2812 恩捷股份股票 业绩符合预期20年海外加速放量

　　恩捷股份：业绩符合预期，20 年海外加速放量

　　19 年归母净利润 8.5 亿，同比+63.9%，高于业绩预告中值，符合预期：公司 2019 年全年实现营收 31.6 亿元，同比增长 28.6%，归母净利润 8.50 亿元，同比增长 63.9%，符合预期。对应全年归母净利率为 26.9%，同比增加 5.8pct。

　　19Q4 预计确认费用较高，净利率环比下滑明显：分季度看，19Q4 单季度实现营收 10.53 亿元，同比增长 26.0%，环比增长 44.6%;归母净利润 2.18 亿元，同比增长 11.38%，环比下降 10.21%。单季度归母净利率为 20.7%，同比下降 2.7pct，环比下降 12.6pct。

　　Q4 国内销量恢复，海外松下放量延期：19 全年预计出货 7.8 亿平左右，同比增加 70%，其中海外出货约 1.3 亿平，占比 20%。单季度看，19Q4 出货约2.4亿平，同比增长40%，环比增长25%，其中海外销量维持 0.5 亿平左右，占比相比 Q3 的 25%下降至 20%，主要由于国内需求恢复及松下放量延期。单品利润由于费用确认增加，海外占比下降，预计单品利润略微下滑至 0.9-1 元/平。

　　上海恩捷全年预计顺利完成业绩承诺。子公司上海恩捷净利润预计约 8.5-9.0 亿元，预计顺利完成 2019 年业绩承诺 7.63 亿元。预计上海恩捷 19Q4 净利润 2.3 亿元，环比持平。

　　20 海外持续放量，涂覆占比提升盈利水平。2020 年受益于海外 LG 率先放量且松下采购起量，公司 20 海外销量有望达到 4 亿平，占比有望提升至 30%左右。同时 20Q1 开始给 LG 加大涂覆比例，产品均价提升，有望平滑国内价格下降。从单平盈利看，我们预计海外单品利润可 1.5-2 元/wh，海外占比提升可提高公司整体盈利水平。全年来看，预计公司 20 年出货 12 亿平，同比增长 50+%，其中海外 3-4 亿平，同比增长 200-250%。。

　　捷力收购即将完成，预计 20Q1 开始并表，动力+消费并进。恩捷收购捷力欲进一步提高市场份额加大规模优势，若收购完成国内市占率 60% 以上，拥有一定定价权。两厂设备相同，协同效应明显，且客户网互补，动力+消费并行。预计 20 年捷力转型消费市场，共 3 亿平产能主要被 LG 和 ATL 消化。

　　盈利预测与投资评级：我们预计公司 2019-2021 年预计归母净利 8.5/12.4/16.1 亿，同比增长 64%/45%/30%，对应 PE 为 58x/40x/31x，给予 2020 年 50 倍 PE，目标价 76.5 元，维持“买入”评级。

　　风险提示：销量低于预期，政策低于预期

　　注：本文转载自东吴证券研报，分析师：曾朵红,阮巧燕 2020-02-28