【白酒一季度报表】五粮液公布，在华丽的第一季度，白酒经济复苏也再次得到实证。

五粮液28日晚发布了第一季度报纸，公司第一季度的收入和净利润同时增长了约31%。另外，第一季度末公司存款额比去年年底大幅增加了2.4倍。这是因为酒类产品经销商预付金的增加。就股东情况而言，公司前10大股东中，有3家QFII新入职，共有7911万股，占总股份的2%。第一季度末股东人数为17.74万人，比2月底的19.79万个家庭减少。

存款经常被认为是白酒公司调节利润的“水库”，公司存款额的大幅增加为后续业绩奠定了基础。机构认为，白酒板块经过4年的深度授课过程，优化了消费结构和产品结构，业绩正在恢复，经济正在恢复。

据招商证券最新调查反馈指出，白酒行业调整进入第三年后，复苏迹象明显，高档白酒率先复苏，茅台五粮液最利好，中高端持续分化，地区扩张水龙头弹性最大，春堂调查固定反馈最好。大众产品仍受需求疲软的困扰，板块的机会仍需等待，特选热点及业绩将扭转股价。

国泰君安指出，行业的分化和增长，龙头基本面的恢复趋势很明显。白酒行业的分化增长实质上是市长/市场规制下的供给侧改革。与过去10年白酒企业全面繁荣不同，此次行业复苏是龙头复苏，具有品牌、产品、渠道力量的企业今后市长/市场份额将持续上升，缺乏竞争力的企业将逐渐消亡。现在领头羊努力提高自己的竞争力，增长已经大大超越了行业。最近淡季，毛五步量依然平稳，高低下的高档白酒常年业绩无忧。

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贵州茅台：年报符合预期，预缴款创下新高。

公司一批价格缓慢回升，高档白酒龙头复苏势头强劲。公司2015年第三季度一批价格至少达到820 ~ 830元，但由于公司控制量保证战略，2015年12月以来一批价格稳步上涨，春季期间茅台大面积缺货，渠道库存几乎达到0，一批价格达到860元以上，春节后。渠道利润恢复了。白酒行业经过3年调整后，2015年出现了较弱的复苏势头，行业差别化迹象明显，高级白酒复苏相对较好。随着居民消费能力的提高，茅台作为高端白酒龙头，具有强大的品牌竞争力，商务消费和大众消费已经完全继承了过去以三公消费为主的需求。

长城证券预测公司2016年和2017年营业收入分别为360亿韩元和403亿韩元，净利润为170亿韩元、190亿韩元，EPS分别为13.56韩元、15.13韩元和“推荐”等级。

危险表明，主流比赛未达到预期。

五粮液：超出乐观预期，继续强力买入

公司我们Q1收入利润增长率都超过了30%，存款大幅增加，业绩超越市场，最乐观。

我们自去年以来组织了多次投资者交流，3月初专题指出价值低估推荐买入，3月底再次报告强力买入，目前业绩超过了最乐观的预期。16-17年EPS提高到1.97元和2.30元，保持40元的目标价格、36%的空间、持续强劲的买入！

第一季度销售利润增长率均超过30%，存款大幅增加，超过了市长/市场预测。公司第一季度收入为88.26亿韩元，净利润为29.33亿韩元，同比增长31.03%和31.91%，存款从年初的19.94亿大幅增加到68.26亿人，现金同比变化较小，主要是Q 11年以来的最高金额，渠道贷款信息大幅增加。现金加票据增加与收入和存款增加基本一致，基本上每年完成50%的收入。销售费和管理费保持合理。

