产品，也具备充足的灵活性。兴业证券财富部相关人士认为，像私募基金。专户等私募类资管产品的投资范围更广，可叠加的资产种类相对更丰富，包括期权。期货等，甚至可以参与跨市场投资。此外，可运用的投资策略更灵活，包括套利。市场中性。日内等多种绝对收益策略可作为固收+主策略。在产品创设上，可根据不同客户的需求与风险偏好进行定制，设计更灵活。

三部走选择固收+

尤记得，银行理财子公司推出时，很多非银资管机构固收人士有一种狼来了感觉，对固收业务格局流露出些许担忧。

“冲击肯定是有的，但比较有限。对有核心竞争力的公司和团队来说，影响绝对不会很大，反而能够密切银行理财子公司和资管机构或者是大资管机构的合作。通过MOM等多种形式，会把原有的固定收益业务联系的更紧密，此外还会涉及到公司其他方面的业务。现在基金公司本身自己也在推出固收+的产品，只要有核心竞争力，它跟银行理财子公司相对来说应该是有竞争空间的。实际上，如果说前期银行理财子公司发的规模比较小，现有的团队是可以自己覆盖的，若规模继续扩大后，做好预期管理难度就会明显增大。”沪上某基金公司相关人士表示。

竞争与合作，成为资管机构之间在固定收益业务里最为真实的写照。当固收+产品的市场空间已打开，银行理财子公司、券商和公募三者之间又该选谁？

某资深基金研究人士则是给出了建议，无论是基金还是理财产品最重要的是选到适合自己的产品。

首先，投资者需要做个自画像。做自画时先问自己几个问题：这笔钱用来投资时间有多久？我能承担多大的本金损失？我追求的收益是多高。如果投资时间不长，能承担损失本金很有限，追求稳定的收益，银行理财子公司推出的固收+产品不失为好的选择。如果追求一定的高收益，能够承受一定风险本金损失，公募基金公司的产品不失为更好的选择。

其次，投资者需要了解固收+产品的投资范围和投资比例。公募债券型基金产品属标准化产品，其投资范围比较清晰明了。银行理财产品种类较多，且投资经理采用的策略也不相同，投资者需要对选择的产品进行深入了解，比如固收+，是采用的哪种策略？各种资产配置比例有多大？投资对象是哪些？投资经理如何去控制风险？这些问题都要搞清楚，才能做到心中有数。

最后，选择有核心竞争力的公司。选择产品一定要选择有核心竞争力公司，固收业绩优异，且具有长期和可持续的稳定性。