信立泰 从信立泰上市10年业绩看未来10年成长性

新力泰报告销售数据低于我的预期，复力平临床进展出乎意料的缓慢，利润甚至出现上市以来的首次负增长。事实上，从2016年开始，新力泰的利润增长率开始明显下降，从2015年前的20%以上的增长率下降到2016年的10%，然后连续两年出现了个位数的增长，现在的增长率为负20%。那我就不用问了，新力泰是不是已经从一个优秀的成长型公司沦落到平庸的公司了？本文想用教科书分析的方法，系统分析一下这个公司是否值得长期投资。

1.公司处于好的行业吗

1.衰老、追求长寿和健康是对药物需求增加的最大必然。目前中国人口老龄化2.4亿，以每年1000万的速度增长。预计2040年左右人口老龄化高峰将达到4.6亿。可以说，医药行业是未来20-30年需求增长确定性最高的行业。

2.该公司选择了广泛的细分市场。肿瘤、心血管和糖尿病是制药行业中需求最大的细分市场。公司选择高品质的创新产品作为核心竞争力，布局高端化学药物、生物医药、医疗器械三大创新主线。以心血管为核心，向抗肿瘤、降血糖、骨科、抗感染领域拓展，形成产品间的战略协同。公司是国内领先的心脑血管企业，全国每年平均新增高血压患者1000万人，患者人数达2.445亿人。

3.集中开采政策的全面实施有利于竞争格局的优化。目前国内药企4000多家，低质量无序竞争严重。集中收集政策有利于优劣势肽，提升优质公司的市场份额。同时，集中收缴政策的实施将成为从仿制药到创新药物的分水岭，将极大地推动创新制药公司的发展。

4.创新药物的专利保护使公司的创新产品具有定价权和高毛利，可以给公司带来垄断利润。

第二，公司有没有一个好的核心管理团队

1.老叶家的诚信是投资人的定心丸。医药行业的特点是诚信公司少，雷多。公司善待员工，重视培养员工忠诚度。2017年6月，老叶家以10%的市场价格将2%的股份转让给260名核心员工，即28.58元，占所需资金6亿元的90%。锁定期为4年，为核心员工提供股权激励；公司对投资人也很好。上市10年来，首次上市只募集过一次资金，融资金额11.96亿元。但在过去的10年里，公司一直保持着较高的现金分红比例，累计分红46亿。同时，公司的信息披露从未造假；告诉客户良心，新力坦执行临床和产品质量“良心”要求等四个阶段。，始终把产品功效和精益质量放在第一位；与政府实行“亲新”关系，即使拖累公司发展进度也不贿赂官员。投资新力泰，投资人不用担心雷，可以睡觉。

2.10年的上市业绩数据证明公司具有较强的内部管理能力和销售能力。

3.公司将自己定位为“最具竞争力和创新力的国际制药企业”，表明管理层是一个有着远大目标和理想的公司

4.父子成功接班是带领公司前进的基本保证。不用担心未来20年核心管理层变动对公司的巨大影响。

第三，公司业绩优秀吗

我想主要从销售收入增长、净利润增长等指标来分析公司的经营业绩，综合考虑净资产收益率、毛利率、经营现金流、资产负债率、周转率等指标，将上市十年分为2009-2015年和2016-2019年两个阶段。

1.2009年公司营收8.5亿，2015年34.8亿，6年增长4.1倍，年均增长21%；2018年营收46.5亿元，三年增长34%，年化增长10%。2019年中期报告同比增长3.92%。从营收增速来看，其实新力泰在2016年就遇到了单一产品主导和增长上限的问题，但是2018年的集中挖掘政策加速了这个过程。

2.2009年公司净利润2.2亿，2015年为12.7亿，6年增长近4.77倍，年均增长37%；2018年净利润14.6亿，这三年只增长了15%，年化增长率不到5%。到今年年中，甚至同比下降了20%。预计今年年底年净利润将回到2015年的水平。如果只看收入和利润的增长，公司已经停滞4年了。

3.2009-2018年收益及利润增长对投资者收益的影响分析:9年收益增长4.47倍，年化18%，利润增长5.64倍，年化21%。收入和利润连续9年快速增长，应该很不错。2009年买的话，你会一直持有新利泰，加上每年的分红，不管市盈率变化，9年至少有6倍的收益，也就是年化收益能达到24%以上。

4.2009-2018年其他业绩指标分析:过去9年净资产收益率最低为20.5%，净资产收益率最高为32.4%，基本维持在25%以上。如果看净利润每年增长21%这两个增长指标，可以说a股市场对于连续9年取得如此好业绩的公司来说是凤毛麟角。销售毛利率方面，由于2009年公司产品以抗生素为主，心血管药物为辅，综合毛利率仅为55.7%。2011年以来，随着心血管类药物比重的增加，销售综合毛利率开始上升，从62.6%上升到目前的80%左右。即使今年上半年公司遇到集中收款的压力，销售毛利率仍高达79.5%，说明公司产品盈利能力较强。经营现金流方面，公司在过去9年中累计实现净利润90.6亿，累计经营净现金流80亿，净利润的现金含量高达90%。今年上半年，公司实现净利润6.3亿，但经营现金流增加8.3亿。在9年收入增长4.47倍的情况下，取得如此高的经营质量，实在难能可贵。资产负债率方面，公司资产负债率10年来基本维持在8%-16%之间，公司基本上只维持了少量的生息负债，主要依靠内生现金流维持增长。2009年应收账款和存货分别为1.95亿和1.5亿，2019年年中分别为7.7亿和5.6亿，分别增长2.95倍和2.7倍，明显低于销售收入增速。