我们以前对市场最乐观的期待，但这次报告确认仍然超出了我们的预期。

普奥出货和渠道销售良好，涨价带来的收益利润增长明显。此前，我们的研究经销商福奥已经超过了60%，从目前能完成报告的120亿韩元左右的收入来看，去除系列酒基本符合判断。虽然市长/市场之前担心公司大幅涨价会影响销量，但公司去年11月中旬感觉最终需求已经出现，目前渠道库存已经上涨了2个月，非常健康，批发价格上涨后从20-30韩元上升到640-650韩元，终端价格由多家电子商务平台跃升到700韩元以上，春季销量仍然增加。16年公司计划出货量1.6万吨，与近15年的1.5万吨相比持续增长。目前高档白酒消费乐观，消化市长/市场完全不是问题，还有符合未来标准的政务消费。16年3月将价格提高到679后，装船率预计为30%，年底将有2% ~ 3%的总量补贴，16年的缴纳费用预计为630，提高贡献为7%，利润贡献为20%

多元促进公司业绩初期，公司营销及市值管理更加积极。公司涨价后，加强市长/市场管理和营销、营销部门管理、品鉴宣传、中转仓库库存管理都做了很多工作，对收购和价格管理都有明显的效果。系列酒总体稳定增长，重点建设五首特头曲、五谷春等，目前从10亿规模增长到20、20、20、20、20、20、20。绝大多数中层骨干及经销商参与其中，利益非常一致，只能更加注重公司经营、业绩及市值。目前账面上270亿现金，未分配利润330亿韩元，未来继续确定股息率，梨和五谷春收购合并后业绩迅速增长，加强了公司外延并购的经验和动力。

商人证券建议在16-17年EPS中购买1.97，2.30韩元，目标标价40韩元，继续强力购买。我们把目标标价提高到40韩元，36%的空间

风险提示：终端动态销售少于预期。

洋河股份3360省内结构升级，加速岛外扩张，确定品种。

白酒行业回暖，省外扩张平稳，进口稳步增长9.41%。随着居民消费升级和营销事业的推进，2015年公司销售额为160

.52亿元,同比增长9.41%.产品结构提高,白酒销量略下降0.81%, 平均售价提高10.3%.2015Q4营收增长1.04%,归母净利大增72.3%,主要由于公司12月确认了4亿以上的基金投资收益.省外地区全年增长22.5%,占比提升4.2pct至39.6%,主要因公司在河南,安徽等邻近省份扩张顺利.公司红酒尚在摸索期,增长1.3%,公司会重点培育并以创客模式开展.2016年Q1公司维持9.32%的快速增长,春节销售可圈可点.

产品结构改善使得毛利率提高1.62pct至61.91%.受益农村白酒消费升级, 海天梦蓝色经典系列占比到16年1-2月突破70%,产品结构改善使得白酒毛利率提高1.74pct至63.25%, 拉动整体毛利率提高1.62pct,省内外毛利率改善一致.2016Q1毛利率60.60%,较去年同期进一步提高0.6pct.

费用率略增,基金和理财产品投资拉动净利率提高2.7年销售/管理/财务费用率增加0.28pc, 随销售扩张平稳增长.本期基金和理财产品投资获得5.77亿投资收益,同比增长5.4亿,配合毛利率提升拉动净利率提高2.7pct至33.42%,公司2015年归母净利52.65亿,同比增长19.0%,扣非后增长10.0%.2016Q1三费率同比增1pct,因投资收益增长6015万,使净利率提高0.3pct;扣非归母净利维持9.24%增长.

兴业证券预计16-18年公司收入分别为177亿(+10.5%),197亿(+10.9%)和219亿(+11.4%), 净利58.7亿(+9.4%),67亿(+14.1%)和76.1亿(+13.6%),EPS为3.90元,4.44元和5.05元.白酒景气度提升,省外扩张加速,葡萄酒业务或可期待.维持"增持"评级.

风险提示:市场竞争加剧,食品安全问题

古井贡酒:方案彰显信心,百亿更进一步

1,并购标的:鄂酒典范,体制受困

黄鹤楼酒是区域性名酒的典型代表,坐拥较高知名度的优质品牌,核心区域也主要集中于武汉市场, 以及武汉北部的随州,襄阳,广水等地.据草根调研,公司12年是销售鼎峰,销售规模达到10亿左右,由于三方面因素制约(营销政策不稳定,经销商体系不稳定,产品品质不稳定),近年来始终维持在5-7亿的规模.

