科大讯飞教育 裁员危机背后，科大讯飞值700亿吗？| 爱分析调研

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二十年磨一剑，聪明的声音领袖

指南|李喆写的|洪军

纵观科大讯飞的发展历程，不同时期业绩增长的驱动力大相径庭。受电话用户扩张的影响，电信语音增值业务帮助公司前期发展。近年来，教育业务逐渐成为科大讯飞绩效发展的重要支撑。未来，科大讯飞将专注于创新业务，如政治和法律、AIUI和医疗保健。虽然其业绩有望增长，但AIUI平台价值有限，无法享受高估值和市场预期，700亿元的市值仍难以支撑。

01

构建两大业务系统

丰富的产品矩阵

科大讯飞1999年成立至今已有20年。作为人工智能语音之王，科大讯飞市值已经突破1000亿，最新市值接近700亿。

科大讯飞的主要业务分为开放平台业务和工业应用业务。

开放平台业务，包括在讯飞开放平台上开发的各个子板块的产品，主要包括车辆、家居、客服、终端应用、AIUI。这些领域对公司的收入贡献相对较小。行业应用业务是科大讯飞重点行业应用，包括电信语音增值、教育、政法、智慧城市、医疗等。

在开放平台业务中，AIUI是未来可以快速发展的业务。AIUI为开发者提供了一个开放的底层平台，获取最终终端设备的数据信息，然后通过数据分析等技术为广告主提供精准的营销服务。

在工业应用方面，电信语音增值领域主要为三大运营商提供回铃音和回铃音业务，是支撑公司初期发展的重要动力。然而，随着移动设备的饱和和人们文化观念的改变，语音增值服务的收入逐渐减少。

教育教学主要为教育机构、学校、教师和学生提供有针对性的教育解决方案和产品，是近年来科大讯飞发展的重要支撑，处于稳定增长阶段。

政法业务和医疗业务都是2016年开始布局的领域，都属于新的应用方向。市场急需挖掘，将成为未来业绩的主要增长点。

02

电信语音帮助公司初步发展

从2008年到2011年，科大讯飞运营收入的增长主要贡献于电信语音增值业务。电信语音增值业务收入从2008年的2953万元增长到2011年的1.02亿元，复合增长率为51%，远超2008-2011年总营业收入复合增长率29.32%。

电信语音增值业务快速增长的主要原因是人口红利增加了电话用户数量。

03

教育行业是

业绩的快速增长奠定了基础

自2012年以来，科大讯飞整体保持快速增长，营业收入从2011年的5.57亿元增加到2017年的54.45亿元，CAGR为46.2%，远高于2008-2011年的29.3%。

业绩快速增长的主要原因在于教育。2017年，科大讯飞教育业务营业收入达到15.1亿元，同比增长47%，教育收入占总收入的27.7%。从2011年到2017年，教育行业的CAGR为65.68%。

科大讯飞教育业务增长的主要原因如下:一是自身技术的快速获取和不断发展，丰富了科大讯飞的教育产品体系和客户资源；第二，政府的大力支持；第三，教育是资源导向型行业，客户粘性高，不易流失。

前期，科大讯飞通过提供普通话教学、音频校园网、远程教育工程等校园信息化建设项目进入教育市场，积累了大量客户。

2013年6月，科大讯飞以人民币4.8亿元收购讯飞祁鸣100%的股权。讯飞祁鸣主要从事教育考试网上阅卷业务和入学考试应用系统业务。收购完成后，加快了公司在英语口语评价和教育考试综合评价方面的发展。

2014年1月，科大讯飞推出知学。知学。com是科大讯飞在日常学校考试和发展性教学评估中推出的智能教学指导平台。其服务包括智能成绩分析系统、中英文作文批改、智能志愿服务系统、评估报告等。

2014年10月，科大讯飞以人民币2.16亿元收购讯飞瑞源100%的股权。讯飞瑞源在数据服务优化和信令大数据支撑方面具有技术优势和丰富的客户资源。收购后，加快了公司在大数据分析和移动互联网领域的扩张。

2016年，科大讯飞先后以4.95亿元收购乐智星100%的股权，以1.01亿元收购讯飞23.2%的股权。乐智星是中国领先的教育信息服务提供商，专注于数字校园和区域教育云的建设。讯飞君诚是一家从事教育信息软件开发和销售的专业企业，产品以数字化校园管理系统为主。

