业绩长虹 长期稳定高ROE——新晋“金牛奖”得主李健伟的业绩长虹之道

从2019年初开始，a股牛市持续了2年多！而且还在继续！而且这两年的市场情况明显不同于a股成立以来的30年。

首先是差异化。股票涨跌越来越不常见，一些相应的股票具有明显的反周期特征。二是抱团。投资者选股的目标是聚集头部资产，基金的行为特征发生了根本变化。

在这样的变化下，回顾2020年，白酒、医药、新能源、光伏、军工等板块受到投资者的青睐，技术和消费日益成为a股市场的两条主线。展望2021年，这种趋势还会继续吗？如何穿透股价的迷雾，认清价值投资的本质？

宝应基金的基金经理李建伟认为，技术、医药和消费有一个共同的本质，那就是高ROE。“长期稳定高ROE”几乎可以作为选择长期优质投资对象的唯一指标。

李建伟毕业于华南理工大学，拥有复杂的工程和金融背景。他曾经是普华永道的IT行业顾问。2010年加入GF证券，从事投资10多年。2017年起任“宝应核心优势灵活配置混合型证券投资基金”基金经理，2020年2月起任“宝应转型动力灵活配置混合型证券投资基金”基金经理。

由其管理的宝应核心优势灵活配置混合型证券投资基金业绩优异，连续两年获得股权大满贯:七年开放式混合型持续获奖金牛基金奖、海通证券三年和十年五星评级、招商证券三年和十年五星评级、银河证券五星评级。

李建伟投资的“金句”:

1.一开始最关心的是买好行业好公司，现在希望同时做好生意。

2.如果ROE能够长期维持在一个较高的水平，则反映了一个公司的强劲增长或高分红能力。高成长反映良好的轨迹，高分红能力反映优秀的商业模式。

3.如果你的配置可以分散在不同的生命周期，投资组合的波动性自然会大大降低。

1根据净资产收益率判断“好生意”

统计显示，2016年至2018年的三年间，所有a股上市公司中仅有9.82%的净资产收益率超过15%；在过去的10年里，只有1.07%的公司净资产收益率超过15%。换句话说，上市公司很难长期保持高利润水平。

净资产收益率是净利润与平均股东权益的百分比。简单来说，指数值越高，投资带来的回报就越高。这个指标反映的是自有资本获得净收益的能力。

然而，净资产收益率具有随企业生命周期而变化的特点。初期的ROE很低，不确定性很大。成长期企业ROE增长较快；成熟时维持在较高水平；衰退企业的净资产收益率逐年下降。

高ROE企业的商业模式符合三个财务特征:盈利能力强、成长快、自由现金流好、分红比例大。如果ROE能够长期维持在一个较高的水平，则反映了公司的强劲增长或高分红能力。

持续高增长要求公司处于一个没有可见天花板的良好轨道上，从而保证公司的持续高增长。企业支付股利的能力需要良好的自由现金流，这取决于良好的商业模式。

自由现金流由经营现金流和资本支出决定。经营现金流强，这就要求公司有很强的产业地位，没有过多的应收账款和积压。较少的资本支出意味着产品路线不能变化太快，生产能力不能成为后发优势。

其实按照这个标准，能入选的公司不多。

好的商业模式，比如“以山为王”，或者“从地面出发”。

很多制造行业，比如新能源电池和电池板，都不能说是好的商业模式，因为赚取的利润需要不断的资本支出来更新产能，或者研发新产品来避免被淘汰，自由现金流的侵蚀非常明显。

2“价值”和“成长”

事实上，从ROE的角度来看，成长股和价值股在本质上的投资是没有区别的，都是赚取企业利润增长的钱。不同的是成长型股票投资者关注需求方，而价值型股票投资者关注供给方。