综上所述:2015年之前的优异表现充分证明了公司管理层是一支优秀的团队，尤其是销售能力是公司的核心竞争力。三年来，公司的收入和利润两个核心指标一直停滞不前，尤其是2019年，这也暴露了公司的主要弱点，即公司前期对R&D、R&D的投资重视不够，R&D能力严重不足。如果没有R&D部门推出源源不断的重磅新产品，该公司势必只能靠强劲的销售来独善其身。只有销售和R&D实现双向良性循环，公司才能稳步健康发展。

4.在过去的四年里，收入和利润几乎停滞不前。公司遇到过哪些问题

2011年，公司遭遇了一轮医疗周期调整。那一年，国家限制使用抗生素。当时公司的业务结构以抗生素为主，心血管药物为辅。国家政策的调整使公司暂时遇到了困难。收入和利润从2010年的50%以上增长到一夜之间的14%，但仅一年后，公司就恢复了快速增长。事实上，2011年的问题是从抗生素到仿制药的过渡。在这个阶段，要实现快速转型，还不如谁的销售能力强。另外，公司规模小，容易转型，短时间内会恢复增长。

2018年的问题表面上是仿制药的收集，实际上是从仿制药到创新药物的转化。另外，拥有独特产品的泰佳公司早在2016年就遇到了发展吃紧的情况，但2018年的收藏更加剧了问题。这个问题不仅考验公司的新产品销售能力，也考验公司的R&D能力，公司只是R&D能力积累太少。

R&D医药产品产能建设靠积累。首先是人才的积累。有必要建立一个由首席科学家代表的高水平R&D团队。第二是时间的积累。根据国家法律法规，药物必须经过一个程序。从设计到上市，一种创新药物不可能在10年或8年内问世。那么就是临床资源和经验的积累，生产技术的积累，当然，财力的积累是不可或缺的。最后，成功的商业化需要新产品销售能力的积累。人才、时间、资源、经验、技术、财力等的积累。都需要管理层长期的决心。以上积累需要时间，公司在积累上起步太晚，这三年造成了困难。

5.过去五年，该公司采取了哪些措施来解决R&D能力不足的问题

为了应对单一产品垄断和征收的问题，公司从2014年开始采取措施。

1.根据R&D内生能力不足的现实，公司采取收购R&D公司的形式，快速搭建R&D平台:2014年，公司投资2.4亿元收购苏津蒙、成都金凯；同年，公司还做出了迄今为止最重要、影响最深远的决定，即2012年10月和2014年11月，共出资8.2亿元收购上海埃利斯及其新利坦的全部权益；2015年11月，公司投资1.5亿元收购深圳凯尔顿；2016年10月，公司以1美元的价格收购了约翰·李(John Li)持有的Sulubris Biotechotives，Inc .(以下简称“目标公司”)100%的股权，在美国建立创新药物(生物医学)研究中心。2018年5月，平台引进了近20名来自国际知名制药公司的高层次R&D生物医药人才；2016年10月，公司投资1.4亿元收购北京亚纶生物科技有限公司；2018年5月，公司与瑞士m . a . medaliance SA(" MA ")签订协议，投资3000万美元，获得了MA拥有的与"雷帕霉素药物洗脱球囊选择方案"(以下简称"选择方案")相关的知识产权和技术信息，以及在中国大陆使用的独家许可，成为MA的股东；2018年6月，公司投资4.73亿元收购苏州陈余；2018年6月，公司投资1250万美元认购美国墨卡托医疗系统有限公司的股份，并获得目标公司“牛蛙微针输送系统”(以下简称“牛蛙”)在中国大陆的独家许可和运营权。

2.在研发支出方面，公司逐年递增。2014年，在R&D的投资为1.4亿英镑，占收入的5%，2015年增至3.15亿英镑，占收入的9%。2016年，R&D投资3亿英镑，占总收入的7.83%。2017年，R&D投资4.39亿英镑，占收入的10.57%，2018年为8.04亿英镑，占收入的17.28%。公司近五年的R&D投资强度在医药行业应该是独一无二的。

总结一下:五年来，公司每年都在研发上有很大的进步。在过去的五年里，该公司已投资20多亿元收购了一批R&D企业。所有的收购都不是单纯的高价收购药品批文，而是充分发挥公司销售平台的优势，在相对早期以较小的成本收购R&D平台。现在，公司已经在深圳、北京、成都和美国建立了多个R&D平台，R&D员工数量从2009年的176人增加到目前的700人。同时，近4年来，公司通过将R&D投资提高到收入的10%以上，逐步摆脱了对单一产品的严重依赖，形成了模仿与创造相结合的产品梯队。这些措施充分证明了以叶宇翔为总经理的管理层是有远见有能力的。

