投资收益分析 五种PE投资收益分配条款分析（附图）

投资者选择投资PE而不是其他形式的投资或理财可能有很多原因，但任何投资者都不会否认的原因是基于私募股权基金会提供超额回报的预期。虽然这种预期因投资者和投资领域而异，但不应低于其他类似无风险投资的回报率。因此，在PE有限合伙协议的分配条款中，一般都约定了优先股收益率或最低收益率。据国外统计，PE协议条款中的优惠收入协议比例远高于VC。根据2009年道琼斯PE合伙协议统计，只有6%的PE不给予LP优先收益(未设定跨栏率)。老牌私募KKR原本属于这一小撮人，但它在2011年破了金身，首次在KKR发起的收购基金中为LP提供优先收益。国内私募基金往往约定一个内部收益率比率，是否符合这个收益率标准是GP参与分配的前提条件之一。虽然没有直接使用优先收益率和阈值收益率的概念，但是约定的内部收益率通常理解为阈值收益率，LP根据这个内部收益率计算的收益理解为LP的优先收益率。下面，通过我国几种不同的PE分配条款，分析不同的“优先收益”或“门槛收益率”对LP和GP分配结果的影响。

在提到具体条款之前，我们应该首先澄清要讨论的对象。优先级回报和阈值回报到底是什么？

一般认为优先收益和门槛收益率是一对同义词。维基百科对优先收益和门槛收益率的解释是基金经理(GP)在获得业绩提成之前必须达到的最低收益率(例如8-12%)。

一个有争议的问题是:当达到或超过约定的最低收益率时，GP只会按照约定的比例分配业绩提成给超过阈值收益率的超额利润，还是GP将业绩提成分配给所有利润。在实践中，会遇到这些问题。以下三种观点(均按单个项目退出分布)具有一定的代表性，其中:

观点A:LP获得优先收益后，GP只按照约定的超额利润超过阈值收益率的比例分配业绩提成。根据这一观点，项目投资收益的分配顺序为:

1.从项目收入中返还有限合伙人的出资总额；

二.返还GP的全部出资

第三，优先向投资者支付收益(比如门槛收益率=年化8%内部收益率)

4.剩余项目收益的20%支付给GP，80%支付给投资人(“剩余项目收益”指前一次订单分配后的剩余价值)

视点A的分布图如下:

观点B:LP获得优先收益后，GP将业绩提成分配给所有项目利润。根据这一观点，项目投资收益的分配顺序为:

1.从项目收入中返还有限合伙人的出资总额；

第二，返还GP的全部出资；

第三，优先向LP支付收益(比如门槛收益率=年化8%内部收益率)；

4.向GP支付相当于投资者优先收益20%的业绩提成；

5.剩余项目收入的20%支付给GP，80%支付给投资人(“剩余项目收入”指前一次订单分配后的剩余价值)

视点B的分布图如下:

以上两种观点有什么区别和联系？

观点A的分配方法可以保证在LP获得约定的优先收益之前，GP不会参与绩效提成的分配，但在LP获得约定的优先收益之后，GP的绩效提成将低于项目利润的20%。事实上，观点B的分配模式赋予了GP 100%的追赶权，不仅可以保证GP在LP获得约定的优先收益之前不参与绩效提成的分配，而且在GP有权获得绩效提成的情况下，GP约定的绩效提成比例更接近甚至等于项目利润的20%。换句话说，按照观点A，GP 20%业绩提成的计算基数是扣除优先收益后的剩余项目利润，而理论上按照观点B，GP对于包含优先收益的项目利润可能获得20%的业绩提成。

尽管存在上述差异，AB的两种分配方式都可以保证LP获得优先收益，称为“保证优先收益模型”(“真正优先收益”模型)

除了以上两种观点，观点c也具有代表性:

观点C:项目获得超过“门槛收益率”的收益后，GP将业绩提成分配给项目的全部利润；在项目达到或超过“门槛收益率”之前，GP不得参与项目利润分配绩效提成。根据这种观点，当项目没有达到或超过“门槛收益率”时，观点C和AB的分配结果没有区别，但在项目获得超过“门槛收益率”的收益后(请注意不是在LP获得按照“门槛收益率”计算的优先收益后)，项目收益在LP和GP之间按照约定的比例进行分配。这种情况下，LP可能无法获得按照“门槛收益率”计算的优先收益。

视图C的分布图如下(未达到或超过阈值的收入):

视图C的分布图如下(收入超过阈值):

我们来看看国内一些私募基金的分配条款

基金

1.基金a的收入分配条款如下:

1.合伙企业设立了回调机制，即合伙企业清算时，需要综合计算和考虑合伙企业存续期间的所有投资成本和投资收益。首先要计算合伙企业的总收入，即合伙企业所有投资项目全部撤回后所获得的可分配资金总额。然后按照以下顺序和原则，确定各合伙人最终的收益分配金额。

第一步:返还有限合伙人对所有投资项目的实际投资总额；100%返还分配时所有有限合伙人的所有投资项目的实际投资总额；如可分配资金不足以返还上述出资总额的100%，则各有限合伙人应按各自的出资比例进行分配。

第二步:返还普通合伙人对所有投资项目的实际出资总额；如果第一次分配后仍有余额，则返还分配时普通合伙人对所有投资项目的实际出资总额的100%。

第三步:整体投资净收益分配；如果上述第二步分配后仍有余额(“总投资净收入”)，则在以下两种情况下进行分配:

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