【白酒行业的存货】库存23亿的井坊卖不出去吗？上半年收入增加，淹死市场年薪为851万韩元

杨光网北京8月12日消息(记者金勇)，泉州“六朵金币”之一的水晶房正陷入“增加收入、增加利润”、盘存企业的困境。

7月26日晚，水晶坊成为A股市首次发布半年报的白酒企业，但这份中期成绩单没有达到投资者的预期。收入没有增加，利润同比增长了12.89%，但净利润却暴跌了2%，库存23亿，经营现金流暴跌了99%。

“增加收入，不增加利润”的两难局面背后，是井坊不断提高的企业销售成本，5年半的累计销售成本已经达到了52.33亿人民币。此外，修正房高管关断白酒行业的工资也受到投资者的质疑。10年5集帅哥井坊想打入“毛五羊粉”占据的高端市场应该不容易。

最近，中央光网就库存情况、管理层薪酬调整计划等问题接受了修正方的采访，直到发稿时才收到答复。

陷入“增加收入，不增加利润”的困境

据半年报显示，水晶坊在2022年上半年实现销售额20.74亿韩元，同比增长12.9%。归母净利润为3.7亿元人民币，同比减少2%。扣除3.63亿韩元，而不是净利润，同比下降6.88%，水晶坊目前陷入了“收入增加，利润增加”的两难境地。

(2017年以来水晶坊收入和净利润业绩，地图：中央光网记者金勇)

第二季度，水井坊实现销售额约6.59亿元；实现属于上市公司股东的净利润只有711.22万韩元。虽然与去年同期相比实现了赤字，但2021年以后该季度的净利润水平也仅比2021年第二季度好。净利润下降的情况在白酒行业很少见。今年第一季度，上市白酒企业中，只有水晶坊、顺信农业、金氏等3家企业净利润下降。

水晶芳董飞7月13日在回答投资者互动问题时表示，2022年公司的经营目标是主营业务收入和净利润均增长15%左右。但是，从目前水晶房发表的此次期中报纸来看，收益和净利润与预期相差甚远。

“井坊在最近一年里不断推出新战场、新政大等许多新产品，增加了1号均军等的研发投入和营销，短期内，这种扩张战略也带来了大量的先行市场投入，不可避免地降低了企业利润。”主业分析师、智取咨询总裁蔡学费分析。

从产品结构来看，水晶坊目前严重依赖高端产品。2022年上半年，水晶坊的高端产品销售额为19.84亿韩元，同比增长11.41%，销售额占85.23%，销售额占95.67%。中级产品实现利润0.61亿元，同比增长13.94%，销售额66.84%，销售额占比2.95%。

财报发布后，晶芳股价继续受到打压，7月27日至8月10日11个交易日，公司股价累计下跌12.7%，市值超过44亿。

库存达23亿，井坊会不会卖？

在增加收入，不增加利润的背后，井坊有高达23.21亿韩元的库存。第二季度是白酒销售淡季，白酒品牌经销商都有压力现象，但水晶坊尤为严重。截至2021年底，水晶坊的库存为21.97亿韩元，2022年第一季度末，这个数字飙升到22亿韩元，6月末进一步上升到23.21亿韩元，总资产比率也从第一季度末的36%增加到了38.9%。

截至今年6月末，水晶房库存周转率从去年同期的1205天增加到了1292天，3年半后可以跑完全程。

水晶房将此归咎于大势不利。“下半年，预计将继续面临传染病和经济衰退带来的挑战、渠道移动困难、社会库存增加和现金流紧张。”

一方是23亿的卖不出去的库存品，另一方是在高处买不到的销售费用。

井坊销售费用比重一直很高。Wind数据显示，从2017年到2021年，水晶坊销售费用分别为5.51亿韩元、8.54亿韩元、10.64亿韩元、8.41亿韩元和12.27亿韩元，占营业收入的比重分别为26.88%、30.3%和30.08%。

财报显示，水晶坊的销售费用从去年上半年的5.83亿韩元上升到今年的6.96亿韩元，上升了19.27%，占总销售额的近三分之一，销售费用达到了33.56%。水晶坊近7亿的销售成本几乎是同期净利润的2倍。

