迈高 | 澳洲迈高，中国资本之殇

正式介绍

10月27日，澳大利亚乳制品生产商默里·古尔本(ASX:MGC)宣布，该公司已签署了一份具有约束力的协议，以13.1亿澳元的价格将其所有运营资产和债务出售给加拿大萨普托集团。根据协议，萨普托集团对麦高乳业的估值为每股1.1-1.15澳元/信托。卖高吸引了至少四个中国首都的投标，包括蒙牛，伊利，华润五峰和光明，但最终未能满足中国企业。与此同时，麦格信托的估值仅为1.1澳元左右，两年前上市时给中国资本造成重大损失。

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一、麦高乳业的开始

二、麦高陨落之谜

第三，中国资本成为麦高事件的最大受害者

一个

蒂奇麦高乳业

默里·古尔本成立于1950年，最初是由14名农民发起的农业合作社。经过60多年的发展，它已经成为澳大利亚最大的乳制品生产商。尽管其牛奶购买量在过去两年有所下降，但截至2017财年年底，它仍加工了澳大利亚近30%的乳制品。

麦高的股东分为两类，一类是股东，是一般意义上的股东，由农业合作社的奶农组成。另一种叫做单位持有人，也就是通常所说的信托基金持有人。在澳大利亚证券交易所上市的MGC是该信托基金持有人的一部分。这个信托基金和一般意义上的股票的区别在于，它只拥有分红权，而没有经营管理麦高乳业的权利。

麦高的实际总股本约为5.5亿股，其中约3.5亿股由有投票权的奶农持有，其余2亿股作为信托基金存在(即MGC在ASX上市)。

在上市短短两年多时间里，麦高信托股价暴跌70%，从IPO时的2.1澳元跌至现在的0.8澳元，麦高乳业上市以来利润发生了巨大变化。逐年巨额亏损，甚至沦落到依靠借贷维持的困境。

麦高乳业一般由三大业务组成:

一个

散装乳品原料加工出口；

2

帮助其他厂家和品牌做乳品代工；

三

是销售自有品牌的乳制品(主要在德国)。

散装乳品原料的加工和出口曾经是麦高乳业(麦高曾是墨尔本港最大的集装箱用户)的主要销售力量，主要出口原料奶基粉。虽然它在总销售额中的比例逐年下降，但至今仍占总销售额的三分之一左右。

遗憾的是，近年来，大宗乳制品价格受到全球供大于求的影响，价格一路下跌，尤其是2015-2016年，在麦高信托刚刚上市的时候，乳制品价格跌至最低点。

Miko的代工业务主要涉及澳洲大型超市Coles和Woolworths的代工，涵盖牛奶、黄油、奶酪，甚至是自己品牌的奶粉。同时，Miko的婴儿奶粉厂也为美国著名的婴儿奶粉品牌代工。

从澳洲超市拥有的乳制品价格(自有品牌的乳制品基本上是同类产品中最便宜的)可以看出，产品越便宜，毛利率越低，更不用说廉价产品的代工了。所以Miko的代工业务看起来订单量很大，但是利润很低。但是，即使对于毛利率低的代工业务，麦格也没有把握住。

2016年7月，价值1.1亿澳元的订单被老对手贝加奶酪抢走。2017年2月，随着美赞臣宣布收购贝加奶酪的婴儿奶粉厂，其与美赞臣的合作终止。

与大宗乳制品贸易和代工业务的低毛利率相比，只有自营品牌利润最高。其中，德云社是核心品牌，它不仅是麦高整个业务中最赚钱的一块，也是收入增长最快的一块。

德云社的产品涵盖从低端鲜奶和UHT牛奶到中端黄油、奶酪、奶油和饮料到最高档的婴儿奶粉。所以，从本质上来说，麦高的业务是从奶农那里购买牛奶，然后通过自己的加工生产和销售各种乳制品。成品和原奶的最终售价之差构成了麦高的利润。