目前公司已经形成了“1+N”的教育产品体系。使用一个基础数据平台来服务多个应用场景。根据客户的不同，智能教育业务可以分为教育管理部门、学校、教师和学生。

科大讯飞为教育管理部门提供新的高考解决方案、英语听说高考评估项目、区域教育云等服务。为学校提供行政管理、教学质量评估、排课等服务，实现学校各类管理业务和教与学业务大数据的动态衔接和流通。为教师提供有针对性的教学、作业、智能阅卷等服务，帮助教师合理安排教学进度和内容，根据学生个人素质的发展进行个性化教学和差异化教学。科大讯飞为学生提供模拟评估、自学、职业规划、高考等科目，帮助学生提高学习效率和自我意识。

目前公司在智慧教育各方面发展迅速，英语听说考试系统已在北京高考、江苏中考等多个省份应用；Zhixue.com使用频率稳步提升，个性化学习增值服务产品更新率达到70%；智能教育产品有1500万深度用户。

从教育行业本身来看，教育行业本身市场规模较大，受益于政策方面的强催化，行业景气度一直较高。

2011年6月，教育部发布《教育信息化十年发展规划(2011-2020年)》，明确各级政府教育信息化经费的分配比例不低于教育经费的8%，2017年教育信息化经费支出不低于2731亿元。

2018年4月13日，教育部启动《教育信息化2.0行动计划》，提出到2022年基本实现“三全、两高、一大”的发展目标。与教育信息化1.0相比，更加注重智能教育教学模式、服务模式和管理模式，教育信息化财政投入有望进一步提高。

教育是资源型产业，进入壁垒高，市场集中度低。

自从在教育行业发展以来，公司积累了大量的客户。目前，科大讯飞为1.5万所学校提供服务，占5%。教育行业的客户比较粘，很难流失。随着技术的迭代更新，产品的不断落地，政府在教育方面的大力支持，公司业绩会稳步提升，无忧无虑。

然而，在目前的教育行业，智能语音在教育信息化建设过程中的附加值较低，主要提供英语听说测评、模拟测试等。大部分校园管理系统和教学评估系统主要以大数据技术服务，类似于李思辰和全通教育提供的产品，行业市场经过多年发展已经成熟。

因此，预计未来几年教育行业将保持目前的增长势头，由于公司产品竞争力较强，毛利率将保持稳定。

04

未来，科大讯飞

关注长期盈利能力

科大讯飞未来的发展战略是在教育、医疗、司法、智慧城市等重点赛道的市场布局上加大人工智能的投入。

我们认为政法业务市场广阔，竞争对手少，开放平台业务可扩展性强。预计政法业务和开放平台业务将成为未来几年公司业绩快速增长的主要动力。

05

政法新轨迹

十亿蓝海市场有待挖掘

由于庭审、审讯等复杂场景中存在大量噪音、干扰、专业词汇、多声源等，对语音技术的需求很高。近年来，随着技术的不断提高，产品陆续落地。科大讯飞是中国第一家将声音与政治和法律服务相结合的企业。

智能语音帮助司法审判大大提高办案效率。2016年，基于声学处理、语音识别、语义理解等技术，科大讯飞以审判为切入点进入政治法律市场。公司提供的智能庭审系统可以实现庭审语音的实时转录，生成庭审记录，缩短庭审时间28%，提高文字效率10%，提高合议效率25%。

截至2017年底，全国共有34个省、334个地级行政区和2851个县级行政区，共有高级人民法院34个，中级人民法院约334个，基层人民法院2851个。

以2017年12月中标的安徽省高级人民法院为例，24个高级人民法院的市场规模约为7亿元。从郑州中级人民法院520万元、亳州中级人民法院435万元来看，中级人民法院庭审笔录系统约500万元，中级人民法院市场规模约17亿元，中牟县智能语音系统152万元。根据240万长垣县人民法院等获奖项目，基层人民法院智能语音工程建设金额约为5-200万元，基层人民法院市场规模约为30-60亿元。因此，法院市场的总规模约为50-100亿元。

截至2018年第三季度，科大讯飞已覆盖815家法院，渗透率为27%，比去年同期覆盖的360家法院翻了一番。

公安讯问方面，目前全国约有4万个派出所，市场规模接近400亿，基于杭州市公安局96.6万智能语音服务系统。但目前还处于试点状态，处于积累数据阶段。中标数量少，模型精度逐渐优化。

