优先股票 “同股不同权”不让用，优先股在中国的日子过得怎么样？

是什么让马云在2014年离开纽交所，是什么让HKEx总裁李小嘉辗转反侧，是什么将造就中国新首富雷军？

能串联这三大巨头的，是公司法中长期存在的新“同股不同权”。这个系统的英文叫加权投票权(Weighted through Rights)，简称“WVR”，更简洁明了的叫“AB股”。简单明了的解释是，股份虽然在利润分配上顺序和权重相同，但在投票时代表重投票权或投票项目。

关于同股不同权的问题，作者的好朋友潘贝尔写的很清楚(详见微信官方账号5月17日小米聚焦的文章《同股不同权，利弊几何》)。由于目前a股市场不接受带权重的投票权，笔者感兴趣的是另一个相关问题，即“同股不同权”——优先股。为什么是「变相」？

先简单区分一下“优先股”和“加权投票权”的区别:加权投票权在投票比例或具体投票项目上有优先权，而优先股正好相反。在大多数情况下，优先股在公司事务中没有表决权，但在股利分配顺序上比普通股有优先权，这才是优先股得名的真正原因。

虽然大家都或多或少的知道优先股这个词，尤其是熟悉外资市场的朋友，感觉在各种情况下都能碰到优先股。不过你可能听说过国内很多固定收益和可转换债券，但好像没亲眼见过“活”的优先股。那么它在中国的生活怎么样？接下来，我们来说说优先股在中国的“前世”。

一、优先股的“前世”

伴随着股票或股权的“公司”形式在世界各地已经存在了400多年。在中国，无论是清末、民国还是改革开放初期，公司制度的形式也是存在的。中华人民共和国第一个系统规定公司制度的正式文件是什么时候？

那是1993年的《公司法》，也就是邓公南巡并更名为市场经济体制的那一年。这部《公司法》基本奠定了我国现行公司法体系的框架，经过1999年、2004年、2005年和2013年的几次修订，一直沿用至今。

看完这个，读者可能会不耐烦。和这篇文章里的优先股有什么关系？公司法上有优先股吗？遗憾的是，纵观1993年至2013年的《公司法》，整篇文章都是关于普通股的。这意味着优先股在中国是“非法”产品？

你放心，如果没有这样的远见，立法机关的高层会被你白嘲笑吗？看看1993年《公司法》(第135条)中的一条规定:国务院可以对公司发行本法规定以外的股票另行规定。新修订的《公司法》保留了这一规定的原文。

综上所述，在公司法框架下，除普通股以外的其他种类的股票都有机会，激活权在国务院。但是，自从1993年这个机会出现以来，一直处于沉睡状态，那么国务院什么时候会“唤醒”优先股呢？

经过长达20年的等待，2013年11月，国务院发布了《国务院关于优先股试点的指导意见》，优先股在中国真正有了可操作的机会。20年是很有意思的一段时间，不仅金庸先生的武侠小说成就了很多英雄或者说从退休到回归的时间是20年，现实生活中，很多公司、律所、会计师事务所、金融机构等等。经历了从初创到繁荣的大约20年。

二、优先股的“生命”

一旦国务院激活优先股，接下来的重要任务就交给部委了。我们将整理2013年至今国务院层面和部委层面与优先股相关的文件:

以上四个文件构成了现行优先股制度的框架。为了方便读者理解，作者对这四篇文献中的关键内容进行了筛选和梳理。看了这张表，优先股的10个关键要素基本可以掌握:

看到这里，我觉得聪明的读者会有一种直观的感觉。商业银行为什么会有那么多特例？这个问题的答案可以在以下内容中找到。

第三，优先股在中国的“开花”

为了给读者一个直观的感受，笔者统计了2014年3月21日(试点管理办法发布之日)至2018年5月31日已完成发行或正在申请发行的a股上市公司优先股情况。据笔者统计，自2014年证监会批准发行优先股以来，在近四年半的时间里，仅45只优先股成功发行并正在申请发行。

