【五羊本田酷影踏板车】电动自行车产业深度研究与投资战略报告

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1.电动自行车：民族产业，应用广泛，市长/市场规模广泛

电动自行车是指以蓄电池为辅助能源，在普通自行车的基础上安装电机、控制器、蓄电池、旋转手柄等操作部件和显示仪表系统的机电一体化个人交通工具。自从19世纪30年代法拉第发明了世界上第一台电动机以来，很多人一直在努力将电动机应用于自行车上。随着电动车技术的不断更新，进入21世纪后，全球电动自行车产业的发展正式进入井喷期。

全球电动自行车市长/市场供应量和市长/市场规模逐年增加。据Statista统计，2015-2019年全球电动自行车市长/市场供应量呈现波动的增长趋势。2019年全球电动自行车市长/市场供应量为3972万辆，比2018年增加了11.01%。2015-2019年，全球电动驾驶市场规模呈逐年增长趋势。2019年，随着中国流向国外市场的电动自行车数量下降，台湾、日本等国的生产能力没有及时补充，全球电动自行车行业市场规模急剧下降，仅4.36%就增加到189亿美元。

亚太地区和西欧占据了全球电动自行车市场的大部分。全球电动自行车市场以亚太地区为主，亚太地区占电动自行车市场的94.39%，西欧的比重为4.60%。其余地区电动自行车市长/市场份额均在1%以下。

从20世纪末开始，中国的“金马岭”大力发展电动自行车。电动自行车是改革开放以来具有中国特色的创新产品之一，属于环保、贴近民生、拥有高度自主产权的民族产业，自20世纪末全国各地“金马岭”发布以来，电动自行车逐渐发展成为国内重要的交通工具，特别是在二三线、四五线城市有着非常广泛的应用。

新世纪以来，中国电动自行车行业迎来了蓬勃发展，目前正进入稳定期。全国电动自驾车产量从2000年的29万辆增加到2013年的3695万辆，年均复合增长率达到34.21%，在此期间，行业活动度最高，参与者众多，行业技术水平大幅提高。随着产业的成熟，产业开始从高速发展阶段逐步进入一体化发展阶段，高速发展阶段增加的行业生产能力也要逐步消化，2014-2017年电动自行车产业产量小幅下降，但2018-2019年迎来小幅复苏，总体保持3000万辆以上的年产量。

中国电动自行车产业有着广泛的置换市场。据中国自行车协会统计，截至2018年底，我国电动自行车社会保有量已接近3亿辆，电动自行车的一般寿命为3 ~ 5年，电池每1.5年需要更换一次，具有很大的更换市场。

电动自行车产业链：

上游材料：电机、电池、控制器是核心原材料。目前，这部分上游企业生产技术已经成熟，蓄电池、电机、控制器已经出现了较多的知名生产企业，具有一定的规模和行业影响力。其中电池角形成了铅酸电池的双寡头垄断格局。天能动力和超威动力连续几年占据了整个行业的80%以上。此外，电动自行车电池使用锂电池的比例也在提高，专业消费锂/电动汽车锂企业(如ATL、宁德时代、星恒电力、亿位锂能源等)也在布局这个市场。也有专门公司为电动滑板车提供电力制造，如日照食品。(威廉莎士比亚，电，电，电，电，电)。

中游生产流程：生产厂家负责将电动自行车车辆设计计划、采购或自行生产的零部件按照严格的工程流程、运营标准组装起来，形成电动驱动或电动辅助功能的电动自行车产品销售给下游经销商或客户。目前，雅迪和艾玛是规模领先的两家公司，上市公司也有全面采用专注于老牌制造商新一和高端的锂电的小牛电。

下游渠道：电动自行车行业主要通过分销模式销售，经销商经营实体店铺，负责产品的陈列、销售和售后服务，中游企业也进行部分直销和互联网销售。另外，铅酸电池的寿命一般为1-1.5年，电池需要定期更换，电池故障也需要更换，因此产生了巨大的电池更换网络，市场主要被天能和超威的经销商占据。

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新型的电动自行车——电踏车。传统电动自行车主要消费地区在中国，也有向东 南亚扩张的趋势，而欧美、日本地区使用的电动自行车一般称为电踏车，其外形 类似于自行车，配备有专门电池作为辅助动力来源，并配有电机作为动力辅助系 统，能实现人力骑行和电机主动一体化的新型交通工具。电踏车在不改变“骑行” 特质的前提下，让骑行变得更加轻松，在满足日常通勤用途的同时也能较好地满 足郊游、户外运动等需求，更加代表一种生活方式和运动体验，整体售价较高。

