美债收益率 美债收益率如何影响其他大类资产的价格

作为全球金融市场最重要的无风险利率，美国国债收益率是各种资产定价的重要因素。为了对冲新冠肺炎疫情的影响，稳定金融市场，保护市场主体，美联储回归零利率下限，开始无限制量化宽松，并推出一系列信贷支持工具。美国债券收益率迅速下跌，创下历史新低，对全球资本流动和各种资产价格产生了影响。

美债收益率与美元指数、金价存在较强的相关性，与美股的相关性较弱。

但需要注意的是，相关性分析只能描述资产价格波动的同步性，不足以判断因果关系。在许多情况下，各种资产价格的联动是其他因素的结果，资产之间存在复杂的相互作用。外部事件的影响也可能导致主逻辑线的切换，具体情况要具体分析。

此外，后疫情时代的美国或将长时间维持低利率环境，导致美债收益率波动性下降，对其他大类资产价格的影响衰减。一、美欧利差与美元指数正相关

美元指数衡量美元对一篮子货币的汇率变化，其中欧元是权重最高的货币，占57.6%。因此，美元指数很大程度上取决于美国和欧洲的相对汇率表现。根据汇率平价理论，欧元对美元的汇率由美欧利差主导，美欧利差主要由美欧中长期货币政策取向和经济基本面的差异决定。实际上，美国和欧洲10年期国债之间的息差可以作为衡量指标。

2005年至今的样本数据表明，美欧10年期国债利差与美元指数的相关系数为0.84。

然而，当极端风险事件发生时，美元的套期保值功能就凸显出来，导致两种趋势出现偏差

。

受美联储宽松政策的影响，美国国债收益率自3月以来一直在向下波动，10年期美国国债收益率一度触及0.52%的历史低点。美国国债收益率跌幅超过其他发达国家，美、日、德10年期国债利差从2月底的128个基点和174个基点分别收窄至7月底的37个基点和122个基点。

美欧利差收窄反映了美国和欧洲经济重启的格局分化。

自6月份以来，美国疫情持续恶化，经济复苏停滞不前。此外，第一轮救助计划相继到期，两党在国会休会前没有就第二轮财政援助达成协议，导致救助暂停。相比之下，欧洲疫情防控相对较好，7500亿欧元的欧盟复苏基金落地，重燃了市场对欧盟一体化的信心。对欧洲率先复苏的预期支持了欧元的走强。此外，美国债券收益率下降，美元资产吸引力下降，导致美元在压力下走弱。7月底美元指数跌至93.48，6-7月累计下跌4.86%。

图1:欧美10年期政府债券利差及美元指数走势

数据来源:风

二、美债与美股价格缺乏稳定的相关性债券与股票都是证券市场的主要投资标的，但在风险收益及波动性方面有所差异。短期来看，受市场情绪影响，股价和债券收益率多呈现正相关关系。

当市场避险情绪回暖时，投资者会抛售股票，买入安全性更高的政府债券，从而推低债券收益率，压低股价。两者之间应该是正相关的。但观察中长期走势，美股和美债相关性不稳定，相关性的方向和强弱主要受货币政策环境变化的影响。

从历史数据来看，2003-2007年，相关系数为0.5，正相关较弱。2008年金融危机后，美联储实行七年零低利率政策，企业融资成本极低，催生了企业发债回购股票的利息链，呈现出股票和债务并存的格局。从2008年到2015年，两者呈负相关，相关系数为-0.46。2015年底，美联储重新进入加息周期。货币政策正常化期间，股票和债务的跷跷板效应更加明显。2016年至2019年8月的相关系数为0.73，正相关增大。2019年9月至2020年7月，美联储重返降息通道，美债与美股相关性再次减弱。两者的相关系数回落到0.44

。

图2: 10年期美国国债收益率和标准普尔500指数指数

数据来源:风

三、金价与美债实际利率相关性更强黄金本质上为抗通胀的零息债券，因此实际利率可以看作持有黄金的机会成本，理论上黄金价格与实际利率呈反向关系。

实际上，美国10年期通胀保值债券的收益率通常代表实际利率的趋势。

2005至今的样本数据表明，10年期TIPS收益率与黄金价格的相关系数为-0.89

。

实际利率与黄金价格之间不是线性关系。当实际利率为负时，曲线斜率更陡，黄金价格对实际利率变化的敏感性增加。这背后的原因是黄金具有避险性质。实际利率下降源于美国国债收益率下降或通胀预期上升，通常伴随经济下行或风险敞口，市场对避险的需求上升，对黄金有利。

自3月份以来，美联储的超宽松货币政策推动实际利率迅速下降，美国10年期TIPS收益率从2月底的-0.28%降至8月6日的-1.08%的历史低点。再加上美国一再爆发，中美摩擦升级，美国大选等不确定因素，避险需求推动国际金价升至2030美元/盎司以上，创历史新高。

图3: 10年期美国国债实际利率与黄金价格走势

数据来源:风

四、低利率环境导致美债波动性降低今年受疫情冲击，美国重返政策利率零下限时代，低利率环境下价格型工具逐渐失效，量化宽松等数量型政策对国债收益率曲线的影响更为显著。

美联储的大规模资产购买抑制了美国债务的长期收益率。自4月份以来，10年期美国国债收益率一直在0.52%-0.91%的区间波动，波动幅度较前期明显收窄。因此，美国债务和其他非美国债务之间的息差波动性已经下降。

鉴于疫情过后，美国仍可能长期处于低利率环境，甚至比金融危机时期更加漫长。

在货币政策方面，美联储表示将保持利率在当前水平，直到经济度过危机，并不排除未来实施收益率曲线控制的可能性。在金融方面，美国财政赤字在疫情期间继续扩大。据估计，今年美国政府债务占GDP的比例可能超过120%。巨大的债务压力将制约货币政策空，美联储货币政策的正常化进程将比2008年金融危机时更加艰难。

因此，未来美债收益率或将长期保持低位运行和窄幅波动，对各类价格驱动因素的敏感性下降，对其他大类资产价格波动的指示意义也可能被削弱。