在检察院方面，2017年，科大讯飞与上海高院合作“206工程”，推进以审判为中心的诉讼制度改革软件任务，并于2018年3月推出首个刑事案件智能辅助系统。

刑事案件智能辅助系统包括大数据资源库、办案应用软件、办案网络平台等。目前可以审理24起犯罪，立案准确率98%，辅助判断准确率97.2%。

刑事案件智能辅助系统技术难度大，需要建立刑事罪名之间的知识图谱。要添加任何新的罪名，都需要有与现有罪名相结合的刑事案件数据，并再次进行模型训练。因此，该系统在产品开发和资源获取方面都有很高的障碍。

2018年，中央政法工作会议提出“其他省、自治区要认真学习和应用上海刑事案件智能辅助办案系统软件，构建符合实际需要的刑事司法新模式，防止新炉灶和重复建设。”这样，“206工程”确立了科大讯飞在智能辅助办案系统中的地位。目前，公司检察院的产品已经扩展到全国24个省进行试点。

未来，刑事案件智能辅助系统将扩展到更多的犯罪和民商事行政案件。检察院的数量和法院差不多，预计未来几年检察院的命令数量会大幅增加。

在政法竞争领域，公司目前竞争对手较少，公司拿下的项目基本都是单一来源。最近，云之声等语音公司逐渐进入政法领域，但科大讯飞具有明显的先发优势，将在行业中占据更大的市场。而且很难获得行业资源，需要搭建典型案例，然后验证产品是否实用，然后会有项目订单陆续出现。

近年来，公司的政法业务收入不断提高。今年上半年政法业务收入3.49亿元，同比增长215%，占总收入的10.87%。并且由于季节性因素，公司政法业务的年收入增速有望进一步提高。

政法属于新兴的蓝海市场，需求明显。但由于场景复杂、词汇更专业、对话内容覆盖面广，对语音识别、语义理解、声源识别、声学处理等都有很高的要求。，需要更多的训练数据来训练高精度模型。只有技术足够先进，才能生产出落地产品。

因此，预计未来几年，政法业务中的法院业务将快速增长，检察院刑事案件智能辅助系统的中标订单将逐步爆发。随着模式的逐步优化，公安讯问系统业务的订单将逐步发布。

06

新一代人工智能开发平台AIUI

——开发者，流量强

AIUI是讯飞2015年发布的新一代人工智能交互开放平台。该平台由云和客户端相结合的服务框架组成，包括音视频前端信号处理、云+端交互引擎、内容和知识平台、界面和用户个性化系统。平台开放，第三方可以灵活配置、业务拓展、内容对接。公司自己的车、家、客服等产品也是建立在AIUI上进行出口的。

目前AIUI的盈利模式是精准营销和许可费。

AIUI的第一个盈利模式是许可费。平台上的在线语音识别和合成免费提供给开发者，但离线语音识别、离线合成能力和语音唤醒需要购买授权许可。

因为这些开发者使用的是AIUI的开放SDK，所以科大讯飞可以获得终端设备数据，包括使用数据和操作系统数据。通过数据存储、数据清理、结构化、数据加密和建模应用对收集的数据进行处理和分析，科大讯飞为广告主提供用户画像、用户偏好和目标群体定位等服务。AIUI的第二个盈利模式是精准营销。

精准营销就是通过AI营销建立开发者和广告主之间的联系。服务流程对广告主提出相关要求。科大讯飞根据广告主的要求，对目标人群进行分析定位，比如手机的mac地址，然后通过CPM(千人成本)购买广告流量(比如JD.COM APP)，通过CPA(每次行动成本)或者CPC(每次点击成本)的广告模式进行收费。

精准营销的毛利率和收入与开发者的应用数量和终端设备数量密切相关。对于一个开放的平台，只有平台功能齐全，使用方便，公司有足够的行业影响力，开发的相关产品竞争力强，才能吸引众多开发者，覆盖更多终端设备。前期客户和技术的积累属于积累的过程。

对于开放平台的盈利模式，传统的盈利模式大多是免费或免许可费，盈利能力较弱。只有覆盖了足够多的终端设备，才能通过大数据分析采用精准营销模式盈利；否则，购买流量的成本会更高，并且不会产生利润。

截至2018年上半年，平台第三方开发者人数达到80万，增速115%，日均使用量46亿次，累计终端数17亿，同比增长16%。未来预计随着终端设备和开发者数量的不断积累，数据会逐渐丰富，广告会变得更加精准，毛利率会有所提升。

