0收益的债券看这里!「兴证固收.信用」亚洲美元债板块回报率下行，中资美元债高收益调整显著——中资美元债跟踪笔记（二十八）

投资要点

1.中资美元债务一级市长/市场：9月中资美元债务净融资为负

净融资规模为负，银行房地产成为发行主力。

从行业分布来看，中资美元债中银行、房地产和城投债9月的发行规模位居前三。从具体行业来看，房地产行业9月共有20只中资美元债发行，分属于15个发行主体，规模56.33亿美元，环比有所上升。银行业共发行5只中资美元债，城投平台共发行14只美元债，环比有所下降。

2、中资美元债二级市场：美国国债收益率波动上行

9月美债收益率长短端均波动上行。短端的1年期美国国债收益率在9月底较8月底小幅上行0.02个百分点，10年期美国国债收益率从8月末的1.30%上行至9月末的1.52%，波动幅度较上月增大。

9月亚洲美元债市场回报率下行。各国家各等级回报率均环比下行，其中中资美元债高收益板块回报率自前月的2.39%下行至-6.54%，幅度最为显著。

3、兴证中资美元债跟踪指标

9月中资美元债收益率表现分化。分版块来看，9月中资美元债整体收益率指数上行1.09%，投资级债券收益率下行0.08%，高收益债券收益率上行11.59%。

投资级和高收益房地产债利差表现分化。其中投资级债券利差环比收窄12.90BP，房地产高收益级利差环比走阔1602.93BP。9月以来，房企流动性危机继续发酵，并且逐渐向发债规模较大的主体蔓延，引发了市场的恐慌情绪。9月23日、29日、10月11日，恒大分别未按时偿付5只美元债券的利息；10月4日，花样年于本日到期的2.06亿美元票据实质性违约；10月11日，当代置业申请延期兑付；10月18日，新力控股余额为2.44亿美元的美元债走向实质性违约。个体上，谨慎选择信用资质较好的绿档房企；时间上，特别关注部分存在违约压力的主体近期的债券到期情况，大型房企的违约事件可能给整个房地产中资美元债市场带来震动，如恒大多只美元债30天的利息偿付宽限期将要在近期到期。此外，还应密切关注政策的边际变化，如是否有房企融资的边际宽松政策落地等。

4、当月活跃券及活跃主体跟踪

市场关注热度聚集房地产。9月热度排名前30的中资美元债发行企业中房企占比超五成。此外金融服务、互联网媒体、可再生能源等也是市场热度较高的行业。而从活跃券表现来看，9月中资美元债活跃券的估值收益率大多下行，其中投资级活跃个债的估值波动区间较小，高收益活跃债券的估值波动相对较大。而在各行业之中，房企债的波动幅度显著。

风险提示：美国货币政策变动、国内信用风险事件以及行业政策的不确定性

报告正文

1 中资美元债一级市场：9月中资美元债净融资减少

1、一级市场：净融资规模为负，商业金融、城投债成为发行主力

9月中资美元债净融资为负。具体来看，发行量方面，9月新发行债券规模227.68亿美元，环比和同比均有所下降（前月102.45亿美元，去年同期249.73亿美元）。9月共发行80只债券，本月有2只永续债发行。到期量方面，9月美元债到期规模环比同比均有所上升（本月192.80亿美元，前月112.50亿美元，去年同期68.71亿美元）。净融资量方面，9月份净融资量（-27.37亿美元）较上月（-12.55亿美元）和去年同期（138.521亿美元）均有较大幅度的减少。

就评级层面而言，9月发行的中资美元债中，投资级债券9只，无评级债券67只，高收益债券4只。发行金额来看，高收益债券比重较小（4.46%），发行规模环比有所上升（本月10.15亿美元，上月4.50亿美元）；投资级债券发行规模环比有所上升（本月41.30亿美元，上月15.50亿美元），无评级债券发行规模环比有所上升（本月176.23亿美元，上月82.45亿美元）。

从行业分布（BICS 2级分类）来看，中资美元债中银行、房地产和城投债9月的发行规模位居前三。具体来看，

1)发行规模中，银行、房地产和城投债位于前三，合计占比超七成。9月共有17个行业发行新券，排名靠前的是银行 （76亿美元）、房地产（56亿美元）与城投债（30亿美元）。

2)发行只数中金融服务（21只）、房地产（20只）、城投债（14只）位于前三，合计占比超六成，其余债券表现平平。

3)评级划分来看，除房地产（3只）、零售-非必需消费品（1只）发行高收益债券，房地产（3只）、银行（2只）、商业金融（2只）、废弃物与环境服务及设备（1只）、金融服务（1只）发行投资级债券，其余行业均发行无评级债券（67只）。

