5G加持，静候起航 | 烽火转债发行定价及申购建议

国君固体收据|报告指南：

[发行情况]此次烽火通信共发行了不超过30.88亿韩元的可转换债务。

优配：每股配售2.637元面值可转债；设网下、网上发行，T-2日（11-28周四）、T-1日（11-29日周五）网下发行；T日（12-02周一）原股东配售、网上申购日；T+2日（12-04周三）网上申购中签缴款。配售代码： 704498；申购代码733498。

【条款分析】本次可转债发行期限6年，票息为递进式（0.2%，0.5%，1.0%，1.5%，1.8%，2.0%），到期回售价为106元（含最后一期利息）。主体评级为AAA，转债评级为AAA，按照6年AA中债企业债 YTM 3.88%计算，纯债价值为88.28元，YTM为1.78%。发行6个月后进入转股期，初始转股价25.99元，11月28日收盘价为25.16元，初始平价96.81元。条款方面，15/30+80%的下修条款，15/30+130%的有条件赎回条款，30/30+70%的回售条款。可转债潜在稀释比率约为10.15%。

【公司基本面】公司是国际知名的信息通讯网络产品提供商，是全球光通信具竞争力企业十强。目前主要从事光通信传输设备、光纤光缆生产和销售。受国内运营商资本开支减缩影响，公司传统产品业绩有所下滑。2019年前三季度营收177.75亿元，同比增长2.32%；归母净利润6.19亿元，同比下降1.86%，毛利率为20.55%，同比下降1.32pct。目前公司市值为292亿元左右，PE TTM 35.0倍，估值水平偏高。

【发行定价】绝对估值法，假设隐含波动率为24%左右，以2019年11月28日正股价格计算的可转债理论价格为111~112元。相对估值法，目前同等平价附近的高能转债为16.56%，考虑到公司当前股价对应的转债平价低于面值，公司评级较高，规模偏大，我们预计烽火转债上市首日的转股溢价率区间为【15%，17%】，当前价格对应相对估值为110~112元。综合考虑，预计烽火转债上市首日价格在111~112元之间。

【申购建议】烽火通信总股本11.71亿股，前十大股东持股比例51.65%。如果假设原有股东60%参与配售，那么剩余12.35亿元供投资者申购。假设网下申购户数为8,000户，平均单户申购金额为6亿元，网上申购户数为100万户，平均单户申购金额为100万元，预计中签率在0.02%附近。考虑到当前转债平价低于面值，但当前市场新券关注度较高，公司作为大规模高评级转债有较强配置需求，建议积极参与一级市场申购，二级市场可以配置。

正文

1. 投资建议

预计烽火转债上市首日定价区间为111~112元。按照2019年11月28日收盘价计算，烽火转债对应平价为96.81元。目前同等平价附近的高能转债为16.56%，考虑到公司当前股价对应的转债平价低于面值，公司评级较高，规模偏大，我们预计烽火转债上市首日的转股溢价率区间为【15%，17%】，当前价格对应相对估值为110~112元。绝对估值下，理论价格为111~112元。综合考虑，我们预计烽火转债上市首日的定价区间为111~112元。

积极参与申购，二级市场可以配置。公司是国际知名的信息通讯网络产品提供商，是全球光通信具竞争力企业十强。公司专注于光通信传输设备、光纤光缆生产和销售。公司积极布局5G市场，完成多个城市的5G试点工作并取得项目突破。考虑到当前转债平价低于面值，但当前市场新券关注度较高，公司作为大规模高评级转债有较强配置需求，建议积极参与一级市场申购，二级市场可以配置。

2. 发行信息及条款分析

发行信息：本次转债发行规模为30.88亿元，网下申购日期为2019年11月28日-11月29日，网上申购及原股东配售日为2019年12月2日，网上申购代码为“ 733498”，缴款日为12月4日。公司原有股东按每股配售2.637元面值可转债的比例优先配售，配售代码为“704498”，网下发行申购上限为27亿元，网上发行申购上限为100万元，主承销商国金证券最大包销比例为30%，最大包销额为92,650.50万元。

