通货膨胀预期 通货膨胀是怎样产生的？

长期以来，通货膨胀作为经济学的研究对象，不仅是每个经济学学生关注的焦点，也是各国央行行长关注的焦点。面对这种研究多年的不可预测的经济现象，瑞典经济学派的创始人昆特·维克塞尔有自己的观点，对凯恩斯学派和奥地利经济学派产生了深远的影响。请阅读。

text/昆特·维克塞尔(瑞典经济学院创始人)；组织者/郝阳

克努特·维克塞尔是斯德哥尔摩学派的主要瑞典经济学家。他的经济贡献将影响凯恩斯主义和奥地利学派的经济思想。这张纸条是关于利息和价格的。维克塞尔K.1898。

问题的提出

“通货膨胀是随时随地的货币现象”，弗里德曼1963年的一句著名论断，引发了一代人的经济革命。但仔细想想，弗里德曼的话在任何时候任何地方都只是一派胡言。真是空对空。

关键是要有一个逻辑的、有根据的分析框架。

今天的笔记整理出了一个研究和思考通货膨胀的框架，以后会不断完善和补充。请改正任何错误。任何分析框架都是“在进行中”的。

关键要点

从总需求和总供给两端分析通货膨胀。

自然利率是中央银行最重要的概念。

通货膨胀分析没有通用的公式。

1.通货膨胀源于总需求和总供给之间的不平衡

通货膨胀是商品价格的普遍上涨。“供需”是分析所有价格的框架。通货膨胀研究的是整体价格水平，其“总”供给和“总”需求一目了然。总供给是所有商品(产出)的供给，总需求是所有消费者(包括投资者)的支出。下图是我心目中总供给总需求的逻辑。

在最简单的模型中，总供给总是等于总需求，不会发生通货膨胀。如上图所示，假设初始预期价格水平为2元，制造商生产100单位商品(不含利润)时，预期收入为200元，以工资或资本回报的形式给予居民。居民用这200元收入购买生产的100单位商品，实现的价格水平还是2元。上面的故事其实是一个版本的萨伊定律。换句话说，生产法、收入法、支出法计算的GDP永远是会计意义上的同一性，实际价格水平永远等于预期价格水平，通货膨胀永远不会出现。

那么，通货膨胀为什么会产生呢？

“过剩”信贷提供了新的需求，打破了总供给和总需求之间的初始平衡。在上面的简单模型中，核心假设是“居民总支出(投资+消费)=居民预期收入”。但收入只是资金来源的一部分，钱可以赚也可以借。财政赤字是官方信用，企业贷款和居民信用是私人信用，都是资金来源。对原模型做一个简单的扩展，如下图所示:假设居民多借20元钱，新的20元购买力去追有限的商品，会导致实际物价水平上升到2.2，通货膨胀率为10%(=2.2/2*100%-100%)。

2.“过度”信用:一个有意义的概念，但不能客观衡量

“超额”信用不等于“新增”信用。投资需要外部融资支持(拍脑袋大概30%，其他都是自己的资金等。)，所以经济发展自然会产生新的信贷。我国m2(广义货币)年增长率相当可观，但大部分与实际投资需求有关，与通货膨胀没有直接关系。2009-10年的新信贷是前所未有的，没有带来通胀压力。

区分流量和存量。购买力不仅仅是流量概念(今年收入)，更是存量概念(国内余粮)。凯恩斯主义者强调流量，新古典主义者强调存量。中短期来看，购买力应该主要由流量决定。

滥发金钱是最明显的过度信用，但金钱数量理论几乎没有实用价值。巨大的财政赤字只能靠新发行的货币来解决。当新发行的货币成为新增购买力的主体时，通货膨胀主要由货币流通决定，这就是所谓的“货币数量论”。当货币发行足够高(年均增长率在200%以上)时，货币发行与价格水平的关系几乎是1:1，这并不奇怪。但当货币发行速度在100%以下时，货币发行与价格水平的关系并不显著。此外，从逻辑上讲，新发行的货币可能不会完全形成购买力(例如，QE的直接效果只是增加了商业银行的超额准备金)。在现实分析中，货币数量理论没有应用价值，不需要花时间研究。