4)一级市场情绪来看，平均息票率水平方面，9月房地产中资美元债发行成本有所增加；房地产、银行业、金融服务行业中资美元债发行期限均上升。

2、重点行业一级市场跟踪：

2.1房地产行业

9月共有20只房地产中资美元债发行，分属于15个发行主体，规模56.33亿美元，环比有所上升。其中世茂集团、中化离岸资本有限公司发行的中资美元债票面金额较高，分别为7.48亿美元和6亿美元。评级方面，金辉控股发行一只B级债券，中化离岸资本方兴三只A-级债券，景瑞控股和新湖控股各发行1只B-级债券，其余债券均无评级。

期限和票息方面，9月发行的20只房地产中资美元债中，发行期限差异较大，分布在0.89-9.95年，收益率方面分布在1.00%-12.5%，整体来看，房企通过中资美元债进行融资的期限选择依然也在分化。

2.2银行业与城投融资平台

9月，银行业发行5只中资美元债；城投平台共发行14只美元债，环比有所下降。9月的5只银行美元债规模总计14.2亿美元，发行期限分别为0.2年、3年、3年、3年和5年，债券收益率位于0.55%至4.65%。9月的14只城投美元债规模总计30.35亿美元，发行期限在0.32年和4年之间，债券发行利率分布在1.85%-6.3%。此外，除中国银行悉尼分行评级为A和中国光大银行评级为BBB+外，其他所有银行美元债和城投美元债均无评级。

2 中资美元债二级市场：

1、市场概况：美国国债收益率长短端均波动上行

9月美债收益率长短端均波动上行。短端的1年期美国国债收益率在9月底较8月底小幅上行0.02个百分点，10年期美国国债收益率从8月末的1.30%上行至9月末的1.52%，波动幅度较上月增大。

9月亚洲美元债市场回报率下行。各国家各等级回报率均环比下行，其中中资美元债高收益板块回报率自前月的2.39%下行至-6.54%，幅度最为显著。

9月，各等级中资美元债指数回报率全部下行。其中总指数、投资级与高收益中资美元债回报率分别环比下行3.79%、1.74%、8.93%。

2、兴证中资美元债跟踪指标：房地产债显著调整

9月中资美元债收益率表现分化。分版块来看，9月中资美元债整体收益率指数上行1.09%，投资级债券收益率下行0.08%，高收益债券收益率上行11.59%。利差方面， 9月投资级中资美元债利差环比下降11.52BP，高收益中资美元债利差环比上升1105.19BP。

具体跟踪的三个重点行业（房地产、银行、城投）收益率表现分化。具体来看，银行中资美元债收益率指数不变，城投中资美元债收益率指数小幅下行0.19%，房地产中资美元债收益率指数上行4.77%。

投资级和高收益房地产债利差表现分化。其中投资级债券利差环比收窄12.90BP，房地产高收益级利差环比走阔1602.93BP。9月以来，房企流动性危机继续发酵，并且逐渐向发债规模较大的主体蔓延，引发了市场的恐慌情绪。9月23日、29日、10月11日，恒大分别未按时偿付5只美元债券的利息；10月4日，花样年于本日到期的2.06亿美元票据实质性违约；10月11日，当代置业申请延期兑付；10月18日，新力控股余额为2.44亿美元的美元债走向实质性违约。个体上，谨慎选择信用资质较好的绿档房企；时间上，特别关注部分存在违约压力的主体近期的债券到期情况，大型房企的违约事件可能给整个房地产中资美元债市场带来震动，。此外，还应密切关注政策的边际变化，如是否有房企融资的边际宽松政策以及落地时间等。

9月境内外利差在投资级和高收益方面表现分化。投资级信用利差方面，境内利差较上月环比走阔1.42BP，而境外信用利差收窄11.52BP；高收益债利差方面，境内利差较上月环比走阔14.85BP，境外信用利差较上月走阔1105.19BP。

3、当月活跃券及活跃主体跟踪：

3.1 9月活跃的中资美元债发行主体：

编制方法：统计设计模式如下：（1）成交的统计频率为周度数值；（2）活跃个券样本需满足单周累计成交量（/成交笔数）排在当周的成交个券前列 ；（3）按发行主体归纳当月4周中，其所发债券进入活跃券观察样本的累计频次，并将这一指标作为衡量中资美元债发行主体活跃度的参考。

依据以上选取规则并根据可获取的交易规模数据统计，本月活跃度排名前30（含并列）的发行主体分布在10个行业中，房地产占比超五成，是交易最活跃的行业；其次是互联网媒体、金融服务、零售-非必需消费品等等。个券观察下，相较上月，有13家主体新进入交易量高活跃度名单值得投资者加以关注，包括西部水泥、恩智浦私人有限公司、阿里巴巴集团控股、中国长城国际控股、兆运有限公司、旭辉控股、景程、建业地产、时代中国控股、阳光城嘉势国际、合景泰富、龙光地产、雅居乐集团、宝龙地产、绿城中国。