换句话说，成长股对于企业利润增长的逻辑是市场潜力所能提供的潜在需求；价值股企业利润增长的逻辑在于卖家以其产品的核心竞争力和不可替代性为支撑的议价能力。

成长股的基金经理要求ROE快速提升；这一阶段受供给方影响较大，ROE能否快速提升取决于企业的轨迹、战略、产品、市场地位等因素；

价值股的投资经理要求ROE维持在较高水平。现阶段受需求方影响较大。产品的需求刚性越强，企业的ROE就越稳定，长期处于高水平。

具有长期高ROE特征的行业包括技术、消费、医药在当前a股。

消费和药好理解，坡长雪厚。但为什么科技股也符合“长期高ROE”的特征？

第一，科技的轨迹很长，是To C的轨迹，就像巴菲特的滚雪球理论一样，每个人都希望滚雪球保持在很长的轨迹上。二是这些企业的竞争壁垒和竞争格局已经固定，可能是平台或者技术的优势，所以盈利能力特别好。

以前人们认为科技都是成长股。过去人们在投资科技股时，并没有太关注供给方竞争格局的变化，尤其是缺乏对商业模式的分析。其实科技行业很容易滋生大型企业。

美国排名前五的公司都是科技公司。这也是互联网企业的商业模式决定的。互联网企业2c在行业内的轨迹很长，天生马太效应。赢家通吃。平台/技术/规模优势容易制造护城河，自由现金流充裕。

目前，中国正处于科技创新的良好周期，不断有新技术从实验室流向企业，流向千家万户。这种趋势在未来3到5年还会继续。科技股不全是成长股；未来科技股会涌现出越来越多的价值股。

3基于库存生命周期的时间安排

每只股票的价格变动都有自己的规律，分为不同的阶段。专业投资者会根据股价发展规律选择交易阶段。

上图是艾略特的波浪理论。股价变化规律也可以参考艾略特的股价波动图。

第一波是趋势的拐点，基本面的变化可能先于企业利润的变化。在这个投资阶段，我们应该与市场公众认知进行充分的博弈。能赚到这点钱的人有两种。第一类是先知先觉的实业家，第二类是研究比较深入的机构投资者。

第三波对应的是企业的成长阶段。这是创造价值的阶段，大部分机构投资者和趋势投资者都能赚到钱。企业利润开始实现，股价的上涨趋势吸引了市场的注意力，形成了市场的热点，这是基本面和情感共鸣的阶段。对机构投资者的要求是敏感和不断学习，了解行业逻辑，反复验证。这是产业投资者和资本市场投资者产生共鸣的阶段。

第五波是泡沫阶段。股价上涨趋势不断形成正反馈，获利效应越来越强烈，引起全民关注，形成狂欢。现阶段各种估值方法不合理，机构投资者要逐步离场。

泡沫阶段过后，股价会明显下跌，跌幅往往可以达到20%~30%。随着市场和投资者逐渐冷静下来，新的投资机会开始酝酿。

基金经理需要了解每个阶段的交易逻辑，才能做出正确的判断。在交易层面，要以第一波、第三波为重点，充分利用第一波机会进行配置；资金量越大，对第一波的分配就越多。

4结论

2020年是中国“机构投资”的第一年。今年，不仅中国发行基金的数量和金额远远超过历史最高水平，而且对基金的关注也在叹息，几乎达到了“人人买基金，处处卖基金”的地步。

但是！这不是昙花一现的地沟油带火的繁荣，而是“全民买基”大趋势的开始——散户资本化，股市制度化。机构投资者的特征是稳定、专业和长期，这是市场成熟的一个基本特征。a股被诟病多年的“零售市场”，未来有望彻底颠覆。

纵观世界股票的历史，制度化、稳定的长期资本入市、缓慢的增长都是分不开的。比如美国，1982年开始的牛市，持续了近20年，直到千禧年。其底层结构是共同基金和401K计划，将私募基金转换成基金基金，然后通过专业机构投放到股市，从而彻底结束了之前美国股市暴涨暴跌，股市崩盘危机频发的局面。

2020年是基金大年，2021年依然是基金大年！让专业的人去做专业的事，让优秀的基金经理去打理你的资产，是多么惬意和幸福啊！