2,方案评价:业绩承诺彰显公司信心,控盘地位保证管理输出

标的公司估值合理:从披露数据看,黄鹤楼估值16.1亿元,按照前期草根调研,黄鹤楼酒业15年5亿左右,对价3.2倍PS,考虑到公司品牌基础和发展潜力,估值合理.确定古井控盘地位:从董事会及管理层安排看, 黄鹤楼纳入古井的管理体系,有助于古井对黄鹤楼管理输出, 人才输出和营销模式输出;业绩承诺凸显公司信心:从披露的业绩承诺看,黄鹤楼17年预计实现8亿元收入,0.89亿净利润,21年预计实现20.4亿收入,2.2亿净利润,年均增速20%;净利率及分红承诺显现出让方财务投资诉求:公告承诺未来净利率11%以上, 分红率50%,保证出让方每年均有稳定分红收益,显示天龙等出让方的财务投资诉求.

3,未来展望:年内调整恢复,明年发力图强

年内改革方案:人事调整, 提升酒质,恢复渠道信心.据媒体报道,黄鹤楼原总经理贺恒辉已提出离职, 古井已经在内部任命销售公司副总经理朱向红担任黄鹤楼酒业总经理.我们认为, 古井全面掌握管理权后,年内将针对人员,产品和渠道,做针对性的梳理和改善,搭建营销团队,招募并稳固经销商团队,重新设计产品体系,为稳健快速发展打基础.

未来发展路径:渠道整合,重塑形象,立足武汉,辐射湖北.中期来看,公司披露的是收入及业绩增速规划, 未披露的是进入湖北市场的决心,我们预计,公司将重塑黄鹤楼形象, 立足武汉为核心市场,辐射武汉周边及整个湖北市场.对标迅速突破十亿规模的毛铺苦荞酒,以及同名的六百亿品牌黄鹤楼烟,黄鹤楼酒的空间有望比业绩承诺更大.

4,招商证券上调16-17年EPS1.64,1.92元,年内潜力市值250亿,对应目标价50元,维持"强烈推荐-A"评级.

风险提示:国资委批复慢于预期,行业竞争加剧.

顺鑫农业:白酒仍有两位数增长,费用增加至利润下降,中长期看好逻辑不变

申万宏源预测16-18年EPS为0.81,1.06和1.29元(前次为0.9,1.16和1.36元),维持买入评级.

预计白酒一季度仍实现两位数增长, 延续15年趋势.根据此前年报及我们估计,15年白酒收入增长13%,利润增长近20%,预计一季度延续年报趋势,收入增速10-15%,继续推进低端酒全国化, 同时中高端酒有所恢复,产品结构整体呈高端低端增速快,中端增速慢的格局.看母公司报表(牛栏山和鹏程为分公司,地产等非酒肉资产主要为子公司),收入增长12%,预收款11亿,同比增加1亿,环比减少1亿,判断白酒整体增速仍在两位数,预收款同比增加,继续蓄水,作为定位50元以下及百元左右的类快消产品,预收款收入占比约25%, 并且2012年行业调整以来预收款逆势连年增加,说明公司终端销售势头强劲,经销商打款积极,快速抢占全国低端酒份额.

税费增加使净利润下降, 但酒肉业绩仍增幅明显.公司合并报表利润下降9%,主要是营业税金及附加增长31%为4.6亿, 去年同期仅3.5亿,估计主要是白酒消费税增加所致.财务费用7770万,同比增加3300万,增长76%,主要是地产业务拖累.而母公司利润表显示,在营业税金及附加增长31%的情况下,母公司净利润增长10%,净利润2.07亿,说明白酒和肉的实际业绩仍有明显增长.

股价表现的催化剂:非主业加速剥离,国企改革,外延收购,白酒增长超预期.

核心假设风险:房地产剥离低于预期,白酒增长低于预期.