2、新国标执行使行业趋向规范，2021-2022 年附近迎来替换 需求

旧国标执行不严格，较多安全事故促使新国标颁布。1999 年 5 月 28 日，国内第 一部电动自行车的国家标准发布实施。标准规定电动自行车时速不超过 20 公里， 重量不超过 40 公斤。但几年后，市场上大部分电动自行车产品都已超过国家标准 要求的限速和限重，几乎难以找到“国标车”。近年来，我国电动自行车道路交 通事故及火灾事故频发且数量呈逐年增长趋势，由此造成大量人员伤亡。事故暴 露出电动自行车在生产标准、产品质量、停放充电等方面存在突出问题。2018 年 09 月 17 日，工信部等四部门发布了《电动自行车安全技术规范》国家标准，调 整完善了电动自行车最高车速、整车质量、脚踏骑行能力等技术要求，并于 2019 年 4 月 15 日起正式强制实施，并且规定企业在过渡期后，生产许可证转为 3C 认 证，产品销售必须要求通过 3C 强制认证。

旧国标时通常电动自行车和电动摩托车的区别没有被明确区分，但新国标执行后 电动自行车被分为下列三类：（1）电动自行车；（2）电动轻型摩托车和（3）电 动摩托车。三者的区别主要是在车速、重量和办理牌照方面有不同规定，但通常 行业中现在仍然将电动摩托车也习惯性地继续称作电动自行车。

中国各地相继出台过渡政策，预计 2021-2022 年附近将出现销量峰值。2019 年 4 月 15 日，《电动自行车安全技术规范》强制性国家标准（简称新国标）开始正式 实施。为了让超标车逐步有序地退出市场，北京、天津、浙江等地相继出台政策， 为超标车设置过渡期。除个别城市过渡期为 5 年及以上之外，其余城市大部分过 渡期为 3 年。我国目前电动车存量超过 3 亿，其中超标车超过 2.5 亿辆，这意味 着未来 3 年要完成相当一部分的替换目标。预计在 2021 年-2022 年，我国电动车 市场将出现一个销量峰值，峰值可能在 4500-5000 万辆/年。

3、快递、外卖等场景贡献相当电动自行车增量和替换需求

近年来，网购和新零售等配送需求催发了快递和即时配送物流市场的发展。2008 年以来中国规模以上快递业务量基本均保持在 30%以上的增速，2019 年达到超过 500 亿件，行业形成了顺丰和“四通一达”等寡头垄断的格局。2014 年开始即时 配送开始爆发，即时配送从同城、小件、外卖领域切入，逐步拓展到生鲜、商超 配送领域，2019 年已经有接近 200 亿单的服务量，行业中形成了美团、蜂鸟、达 达、闪送等规模较大的服务商。

快递、外卖等配送市场的崛起为电动自行车带来了显著的增量和替换需求。目前 根据统计的部分主流配送平台的配送员数量，可以保守估计有超过 600 万辆的快 递/外卖等电动自行车的保有量，这部分用户群体对于电动自行车有高的续航里程 和较大的载物量的要求。远期来看，这部分市场对于电动自行车的需求有望超过 1000 万辆，且由于使用习惯频次较高，电动自行车的更换周期较其他常规的使用 方式较短，一般一年左右就要更换一次，为行业带来了显著的增量和替换需求。 其中新日股份已经公告接到美团超过 30 万辆的订单需要在 2020Q2 进行交付，其 他厂商也或多或少受到配送市场需求的拉动。

4、电动自行车在海外市场有较为广阔的需求，中国企业已经 开始布局

从过去 10 年中国电动自行车的出口情况来看，基本保持了年均双位数的增长， 但相比于过去几年每年 3000 多万辆的国内销量来说，整体规模仍然较小。

过去几年，美国、荷兰、越南、德国、比利时是我国电动自行车的主要出口国家。其中欧美发达国家更多接受电踏车或高端的电动自行车，尤其在 2020 年全球公共 卫生事件的影响下，电踏车和高端电动自行车的出口得到较快增长。而另一方面， 消费习惯和中国类似的市场是东南亚市场，这些市场电动自行车仍在起步阶段。