据统计，2017 -2022年6月末，5年半以来，水井坊累计销售成本为52.33亿韩元，同期水井坊累计销售为181.14亿韩元，销售比例达到28.89%，即挣10元。

上半年接近7亿韩元的营销费中，绝大多数是广告费。据半年报显示，2022年水晶坊的广告费及促销费为5.27亿韩元。从2017年到2021年，水晶坊广告费共投入36.98亿韩元，粗略计算，5年半以来，水晶坊广告费和促销费共投入42.25亿韩元，同期归母净利润共投入40.42亿韩元。

由于自愿支付了大量广告费，上半年水晶坊经营活动产生的净现金流量为144.64万韩元，同比大幅下降99.48%。

合同负债是白周期企业的核心指标，主要是周期企业的存款，数额越高，销售额越好。2022年初，水晶房合同负债为9.59亿韩元，到6月底减少了1亿韩元。

蔡学飞在接受杨光网采访时指出，销售成本和库存值同时增加是因为修正房到去年为止升级了新品牌和新品牌。

典藏等，新产品上市以及提价策略使得短期内存在一定的市场压力。此外，为了提高产品溢价，水井坊对于老年份酒以及产品结构持续性升级，可能也有人为的产能与储能考量。

业内人士担忧的问题还有价格倒挂，即白酒实际零售价格明显低于酒厂出厂指导价格。分析认为，库存压力之下，如果白酒企业继续提价，可能存在的风险之一就是价格倒挂。一旦出现零售价格低于厂家指导价，经销商的利益无法保证，他们可能会惜售甚至弃品牌而去。

央广网注意到，在某电商平台上，水井坊井台和典藏的到手价格为595元、1080元，分别比厂家建议指导价低了约200元、300元。这说明水井坊零售市场明显出现了价格倒挂现象。涨价没人喝，降价经销商不赚钱，一旦进入进退两难的窘境，企业去库存压力将明显增大。

总经理薪酬一年851万遭质疑

值得注意的是，自2010年帝亚吉欧实控以来，十多年里，水井坊已经换了5位总经理。频繁的换帅一度让水井坊的发展战略摇摆不定。

除了营销广告费高居不下之外，水井坊高管冠绝白酒业的薪酬也备受投资者诟病。同花顺数据显示，水井坊董事长稳居最近5年白酒上市公司董事长平均薪酬榜第一名。以2021年为例，水井坊董事长范祥福薪酬为523.7万元，远超口子窖徐进的355.91万、舍得酒业张树平的276.96万、泸州老窖刘淼的149.66万。

2021年财报显示，水井坊全体董事、监事和高级管理人员实际获得的报酬合计为2202.10万元，董事、财务总监蒋磊峰年薪为314.2万元，水井坊总经理朱镇豪2021年薪酬更是高达851.3万，比舍得酒业的总经理蒲吉洲的263.36万高出近600万元。

横向比较，就平均薪酬而言，水井坊2021年董监高以323.25万元位列19家白酒上市公司之首，古井贡酒和口子窖分别以187.59万元和141.11万元位列第二、三名，洋河和舍得的董监高平均薪酬均超过了100万元，位列第四、五名。大家所熟悉的茅台和五粮液只位列第14名和7名。

（来源：上证e互动）

诚然，水井坊股东有外资背景（帝亚吉欧控股），与其他大多数酒企都是国企背景不同，制定的薪酬标准和考虑因素可能会不一样。但是，业绩不见好，高管的薪酬却不见少，这也引起投资者的强烈不满。在互动平台上，有投资者认为高管应该降薪，与股东们共克时艰。

7月13日，水井坊方面回应，公司在制定管理团队的奖励与薪酬方案时，综合考虑了公司业务需要、所处发展阶段、匹配的福利体系以及市场供求等多方面因素。公司管理团队薪酬体系由董事会按照规定批准通过，管理团队最终领取的薪酬也会根据其实际业绩达成情况按薪酬方案经严格考核后确定。

从二级市场来看，截至8月12日收盘，水井坊股价报72.28元，今年以来累计跌幅超40%。