二

麦高陨落之谜

全球乳制品价格暴跌，部分代工订单流失，只能是麦高下跌的外部因素。我个人认为，其复杂的股权结构和前CEO加里贺楼糟糕的市场管理能力是葬送大船麦高的主要元凶。

1.矛盾的所有制结构

加里在2011年上任后推动了高附加值乳制品的战略。但是，如果麦格需要转型为高附加值产品的战略，就需要大量的资金投入来建设加工厂。为了解决资金问题，他想出了MGC信托基金的上市方案，通过增发新股来吸引新的投资者，同时限制新股的权利，使其只有分红权而没有经营权，从而保证了麦高乳业仍然被控制在以奶农为首的农业合作社中。但在这种情况下，需要吸引外部投资者认购高股息率的麦高信托基金。

这就造成了拥有控制权的奶农与麦高信托基金投资人之间的利益冲突。如果奶农的利益是最重要的，就要提高牛奶的收购价格，而提高牛奶的收购价格会导致卖高的利润损失，从而影响分红，损害信托基金持有人的权益。

但如果以信托基金持有人的利益为优先，高额分红会降低牛奶的收购价格，提高利润率，进而损害奶农的利益。

在信托公司上市之前，以加里为首的麦格管理层向奶农承诺，他们将继续以高价购买他们的牛奶，另一方面，不断向投资者宣传其高附加值乳制品战略将给麦格带来的好处。

但一年后他食言了。2016年4月，由于生意恶化，麦高不得不降低牛奶的收购价格，这引起了奶农的愤怒。许多奶农转向恒天然和贝加奶酪供应牛奶，麦高牛奶的加工量下降。同时麦格宣布暂时终止分红，其股价也吸引了信托投资人用脚投票。

第二，股权分散导致管理混乱，农业合作社的模式使麦高承担了许多社会职能

这里我举一些澳大利亚媒体报道的例子:

一个

在2011年贺楼成为Miko的CEO之前，当时的Miko管理层为了降低运营成本，决定将总部从墨尔本CBD搬到稍微偏僻的地方，并与业主签订了十年的租赁合同。然而，贺楼上任后更愿意留在河边的CBD，最终以新总部公交系统不完善为由拒绝了搬迁计划。这导致了三木的违约。

最后，麦格不得不将10年的合同转租给好人。这一转租导致MGA支付630万澳元。当时媒体援引知情人士的话说:“如果这是一家私人公司，肯定不会有管理层烧630万澳币但没人负责。”

2

在MGC的五年里，贺楼的年薪接近300万澳元，贺楼的奖金与原料奶的购买价格挂钩。从奶农那里购买的牛奶价格越高，贺楼的奖金就越高。贺楼向奶农承诺，为了他自己的利益和奶农在董事会中的支持，牛奶的购买价格不会改变，尽管国际牛奶价格已经大幅下降。这误导MGC奶农增加对农场的投资以增加牛奶产量。

同时，卖高采取了奶农卖多少收多少的策略，但奶制品销量却在下降，导致库存积累严重。为了储存，购买的原料奶必须被喷成干粉。干粉太多，三木甚至要租第三方仓库来存放这些剩余的原料。

2015年5月，麦高信托即将上市前夕。加里告诉奶农，麦格估计第二年牛奶的购买价格为每千克干物质5.6-6.05澳元(约每升牛奶0.45澳元)。但仅仅两个月后，根据自身预算和国际乳制品价格，Miko估计其合理的牛奶收购价格应为5.06-5.33/ kg干物质，否则将出现巨额亏损。

但在2015年11月召开的股东大会上，加里仍对奶农表示，牛奶的收购价格将维持在5.7-6.05澳元/千克干物质。加里把自己的表现押在德云社的成人奶粉和婴儿奶粉上。

2015年7月至11月，麦高售出德云社成人奶粉约1.2万吨(平均每月240万袋婴儿奶粉)。如果麦高在2016财年剩余7个月再销售4.6万吨，全年合计5.8万吨，加里就可以履行对奶农的价格承诺。但是这个销售计划对于Gary 空来说完全不现实。中国市场对成人奶粉的需求根本没有那么大。

2016年4月，加里的幻想全部破灭。德云社成人奶粉销量一点都没有提高。麦高不得不大幅降低牛奶收购价格，从承诺的5.6-6.05澳元/公斤干物质下调至4.75-5澳元/公斤干物质，导致澳大利亚牛奶收购价格大幅下跌，奶农损失惨重。同一天，MGC股市也暴跌了42%。