基本条款：本次发行的可转债存续期为6年，票面利率为第一年为0.20%、第二年为0.50%、第三年为1.00%、第四年为1.50%、第五年为1.80%、第六年为2.00%。转股价为25.99元/股，转股期限为2020年6月6日至2025年12月1日，可转债到期后的五个交易日内，公司将按票面面值106%（含最后一期利息）的价格赎回全部未转股的可转债。本次可转债募集资金将主要用于承载网络系统设备研发及产业化项目、下一代光通信核心芯片研发及产业化项目、烽火锐拓光纤预制棒项目（一期）、下一代宽带接入系统设备研发及产业化项目、信息安全监测预警系统研发及产业化项目。

3. 正股基本面分析

公司简介：

通信行业产品与解决方案提供商。公司是国际知名的信息通讯网络产品提供商，是全球光通信具竞争力企业十强。公司专注于光通信传输设备、光纤光缆的生产与销售。产品包括光网络宽带数据、光纤光缆、业务与应用产品终端及平台、光通信系统设备的核心芯片、统集成业务等。受国内运营商资本开支减缩影响，公司传统产品业绩有所下滑。2018年全年营收242.35亿元，同比增长15.10%；归母净利润8.44亿元，同比增长2.29%。2019年前三季度营收177.75亿元，同比增长2.32%；归母净利润6.19亿元，同比下降1.86%。公司积极布局5G市场，完成多个城市的5G试点工作并取得项目突破。2019年前三季度公司毛利率为20.55%，同比下降1.32pct。

公司经营分析：

持续夯实基础，市场地位稳定提升。公司主要从事光通信行业业务，具体可分为光纤光缆及电缆、数据网络产品和通信系统设备三类，营收占比分别为26.95%、10.57%和62.48%。具体来看，光纤光缆及电缆方面，公司在国际市场上不断开拓创新，持续优化区域产出结构，实现跨国运营商项目的多样化。同时公司维持现有的存量客户，线缆产品持续保持出口领先。2018年底，光纤光缆及电缆产品实现营业收入64.58亿元，同比增长18.35%，毛利率减少0.41%。数据网络产品方面，公司不断深挖公检司法行业，大数据解决方案在多地获得规模应用。与此同时，在信息化市场上，公司相关系列产品陆续服务于大型互联网企业，轨道交通、大政法、政务、医疗等行业信息化业务持续增长。2018年底，数据网络产品实现营业收入25.32亿元，同比增长19.05%，毛利率减少0.1%。通信系统设备方面，公司在三大运营商的5G试点项目顺利展开，OTN、ROADM、PON产品取得市场突破，进一步提升了市场地位。CDN视讯平台、服务器产品份额获得提升。2018年底，通信系统设备实现营业收入149.70亿元，同比增长13.45%，毛利率减少0.73%。

迎合公司发展需求，陆续扩大股权投资。2018年公司长期股权投资额约8.03亿，同比增长48.52%。公司增资烽火集成1.2亿元用于“云计算和大数据项目”的实施。为满足公司在华东地区迅速发展的需求，进一步提升产业链的区域优势，公司全资子公司对南京烽火天地通信增资1.8亿。另外，公司以1.37亿元收购大唐线缆以扩张公司在光纤光缆及电缆方面的业务。此外，公司还出资1.72亿元与关联方共同设立武汉光谷烽火产业投资基金以进行资产管理。

加大研发力度，提高核心竞争力。公司保持在高端核心技术方面的研发投入，不断优化产品和技术布局，推动纵向产业链整合，确保产品竞争力的持续提升。2018年，公司研发支出合计25.40亿元，同比增加18.76%，研发支出占营业收入的比例为10.48%。

行业竞争格局分析：

通信行业近年来利润总额增速下降。通信领域是烽火通信收入的主要来源。2018底，计算机通信行业主营业务收入为22,790.15亿元，同比增加13.02%，增速下降3.25pct，利润总额为976.51亿元，同比下降28.50%，增速下降16.05pct。计算机通信行业利润增速持续下降主要由于运营商投资趋于谨慎导致。