根据可获取交易笔数，中国工商银行、中国银行是9月成交笔数较为活跃的中资美元债发行主体。行业层面，房地产、银行和金融服务的交易活跃度位列前茅。环比相比较下，多个主体新进入交易笔数高活跃度名单值得投资者关注，包括中国政府海外债券、南方电网国际金融有限公司、中建总公司金融开曼、CMHI金融开曼、复星国际、中国铀业发展、Proven Honour Capital Ltd、国家开发银行、中国进出口银行、中国银行、中国工商银行/新加坡、中信股份、建设银行、工银国际租赁财务有限公司、CDBL Funding 2、融实国际金融有限公司、华润置地、龙湖集团、Bestgain房地产有限公司。

3.2 9月高热度的中资美元债发行主体：

编制规则：（1）统计频率为周度数值；（2）进入高热度中资美元债观察样本需满足一周中Bloomberg中资美元债板块标示该债券存在热度；（3）按发行主体归纳整个1季度的12周内，这一主体所发行的中资美元债进入观察样本名单的频次，并将此作为衡量该发行主体受市场关注热度的标准。

根据以上选取规则可以看到，9月市场上的高热度中资美元债发行主体中，排在前三的企业分别是中国恒大、中国华融国际控股、佳兆业集团，其中中国恒大累计交易频次和单周最高频次显著高于其余公司。关注度排名前9的企业有6家成为房地产企业，与上月相比增加2家。除了房地产企业，金融服务、互联网媒体、可再生能源也是市场热度较高的中资美元债关注行业。

3.3 9月活跃券估值变动

样本选取:跟踪观察的高活跃度样本债券(共计62只)涵盖11只高收益活跃债券，15只投资级活跃债券以及36只无评级活跃债券。

综合来看，9月中资美元债活跃券的估值收益率大多下行。其中，投资级活跃个债的估值波动区间较小，高收益活跃债券的估值波动相对较大。而在各行业之中，房企债的波动幅度显著且个体分化更大。

1）9月活跃的高收益中资美元债估值收益率均有所上升。分行业来看，地产活跃券估值收益率全部上行，其中“景程有限公司（代码: ZP6047838）”是估值收益率波动上行最大的地产活跃券，月度整体上行5084.97BP；“中国恒大（代码：AO0636297）”次之，上行3888.98BP。非房地产行业中，“中铝国际香港有限公司（代码：ZQ5366831）”估值收益率月度整体上行8.27BP；“招商银行（代码：AP6546919）”估值收益率月度整体上行22.38BP。

2）投资级的活跃中资美元债，9月估值收益率有超九成下行，波动区间相对较小。其中投资级的地产债券估值收益率整体上行,调整幅度为3.95BP。非房地产板块中，超九成债券估值收益率下行，其中“中国长城国际控股有限公司(III)（代码：AS5140312）”下行幅度最大，达30.42BP。

3）无评级中资美元债，9月估值收益率超七成上行。分行业来看，无评级的房地产债券估值收益率超八成上行，其中“建业地产（代码：BJ9184448）”上行幅度最大，为1130.11BP；“万达地产海外有限公司（代码：ZP5871261）” 下行幅度最大，为59.52BP；非房地产行业的无评级活跃券中，估值收益率超六成表现上行，其中上行幅度最大的为“中国化工橡胶Capitale有限公司（代码：AN6886013）”，为23.33BP。

风险提示：美国货币政策、国内信用风险事件以及行业政策的不确定性

地产债显著调整，高收益板块利差走阔——中资美元债跟踪笔记（二十七）

个体信用风险压力之下的中资美元债市场——中资美元债跟踪笔记（二十六）

境内外利差在多层次持续分化——中资美元债跟踪笔记（二十五）

个体信用事件下的市场波动仍在发酵——中资美元债跟踪笔记（二十四）

关注信用风险事件的影响——中资美元债跟踪笔记（二十三）

美债快速上行，市场继续震荡调整期——中资美元债跟踪笔记（二十二）

美债“逆风”时刻下的市场调整——中资美元债跟踪笔记（二十一）

境内外高收益债表现分化——中资美元债跟踪笔记（二十）

分析师声明

注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：《【兴证固收.信用】亚洲美元债板块回报率下行，中资美元债高收益调整显著 ——中资美元债跟踪笔记（二十八）》

对外发布时间：2021年10月27日

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罗婷 SAC执业证书编号：S0190515110001

黄伟平 SAC执业证书编号：S0190514080003

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