最终，加里和一群高管被迫辞职，接受了澳大利亚证券投资委员会的调查和参议院的质询。一些信托投资人认为米高梅的业绩预测误导投资人，将米高梅和几位现任和前任董事告上法庭。一些奶农对米高梅的低牛奶收购价格不满，转投米高梅的竞争对手贝加奶酪和恒天然。

三

2017年5月，三木宣布计划关闭位于塔斯马尼亚伊迪丝克里克的三家乳制品加工厂，即罗切斯特和基瓦。作为其降低成本和优化产品结构的一部分，三家工厂关闭造成的360个工作岗位的损失引起了当地社区和政界的愤怒。

我们以基瓦工厂为例。从商业角度来看，这家工厂早就被关闭或转售了。但这家工厂为基瓦镇提供了130多个工作岗位，而整个镇的居民不到500人。因此，在关闭过程中，麦高受到了当地工会和地方政府的强大压力。

所以很多情况下，麦高乳业不仅有经营压力，还承担了很多社会职能。今天，市场竞争越来越大，导致其业务发展困难。

第三，管理层没有战略眼光，忽视了婴儿奶粉行业带来的巨大机遇

小米创始人雷军曾经说过:站在风上，猪也能飞。对于澳洲乳制品行业来说，“风口”就是婴儿奶粉。

麦高是澳洲唯一能实现整个乳制品产业链的公司。其工厂可生产乳制品中附加值最高的婴幼儿奶粉，并在澳大利亚最著名品牌“德云社”的支持下，完全可以生产3-4年前德云社的婴幼儿奶粉，成功占领代购市场。然而，以加里为首的管理层长期以来忽视了这个口号。直到2016年2月，在麦高危机前夕，德云婴儿奶粉才推出。据《悉尼先驱晨报》报道，为了解决当时的麦高危机，2016年2月农历新年假期，加里匆忙前往医院，将当时的销售总监派往中国，试图签署一份大订单。

一年后，其婴儿奶粉最大的代工客户美赞臣宣布终止与迈高的合作，转而收购贝加奶酪的婴儿奶粉厂。麦高家漏水，下了一夜雨。

三

中国首都成为麦高事件的最大受害者

MG单位信托于2015年7月在澳大利亚证券交易所上市，IPO价格为2.1澳元/股。在IPO认购过程中，至少出现了三家中资。华润五峰持有1025万股，JD.COM持有950万股，墨尔本BMY集团持有400万股。

华润五峰和JD.COM手中的麦高信托一直持有至今，华润五峰逆着麦高股价暴跌的趋势增持。收购麦高后，萨普托集团对麦高信托的估值只有1.1澳元左右，这意味着华润和JD.COM在麦高的投资损失在短短两年多时间里就超过了1000万澳元。

除了JD.COM和华润五丰在麦高的投资亏损外，中国的工业资本在收购麦高的过程中也失败了。

2017年11月7日，澳大利亚报纸的调查显示，至少有七个更高的出价方案被MGA董事会拒绝。大部分来自中国。蒙牛出价15亿澳元，并承诺未来5年追加3-4亿澳元，帮助麦高拓展业务发展。但伊利出价16亿澳元，并承诺维持麦高信托目前的上市状态，因此奶农股东仍可保留麦高乳业49%的股份。原股东华润五峰和光明乳业的出价也分别达到16亿澳元和15亿澳元。

由Tas亚洲和上海制药组成的财团提出了17.5亿澳元的最高报价。

考虑到澳大利亚政府对中国资本收购澳大利亚资产的频繁限制，可以理解的是，MGA董事会最终拒绝了中国的更高报价，选择了最有可能达成协议的萨普托集团。毕竟，除了MGA的批准之外，收购还需要ACCC(澳大利亚公平竞争和消费者委员会)和FIRB(外国投资批准委员会)的批准。

但考虑到澳大利亚报纸9月20日向米高梅泄露了伊利股份的详细报价信息，有业内人士认为米高梅故意泄露伊利的报价是为了刺激其他收购方增加收购筹码。麦高虽然知道中国资本可能得不到澳大利亚政府的支持，但仍然积极邀请中国资本报价。越来越多的人觉得麦高是在玩中国资本，拿中国资本当备胎来参与竞标。