作为再融资的品种之一，“少数”一词当之无愧。通过对45只优先股的分析，可以从数据中总结出一些有趣的特征。比如45只优先股100%是非公开发行，100%由发行人赎回；此外，还有一些其他数据趋势，如发行人和股息收益率类型，如下所示:

从以上两张图表可以清楚地看出，银行发行人在已经发行或仍在申请发行的优先股中占绝大多数(70%)，股息收益率主要是浮动股息收益率(80%)。在这些优先股的主要条款中，如赎回价格、浮动股息率的确定方法、强制转换为普通股条款等，一些常见的内容可以进一步细化和总结:

看完a股市场优先股的发行，读者应该和我一样有两个疑问:一是为什么银行是主要发行人，二是为什么强制转换为普通股的触发条件都是一样的？这两个问题需要从两个方面来回答:一方面是优先股的特点，另一方面是银行业的特殊性。

首先，从优先股的特点来看，优先股与可转债非常相似，都是兼具“债”和“股”的工具，但优先股的两种属性都不纯粹。

首先，就“债务”而言，优先股的分红权优于普通股，但次于普通债权，不存在固定期限概念；

就“持股”而言，一方面只有股东的名字，行使表决权的机会非常有限；另一方面，大多数a股上市公司发行的普通股没有机会转换为普通股，也没有机会参与公司的剩余财产，因此这对于大多数投资者来说不是一个很好的投资选择。

因此，能够成功发行优先股的主体必须是盈利能力强、规模大、信用稳定的主体。那么另一个相关的问题是，这些优先股最后谁来买？

笔者在阅读了40多家发行人的发行结果后，基本上将认购对象分为两类:一类是与银行、保险、信托相关的主体，另一类是实力雄厚的国有企业，如中国移动、烟草公司等。这两类投资者都有一个共同的特点:财务实力强，对投资流动性和期限要求低。

两朵花开，一桌一朵。说了优先股的情况，是时候说说银行业本身了。

银行业作为金融业非常重要的组成部分(也是最大的金融分支机构)，对经济稳定至关重要，因此受到严格的监管要求，尤其是在资本充足率方面，这与普通金融机构或上市公司有着显著的不同。

在《商业银行资本管理办法(试行)》中，银监会对银行资本充足率划定了几条红线，包括:核心一级资本充足率不得低于5%，一级资本充足率不得低于6%，资本充足率不得低于8%。至于什么是核心一级、一级资本、风险投资，这些术语太复杂了。

简单来说，银行普通股属于核心和资本，白银优先股可以作为核心资本之外的其他一级资本上市，也可以用于提高资本充足率。

同年中国银行业监督管理委员会发布的《中国银行业监督管理委员会关于商业银行资本工具创新的指导意见》中，对可减记(即转换为普通股)的一级资本工具的减记触发设定了明确的线。这是“其他一级资本工具触发事件”，即商业银行核心一级资本充足率降至5.125%(或以下)，“二级资本工具触发事件”是指以下两种情况中的较早者:2。有关部门认定，如果商业银行不从公共部门注入资金或提供同等效果的支持，它将无法生存。"

至此，读者应该恍然大悟，为什么银行业发行优先股强制转换为普通股的触发条件一模一样，因为原文来源于银监会原文。所以综上所述，在所有上市公司中，银行是最有动力发行优先股的，而银行业的高利润率可以支撑优先股更高的股息率，也是最容易发行优先股的。

四.结论

优先股在中国等了很久，已经在a股土地上生根发芽，但仍处于“蹒跚学步”的试点阶段，其使用仍受到许多限制，包括发行人、普通股转换、剩余财产分配等。实际使用中，几乎成为银行业上市公司的专属渠道；更有甚者，以优先股为对价的上市公司公开发行优先股的条件从未被触发，这在成熟的资本市场早已是惯例。

这也说明我国优先股的种类还是非常广泛的。也希望时机成熟的时候，监管部门放松一些创新的金融工具，给市场更多的选择和决策。a股市场，是时候告别“家长式监管”了。

作者邮箱:zhaohuyang@foxmail.com

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