3.自然利率的概念:每个央行行长思考的起点

任何东西都有两个方面:数量和价格。“过度”信贷是因为信贷价格“太便宜”，这是威克塞尔在他的《利息与价格》一书中提出的观点，后来被央行行长们奉为圭臬。

当市场利率低于“自然利率”时，通货膨胀就会加速。Wicksell指的是“自然利率”，简单理解为创业者可以赚钱的利率。当市场利率过低时，意味着企业家更愿意借钱投资。越来越多的资金涌入原材料市场，自然会抬高原材料的价格，进而导致整体价格的上涨(Wicksell的《利息与价格》一书最初是用德语写成的，标题为Geldzins und güenterprises，字面翻译为货币利息和商品价格)。考虑到通货膨胀预期的适应性特征，当利率过低时，通货膨胀就会加速。因此，现代学术意义上的“自然利率”被定义为“没有通货膨胀持续加速的利率水平”。但这个现代定义其实并不直观，实际上是同义反复。

资本市场失衡导致商品市场失衡。低利率意味着资本市场对信贷的需求>:供给和资本市场的不平衡最终会导致商品市场的不平衡，进而导致通货膨胀。Wicksell的作品最早写于1898年，当时还是英国的金本位，所以不容易有这个想法。

市场利率有一个自我平衡的机制。目前主流观点是央行可以完全控制市场利率(不仅是短期利率，现在央行还要控制整个收益率曲线)。然而，似乎没有央行，市场利率也可以平衡。回到前面的案例。10%的通货膨胀给企业带来20%的额外利润，从而导致资本回报率的增加。资本回报率的提高自然提高了市场利率水平；此外，通胀预期上升也需要利率上升的补偿。所以市场利率有负反馈机制，不需要央行。你知道，美国在整个19世纪都没有中央银行。

持续通货膨胀的直接原因是:央行远远落后于曲线。市场利率往往会自发回归自然利率，而能让市场利率保持低于自然利率的原因只有一个:央行的宽松政策。

4.全面考虑供求冲击

前面的讨论完全集中在“过度”信贷对总需求的影响上，但这只是影响通胀因素的一部分。下图从总供给和总需求两个方面列举了影响通货膨胀的各种因素。

菲利普斯曲线是分析通货膨胀最经典的工具。当需求过高时，劳动力供给的瓶颈是失业率过低，从成本的角度来看，这又反过来推高了工资和通货膨胀。艾伦·布林德(Alan Blinder)曾经说过这样一段话:IS曲线(利率->:总需求)、奥肯定律(产出->:就业)和菲利普斯曲线(就业->:通货膨胀是宏观经济学最可靠的三大支柱。

不同行业的供给瓶颈研究可能是最靠谱的。同事曾经说过，自上而下的通货膨胀预测在实战中用处不大，而自下而上的分析更可靠。所谓“自下而上”，主要是指具体分析各个行业的关键供给约束条件(有时也可能分析各个行业的需求)，然后对各个行业进行总结，得出一个整体的通货膨胀趋势判断。自下而上充分利用供给侧的信息，自然比自上而下的分析更可靠。

寻找供需的关键约束。在供给方面，发达国家劳动力短缺，因此失业率是影响通胀的关键因素。发展中国家缺乏资本货物，因此煤、电和石油运输的价格往往主导着通货膨胀趋势。就需求方而言，利率政策是发达国家的主要政策，而信贷数量政策是发展中国家的主要政策(甚至影子银行监管政策也会影响需求)。

从供需双方思考，从一般均衡的角度。比如有人曾经说过，如果政府大量供应土地进入市场，通货膨胀就会下降。这是因为土地也是一种商品，土地供给的改善使得“有限的钱去追逐更多的商品”，自然减少了通胀压力。然而，如果土地同时具有抵押功能，新的土地供应很可能会增加信贷增长率，但会增加通货膨胀。

通货膨胀分析似乎没有通用的公式。既要抓住主要矛盾，又要不断积累。不同国家有不同的分析方法。(结束)

金融阅读俱乐部编辑:徐良