金珍君 资本寒冬，私募股权如何成就不凡？| 私募股权圆桌访谈录

作者|麦肯锡咨询公司

对话人物

金珍君

总部位于香港的加拿大养老基金投资公司亚太区总裁负责管理价值1726亿美元的加拿大年金基金。

丘中伟

北京弘毅投资有限公司董事总经理。该公司成立于2003年，是中国本土私募股权行业的先驱，管理的资产约为68亿美元。

竺稼

他常驻香港，是贝恩资本的董事总经理。贝恩资本是全球著名的另类资产管理公司，管理的资产约为700亿美元。

他还担任亚新科工业技术公司和时宇科技有限公司的非执行董事..

圆桌会议由麦肯锡前全球管理合伙人布鲁诺·罗伊主持。

自2011年以来，中国经济的快速崛起逐渐放缓，情况发生了变化，导致中国投资热情降温。私募股权的路在何方？

麦肯锡全球管理合伙人布鲁诺·罗伊(Bruno Roy)最近在北京与四家顶级私人股本投资者举行了对话。以下是经过编辑的采访记录。

首先请大家谈谈我国私募股权投资的现状。

竺稼:我想到的第一个词是“转变”。21世纪前10年，投资环境良好，营收和利润持续上升，资本市场相对宽松，许多私募股权公司取得了优异的回报，吸引了大量新的普通合伙人进入2007-2009年的战争。

然而，近年来情况有所恶化。展望未来，2014年之前很难反弹，因为宏观经济既没有免费搭车，也没有有利的退出选择。

但是，机会也是有的，但是要抓住这些机会，需要改变旧的做法和技能组合。

邱仲伟:以前只有投资建材，机械设备，或者出口导向型行业，才有机会获得高于平均水平的回报。

然而，推动中国经济增长的力量正在发生变化，准确识别行业赢家并不是一件容易的事情。很多实际问题等着我们去解决，比如基础行业还剩多少升空？城市化能继续表现神话吗？投资重点是否转移到消费品相关行业？

金秀友:私募股权市场的发展，中国落后美国20年左右，欧洲10年左右。但与其他新兴市场一样，中国市场正在逐渐走向成熟。

我们可以看到，随着整体增长率放缓，更多的资金在追逐更少的投资机会。一般合伙人不仅可以依靠整体经济增长和一进一出的乘数增长，还需要积极增值，发展多元化的退出选择。

金珍君:这十年来，中国私募股权市场日新月异，速度是美国或欧洲的两倍。5到10年前，最重要的是关系和钱——如果你在IPO之前投资，通常会获得不错的回报。然而，随着新进入者的加入，公司不得不发展自己的优势和专门知识。

在第三阶段，也就是我们现在所处的阶段，情况变成了:私募股权公司帮助企业家改善公司结构，增加商业价值。私募股权公司必须选择最好的投资，但随着宏观经济和行业环境的变化，未来能赢的行业越来越少，每个行业只有少数企业会赢。

投资一个企业和过去一样，不需要主动管理就可以享受两到三倍的回报，现在是幻想；投资者要想创造可观的回报，就必须想办法在胜出的行业中培养有实力的领导者。

但目前的问题是，很多普通合伙人没有经历过完整的经济周期，无法吸取教训，所以未来难免会遇到一些困难。

在中国，私人股本公司很少进行控股交易。那么作为小股东，如何施加影响呢？

金秀友:中国模式和西方模式真的不一样。所以，普通合伙人要能影响创业者、管理层、大股东，有相同的气场，这一点很重要。面对后者的质疑，私募股权投资者有必要对私募股权基金的运作模式进行论证，证明私募股权基金的企业价值。

金珍君:我们是首批登陆中国市场的国际私募股权投资公司之一。我们有自己的运营模式，专注于投资我们可以施加影响或拥有共同控股权的大型标志性公司。

但即使作为小股东，我们也可以为公司增加价值，帮助建立业务，并确保高效的公司治理。

竺稼:我们不做被动投资，要么我们完全控制，要么我们有很大的影响力。因此，我们比其他公司投资少。

但我们是投资者，不是来取代管理层的。而且我们一般会派投资组合经理配合公司管理层制定策略，讨论具体措施。无论是控股交易还是持股交易，都不例外。

邱仲伟:如果你是做股权交易的，但是还想施加很大的影响，那么前期对管理层进行尽职调查是非常重要的。

在进行任何投资之前，我们都会进行背景调查，尤其是对私人公司的首席执行官，并与同他们一起工作的行业人士交谈，了解他们的个人历史，特别是他们在过去10-15年的行动和成就。

除非我们真的喜欢上了CEO，否则无论一个行业看起来多么有吸引力，我们都不会投资。与其选择前途光明、CEO不靠谱的行业，不如进入对CEO有信心但相对平庸的行业。

中国需要具备哪些条件才能复制像美国一样流行的杠杆收购交易？

金秀友:30年来，很多公司的经营权都被第一代创业者控制了，他们不想放弃控制权。随着经济结构的成熟，我想很快就会看到新一代企业家更愿意考虑全面收购交易。

邱仲伟:很多公司为了促进增长，花费大量资金和营运资金，导致资产负债表杠杆过大。随着增长放缓和借款减少，可能会有更多的现金流来支持收购。

竺稼:杠杆收购必须首先杠杆化。国内资金以人民币计价，杠杆结构的可能性几乎不大；离岸基金的杠杆结构很难节税。不过最近分众传媒的交易是个例外，接下来如何进展我们可以拭目以待。