2018年上半年，科大讯飞开放平台业务收入3.12亿元，占总收入的9.7%，增长率为149%。

埃文斯数据显示，2017年，中国开发商数量超过700万，增长率约为5%。目前国内开放平台有科大讯飞AIUI、百度DuerOS、萧艾、阿里根尼、腾讯云肖伟开放平台、Esprit DUI开放平台。科大讯飞是第一个开放功能最全面的城市。2017年下半年其他开放平台基本发布，这些平台的开发者总数没有超过100万。

预计未来几年平台开发者和终端数量将进入扩张期，然后趋于饱和。开发者的出现将为讯飞数据智能提供更多的数据源，增强AI营销能力，进一步吸引广告主，使收入快速增长。

从毛利率来看，随着数据的不断积累，模型的不断优化，营销的更加精准，成本会得到有效的提升，毛利率会逐渐提高。

07

AIUI没有它本身有价值

尚开放平台

2018年9月，科技部正式宣布依托商汤集团打造智能视觉国家新一代人工智能开放创新平台。

对于商汤来说，依托AI开放平台，可以确立其在计算机视觉行业的绝对核心地位。未来，随着开发者和终端设备数量的增加，利用开放平台盈利将是理所当然的事情。所以商汤应该能享受到较高的估值和较好的前景预测。

虽然作为智能语音行业领先的开放平台爱UI已经被国家认可为商汤集团的AI开放平台，但是爱UI的价值远不及商开放平台。主要原因是:

第一，智能语音落地场景和潜在市场规模不如计算机视觉。

就登陆场景而言，计算机视觉登陆场景非常丰富，包括汽车、医疗、零售、工业、物流、安防、金融、移动设备、教育等。，技术应用包括无人驾驶、医学成像等。其中安全、金融、零售、无人驾驶都是1000亿元的潜在市场。

但智能语音落地场景相对较少，潜在市场规模较小。比如前面说的政法业务的市场规模是几百亿。

据卫生计生委统计，截至2017年底，全国三级医院2340家，其中三级医院1360家。公开招标信息显示，天水市人民医院智慧医院建设项目科大讯飞中标507万元，郑州市中心医院医疗语音输入系统采购项目云之声中标400多万元。

因此，我们判断某三甲医院在智慧医院项目中的潜在投资额约为500万元。同时，随着政府对医院信息化的加强，未来三级医院、二级医院等机构也将加大对智慧医院的投入，预计医疗领域的潜在市场规模也在数百亿的水平。

所以语音在医疗、政法、汽车、家居等领域的潜在市场规模小于计算机视觉。

二是智能语音技术链条比计算机视觉长，定制产品多，难以使用统一的平台。

计算机视觉平台的核心能力包括人脸识别技术、物体识别技术、场景识别技术等。这些技术中的大多数可以独立使用，以形成特定的产品或解决方案。因此，开发者可以基于尚开放平台快速开发产品，形成技术依赖。

语音平台提供的核心技术能力包括麦克风阵列、语音识别、自然语言处理和语音合成，技术链较长。行业生产的大部分产品都需要全链技术。

技术链长的缺点是，一旦AIUI平台上的语音技术链中的某项技术不能满足开发者的需求，开发者就需要独立开发整个技术链。所以开发者对平台的依赖相对较弱。

比如在呼叫机器人领域，如果采用科大讯飞的AIUI平台技术进行语音识别和自然语言处理，而语音合成部分由于需要混合录音，需要开发自己的语音合成技术(目的是为了让机器人在呼叫时声音更亲昵)。这时候调用机器人既需要连接到AIUI平台，也需要连接到开发者开发的底层平台，这样会大大降低产品的定制性和便利性。

第三，智能语音技术在行业中的价值有待提升。

在教育领域，语音应用场景有英语口语评估和普通话评估。提供的产品相对于整个行业而言，价值有待提升，教育行业价值更高的技术是大数据技术。

在汽车领域，行业重点是整机销售。单个智能语音交互系统的许可费只有10元左右，而汽车的年增量市场是2000万台，语音应用的年增量市场只有2亿元。

在医疗、政治、法律等领域，数据采集是一项重要的竞争力。由于之前医疗、政治、法律等行业没有语音数据沉淀，生成的数据难以获取，所以数据采集比智能语音技术更有价值。

综上所述，在语音没有强烈需求、无法体现其高价值的现状下，科大讯飞的AIUI平台无法像商汤的AI开放平台那样在计算机视觉的核心地位上充当行业的神经中枢。AIUI平台的影响力最终是有限的。因此，科大讯飞无法像商汤一样享有同样的估值和前景预测。

