中国银行利息 中国银行：为何股价比工行和建行便宜？

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四大国有商业银行中，中国银行(03988-HK)(601988-CN)的历史意义最为鲜明。1912年2月，经孙中山批准，中国银行正式成立，1949年以前，中国银行先后行使中央银行、国际汇兑银行和国际贸易专业银行的职能。1949年后，中国银行作为国家外汇和对外贸易的专业银行，统一管理国家外汇，开展贸易结算、汇款和非贸易外汇业务。到目前为止，中国银行拥有国内商业银行中最广泛的海外机构网络。这也是其与其他三家国有银行不同的禀赋之一。

中国银行于2006年6月1日在香港证券交易所上市。当时的发行价为每股2.95港元，与目前3.08港元的市场价几乎持平。这些年来，中国银行为上市以来一直支持它的股东创造了多少价值？为什么其估值低于其他国有商业银行？2019年上半年表现如何？蔡华学会试图为每个人回答这些问题。

2019年上半年的表现一般

平心而论，相比去年上半年的业绩，中国银行2019年上半年的业绩有所提升。根据中国会计准则编制的2019年上半年业绩报告(下同)显示，本行营业收入同比增长10.06%，达到2767.33亿元(下同)；归属于母亲的净利润同比增长4.55%至1140.48亿元，扣除母亲的净利润同比增长4.79%至1134.59亿元。

截至2019年6月底，资产规模较年初扩大4.70%，达到22.27万亿元，每股净资产较年初增长4.28%，达到5.36元。

从业务板块来看，上半年净利息收入同比增长5.35%至1816.84亿元，占营业收入的65.65%，非利息收入同比增长20.32%至950.49亿元，占剩余34.35%，其中净手续费及佣金收入同比增长4.93%至505.64亿元，其他非

净利差低于同行。为什么？

从下表可以看出，作为中国银行近年来最重要的收入来源，净利息收入的增加与其经营收入的增加背道而驰。截至2019年上半年，营业收入呈加速增长趋势，而净利息收入增速放缓，反映出非利息收入增长强劲。

虽然非利息收入的比例逐渐扩大，但净利息收入仍然是传统银行最重要的收入来源。审查期内，中国银行生息资产总额同比增长8.02%，平均收益率提高9个基点，利息收入同比增长10.65%，达到3653.64亿元。另一方面，计息负债总额较2018年上半年平均值增长8.03%，平均付息率提高15个基点，利息支出大幅增长16.43%，达到1836.8亿元。

资产侧和负债侧的扩张规模相当，但由于利率上升，净利息收益率下降5个基点至1.83%，导致净利息收入仅增长5.35%。蔡华估计，中国银行同期净息差也下降了5个基点，至1.71%，远低于工行(01398-HK；；601398-CN)和中国建设银行(00939-HK)的2.13%；；601939-HK)，为什么？

蔡华新闻社推测，这与中国银行的债务结构有关，资产方的回报率较低，但负债方的利息支出率较高。在中国银行的资产方面，客户贷款和投资的平均利率低于同行。上半年中国银行全部计息资产利率为3.69%(以下均按平均余额计算)，比工行为3.89%，比工行为3.88%；在债务方面，存款通常具有最低的银行利息费用成本，低于同业拆借和债务证券的利息费用。中国银行存款占计息负债的比例为80.12%，高于工行和建行的84%。此外，中国银行的存款利息支出率相对较高，达到1.81%，工商银行和建行不超过1.6%。

资产质量没有多大改善

截至2019年6月末，中国银行不良贷款余额为1758.99亿元，不良贷款率为1.40%，比年初提高2个基点，优于同业。但拨备覆盖率从年初的181.97%降至177.52%，低于建行的218.03%和工行的192.02%。中国银行核心一级资本充足率和资本充足率高于监管要求，但低于同业，如下图所示。综上所述，中国银行的资产质量在此期间没有太大改善。

为什么中国银行的估值低于其他国有商业银行？

中国银行港股2019年9月5日收盘价为3.08港元，较2019年6月底每股净资产值折让47.62%。中国银行的市场账面比率只有0.52倍，低于工行的0.72倍和建行的0.69倍。估值低，按港股当前股价计算的股息率高于同行。为什么估值低于其他国有商业银行？蔡华新闻社猜测其中一个原因如上所述——2019年上半年业绩不及同行，拨备覆盖率和资本充足率均低于同行。

从下表可以看出，虽然中国银行上半年的收入和利润较去年同期有所增长，但与同行相比，业绩只是一般，收入增速不及工行，净利润增速垫底。这也可能是其估值低于同行的原因之一。

如上所述，中国银行是对外贸易和外汇结算的重要职能银行，因此海外业务的比例相对较高。2019年上半年，中国银行海外商业银行业务利润总额为48.09亿美元，占利润的21.34%。中国银行在港澳台及海外业务上有自己的优势，其中银香港是香港的货币发行银行。2019年上半年，港澳台省等国家和地区贡献总收入653.95亿元，同比增长16.01%，占总收入的23.63%；贡献利润381.89亿元，同比增长4.58%，占利润总额的25.03%。截至2019年6月底，港澳台及海外市场资产达到6.15万亿元，相当于其总资产的27.62%。

2019年上半年，中国银行资本支出同比增长5.17%，达到165.87亿元，其中140.88亿元，占总额的84.93%，用于港澳台及海外市场。从这个角度来看，中国银行仍然非常重视这些市场的发展。根据中国银行的财务报告，这些地区的账面利润率高于mainland China。但下半年，全球经济贸易的不确定性和这些地区形势的不确定性可能会对当地经济造成冲击。其在这些领域的业务敞口大于其他国有商业银行，因此面临更高的风险，这也是市场看不起它的原因之一。

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自上市以来，中国银行共派发股息1.975元。如果不考虑股息再投资收益、潜在优先股、汇率和利率变动、通货膨胀等因素，上市以来一直持有港股的投资者，每股账面收益可能为2.297港元，上市以来收益率为77.86%，远低于工行的1.5倍和建行上市以来的3倍。这也应该是中行股价表现不佳的原因之一。

在2018年“港股百强”中，中国银行排名从上一年的第7位跌至第8位，仅次于工行和建行。2019年下半年，面对地区和全球环境的不确定性，中国银行能否先行一步？蔡华学会将继续跟踪“港股100强”的后续表现。