你对哪些行业最感兴趣？

邱仲伟:考虑到老龄化人口日益富裕，我们喜欢保险、金融等服务行业，但仍存在一些监管问题，亟待克服。过去，一些公司只依靠低劳动力成本、低能源成本和低污染控制成本。我们当然会对此保持警惕，因为仅仅依靠这些因素会使公司的增长不可持续。

竺稼:在过去的二三十年里，中国一直是一个世界工厂。现在这个时代似乎即将结束，世界工厂的标签正在向斯里兰卡、越南等国家转移。

但在劳动力成本次要或技能极其重要的创新型行业，中国的竞争力会更强。在其他行业，中国还是可以充分发挥劳动力成本优势的。

我们投资了一家有大规模IT设计能力的公司，成本还是远低于欧美国家。

金珍君:中国的增长战略是消费驱动的，所以我们的投资战略会与之相匹配，重点是零售行业，比如消费者、医疗、科技、媒体、电信等。

我们将继续投资于金融服务和能源，这是我们的专长领域。在这些领域，我们创造了一些成功的交易，如达芙妮国际、联想、深圳发展银行、泰利医药等。

你认为企业出去寻找海外收购对象，私募股权公司会参与吗？

邱仲伟:这对中国企业来说，无疑是一个很大的改变。目前，已有70多家中国企业跻身《财富》全球500强，尽管不可否认的是，其中大部分是国有企业，没有一家像联想、海尔这样完全市场化。

在我看来，许多中国公司仍然缺乏全球运营的能力。一方面，海外市场和法律结构与中国非常不同；另一方面，有一个巨大的国内市场需要关注。当中国企业进行海外收购时，私募股权公司当然可以发挥一定的作用。

金珍君:德泰投资了很多跨境业务，把美国公司带到中国，把中国公司带到世界其他地方。我们正在开发更多这样的业务，我认为私募基金可以发挥很大的作用，比如帮助补充人才库，为海外市场提供专业咨询。

竺稼:一些公司确实需要全球专业知识，而其他公司应该更加关注国内增长战略。毕竟海外扩张是一个非常艰难的过程。

我经常挑战中国企业家，问他们为什么认为自己能成功完成海外收购，为什么认为自己比现有股东更擅长经营。

当他们解释目的是为了购买对方的技术时，我会指出不需要收购目标公司或者花很多钱。获取技术的方式有很多，比如签订技术许可协议。

一些行业的外企经常抱怨本土公司在中国有很多不公平的优势。从私募股权公司的角度，你觉得这是真的吗？

金秀绍:有些审批流程似乎真的让本土公司受益，有些敏感行业不允许外资参股。

即便如此，外资公司也有自己的优势。他们有一个泛亚或全球平台。一旦中国市场不乐观，他们可以将资金分配到其他市场。

我相信随着时间的推移，监管环境成熟，货币自由交易，对外国投资者的限制也会放开。

金珍君:在一些受监管的行业，尤其是金融服务业，地方私募机构确实有一定的特权。

但未来真正重要的是要有强大的运营能力，一个与当地关系良好并在当地商业环境中运营的当地团队，同时展示出引入全球资源和行业专业知识的能力。

邱仲伟:随着传统成长型资本交易的消失，行业日益转向主动控股。在我看来，本土公司略显落后，需要迎头赶上。

外资公司在全球其他市场积累了丰富的实践智慧，能够在产品定价、品牌建设、精益运营等领域展现出真正的运营专长和深厚的职能技能。如果当地公司不建立相关的能力，他们可能会失去竞争优势。

你在中国活跃了很长时间。回首往事，最大的教训是什么？展望未来，最大的担心是什么？

邱仲伟:最重要的教训是，投资首先是与人和企业打交道

企业家的个人素质比预期回报更重要。投资组合公司缺乏合格人员是我们目前面临的最重要挑战之一。

未来几个月，我们应该更加明确政策变化的方向，这可能会对我们未来几年的投资组合公司和投资策略产生很大影响。

金珍君:我们最重要的一个经验就是找到一个优秀的合伙人，能够对各个行业做出准确的判断，关系好，资源丰富，对自己的行业有深刻的见解。

在七八年的投资期内，你不必事事都做对，但也可以塑造市场，实现业务转型。正因为如此，我们愿意付出很高的时间和精力去了解潜在被投资公司的领导团队的背景。

至于风险，我们要时刻记住，私营部门的发展是非常短暂、不平衡和不稳定的；结构远不理想；行业内管理人才、运营能力、资源获取能力也不足。

竺稼:我认为最重要的是投资者应该知道他们是把钱投资到了机构还是私人企业。另外，如果你从远处看中国，你会觉得这30年来中国一直在不断崛起，其发展趋势是独一无二的。也不尽然。中国经济周期短且快，还有转型风险，能让我们夜不能寐。