08

2018年三项费用更高

人员结构需要调整和优化

根据科大讯飞今年的财务报告，2018年上半年实现营业收入32.1亿元，同比增长52.68%，净利润1.35亿元。除去包括政府补助在内的非经常性收入8812万元，扣除后返还给母亲的净利润只有2020万元。

经常性收入这么低的原因在于今年上半年人员大幅增加。今年与去年同期相比，人数增加3500人，总人数约1.1万人，导致销售费用从4.14亿元增加到7.33亿元，同比增长77%，研发费用增加2.29亿元，同比增长64%。

3500多名新人将投入研发、教育、医疗、政法、物联网等领域。由于医疗、政法、教育、AIUI广告主等行业的客户需要一个一个推，定制解决方案会随着客户的增加而增加，今年数量的扩大会为公司扩大客户，公司未来的业绩有望继续保持较高的增长率。客户扩张饱和后，科大讯飞的销售费用和R&D费用将得到有效缓解。

09

收益估计

1.教育市场规模大，需求广。公司长期在教育领域发展，产生了规模经济和强大的产品竞争力。但由于语音技术在教育行业的附加值较小，行业以大数据技术为主。经过多年的发展，市场已经成熟稳定，毛利率和收入增长率将保持稳定。据估计，18/19/20的增长率将保持在30%/30%/30%。

2.目前政法业务竞争对手很少，市场可以挖掘空，预计未来几年会有爆发。“206工程”确定了公司在检察院刑事案件智能辅助系统行业的地位。预计法院的命令和刑事案件辅助系统将迅速增加，公安讯问系统将在逐步优化模式后投入使用。预计18/19/20政法业务增长率分别为100%/75%/50%。

3.随着开发商和终端设备规模的不断扩大，开放平台和消费业务预计将增加其获取终端数据的能力，这将进一步吸引广告商。预计18/19/20的开发平台和消费业务增长率分别为75%/50%/25%。此外，随着精准营销和数据积累的优化，广告投放变得更加准确，毛利率也有所提高。预计18/19/20的毛利率分别为55%/57%/60%。

4.据估计，未来两年，医疗业务给科大讯飞带来的收入将会减少。科大讯飞的医疗业务主要提供医学影像和语音电子病历。整个医学影像行业还处于起步阶段。因为建立疾病知识图谱需要丰富的数据，所以还处于数据积累和测试阶段；语音电子病历由于数据缺乏，获取困难，也处于测试阶段。

5.虽然在家居、汽车、客服等领域有着广泛的需求。，技术上差别不大，行业内竞争激烈，语音在这些行业的附加值较低，所以预计这些业务会保持稳定增长。

6.科大讯飞科技一直保持行业领先地位，R&D投资比重增加，产品竞争力强。预计公司整体毛利率将保持稳定。

7.科大讯飞的费用比例是由于客户在政治、法律、医疗、AIUI广告商等行业对本地推广和定制解决方案的需求，所以今年的销售费用和R&D费用相对较高。预计随着未来几年客户的饱和和公司人员的优化，费用会得到有效缓解。预计18/19/20的销售费用为21.6%/21.0%/20.0%，R&D及管理费用为24.0%

8.预计18/19/20年科大讯飞净利润分别为3.16/6.18/10.45亿元，对应的EPS分别为0.15/0.30/0.50。

我们相信，未来几年公司营业收入和毛利的高速增长趋势将保持不变，但由于销售费用和管理费用的短期压力，公司净利润的增长将减少空。

从短期估值的角度来看，公司的业务分为快速增长的创新业务(包括政法业务、开放平台和消费业务、汽车业务)和稳定增长的传统业务(包括教育、智慧城市、智能服务等业务)。

创新业务的价值在于市场对销售额的比率。与美国NUANCE公司相比，NUANCE在2007-2012年间保持快速增长，平均增长率为28.2%，平均PS为4.05。预计19年科大讯飞创新业务收入约60.85亿元。预计2019年创新业务收入增速56%，给予8倍PS，创新业务市值487亿元。

传统业务按市盈率估值。与标准视野、李诗琴、全通教育相比，平均P/E比为26。传统业务19年的EPS约为0.15，传统业务计算市值约为84亿元。

综上，估计科大讯飞19年的总市值约为571亿元。

从长期来看，科大讯飞的盈利能力将随着收入规模的快速增长和人员结构的优化而提高，净利润将增加空。

声明:本报告包括趋势预测在内的所有内容均由艾分析基于公开信息进行独立分析，仅供读者参考，不构成投资建议，因此市场进入风险由您自行承担。

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