6.新立泰能否实现鹰的重生

判断一家医药公司是否有光明前途的标准是:短期经营和产品线；看中长期的产品梯队；要实现长远的跨越式发展，有赖于R&D平台和销售平台的建设和效率。过去10年的业绩证明，销售能力是公司的核心竞争力。我们来分析一下公司R&D平台在具体产品上的进展:

1.公司销售的产品有新利坦、泰佳、泰健宁、泰一等。，形成了创新与先模仿相结合的优势产品线，并在竭尽全力摆脱对单一产品的依赖。发展了1300多家医院，新利坦的收入增长迅速，成为RAAS平膜市场近年来增长最快的产品。上半年，苏州陈欢“Alpha Stent药物洗脱冠状动脉支架系统”在35家医院新植入，植入数量同比增长160%以上，收入3366.51万元。

2.公司开发了几十种产品和十多种创新产品，形成了产品梯队:

10个重点新产品正在临床实践中:创新化学品S086已完成一期临床研究，降糖药物苯甲酸扶格列汀已完成二期临床研究，准备开展三期临床试验。一级新药SAL092已获批准进行一期临床试验，海外抗癌创新药物“Nanostat”已完成初步技术转让，国内Pre-IND数据准备工作正在进行中。注射用特立帕肽已完成NMPA注册和GMP认证的现场验证。重组人卵泡刺激素-CTP融合蛋白注射液已开始一期临床实践，重组胰高血糖素样肽-1-Fc融合蛋白注射液即将开展一期临床实践。重组SeV-hFGF2/dF注射液正在进行一期临床实践，重组人甲状旁腺激素(1-)

一致性评价:有4款产品通过了一致性评价:匹伐他汀钙片(2mg)、新型抗癫痫药物左乙拉西坦缓释片(0.5g)、盐酸贝那普利片(10mg/5mg)、氯雷他定片(5mg)。有四种仿制药有望在近期通过一致性评价:注射用盐酸头孢吡肟(0.5g/1.0g)、利伐沙班片和片剂(10mg/20mg)、沙克巴曲沙坦钠片和片剂(100mg)、盐酸乐卡地平片(10mg)等。

六大关键支架产品研发进展:国外引进的“牛蛙微针给药系统”和“雷帕霉素药物洗脱球囊选择”技术转移工作已完成，即将进行型式试验，并确定动物实验方案；下肢动脉药物洗脱支架已完成药物释放动物实验和临床试验的准备工作，并将纳入FIM临床试验；脑动脉药物洗脱支架接受了NMPA的补充建议，正在进行补充数据研究；LAMax左心耳封堵器开始与Poco WATCHMAN进行临床随机对照试验，项目进展顺利；PTCA球囊导管已获批，将与Alpha支架形成协同作用，提升心脑血管领域的设备产品线。

为了配合新产品的推出，提高产品质量，公司生产线采用国际一流品牌设备，性能优异，运行稳定。根据国家药品一致性评价等相关政策，布局先进，计划2017年投资7亿元以上，在深圳、惠州、山东、苏州等产业基地进行技术改造，新建生产线及配套设施。

总结一下:公司卖平台的能力已经确认。目前公司的产品梯队已经形成。正在销售的主要新药新利坦已经完成了第四期临床试验。未来肯定是30多亿元的重磅新药。公司通过扩大疗效将专利期限锁定到2036年。我认为这种新药是公司未来发展的锚。同时，从今年开始，公司基本上每年都能给市场带来一个重磅的新产品，销售平台也不再需要无米煮了。相信经过三年左右的努力，新力泰会像恒瑞一样，实现销售和研发的良性循环。

7.目前的购买有安全边际吗

新立泰股价目前处于三个阶段叠加的底部区域:一是国民经济转型期，中美贸易战叠加，股市自2015年以来一直处于熊市底部调整期；二是受中央集权政策影响，医药行业处于调整转型时期；新立泰正处于从单一产品仿制药向多产品仿制和创新的过渡阶段。由于三个阶段的叠加，市场情绪达到了一个极低的点。新力泰从2018年6月开始下跌，最高股价46元跌至最低19元，跌幅达60%。从今年1月开始，已经横盘8个月了。截至6月底，社保基金、公募基金、港股通已经从年初的6000多万股，到目前的2000万股不到，做空的精力基本耗尽

今天新力泰市值才230亿。我相信，就算有人出300亿现金，反正要8-10年才能造出新力泰这样的药厂。我们不要忘记，从2009年到2015年，新力泰的利润在6年内增长了近6倍，年化增长率为37%。同时也不要忘记，新力泰的市盈率在过去11年最高的时候可以达到35倍，相信在未来的创新期也不会低于这个倍数。我相信新力泰将重启其高增长，这将发生在2020年下半年。