越南市场为代表的东南亚市场将成为电动自行车需求的显著增量。以越南市场为 例，其是世界第四大摩托车消费国，摩托车保有量约为 4500 万台，并每年以 300 万台的速度增长。但因长期饱受空气污染的困扰，越南政府宣布即将在 2023 年前 后实行“禁摩令”，有望带来较大的电动自行车需求增长。随着禁摩令的逐渐实 施和环保、交通管制等要求，东南亚的其他市场也有望迎来较快的电动自行车需 求的增长。

雅迪作为国内首家厂商在海外投产了首条产线。2019 年 11 月，雅迪宣布越南北 江生产基地正式投产，目前该基地产能 20 万台/年，计划在未来 3 年内，增加至 4 条生产线，产能提升到 50 万台/年。这是中国两轮电动车品牌首次在海外建立生 产基地，实现了生产基地、完整供应链、铺设经销商网络的垂直一体化经营。越 南作为中国两轮电动车的重要出口国，中国厂商有望将中国发展 20 多年的成熟经 验带到东南亚市场。

5、电动自行车产品发展方向：长续航、轻量化、智能化

根据 ZDC 互联网消费调研中心发布的报告，续航、价格、产品质量、电池类型和 外观设计成为了消费者最为关注的五大指标，其中续航里程超过价格成为影响用 户购车决策的首要因素。

针对不同的用车需求，用户的续航里程需求也有着明显差异。其中，物流配送行 业对于续航需求是最为强烈的，过半用户对于续航的要求都超过了 120Km，而通 勤族的普遍续航需求在 30-70Km 范畴，占比超过六成。单人日常代步、接送孩子 以及上下学的用户对于续航里程的需求相对偏低，集中在 30Km 左右。

部分消费者对长续航和较快骑行速度的电动自行车的高追求情况下，新国标要求 下需要上牌的电动摩托车仍然是这类人群的首选。新国标执行后，大部分城市已 经公布了电动摩托车上牌的相关规定，上牌的流程各地略有不同，但总体上流程 并不复杂。但也注意到，一线城市中如深圳在电动车管理上采取了较为严格的管 理政策，并未针对电动车推出上牌政策，除特殊工作人群外（快递、外卖等）外 一律禁行，当然这只是个例。

新国标促进电动自行车轻量化。新国标对电动自行车的技术要求作了较大调整， 其中一项技术变化就是含电池在内的整车重量由 40 公斤调整为 55 公斤。虽然含 电池在内的整车重量要求有所提升，但电动自行车铅蓄电池重量多为 16.4-35.5kg。 若仍然采用铅蓄电池，则会有整体重量超标的风险，而将其替换为同等电量的锂 离子电池，其重量将下降至 3.7-9.2kg，使得电动自行车整车重量将有一个明显的 下降，且续航里程将会有一定的提升。过去一段时间部分地区新的电动自行车申 报的情况已经出现明显的锂电化趋势。

新国标下推动电动自行车配备锂电池比例显著提升。铅酸电池相较锂电池，最大 的优势在于产品价格，而电动车恰恰又是一个价格敏感型的产品，所以在过去很 长一段时间内，铅酸电池牢牢占据了电动车市场的绝对多数地位。但随着新国标 的落地，铅酸电池已经无法满足新标准对于电动自行车整车重量 55Kg 的上限， 因此电动自行车配套锂电的占比快速提升。高工产研锂电研究所（GGII）数据显 示，2019 年中国自行车用锂电池出货量达 5.45GWh，同比增长 61.5%。受下游需 求强势拉动，预计 2020 年将提升至 8.45GWh，同比增长 55%。

智能化成为新的核心竞争力。根据《2019 年中国电动车产业发展白皮书》，在消 费者满意度调研结果中，用户对智能化一项的平均打分低于及格线。这体现了随 着消费升级趋势下，用户对于电动车的需求已经发生了深刻变革。颜值设计、特 色功能、智能交互以及骑行文化都成为了新一代用户关注的要点。以小牛、速珂、 E 客为代表的品牌车企已经基本实现了基于传感器-车辆 ECU-大数据后台-用户端 APP 的完整数据链路，来进行车辆实时定位、车况监测、行驶数据记录、用户远 程控制、OTA 升级等功能。小牛还通过自主研发的“NIU ECU”智能中控系统， 收集用户的骑行数据进行建模运算，从而能够针对性地升级电动车如减震、续航、 刹车等方面的性能。

6、电动自行车市场格局：马太效应逐步体现

市场集中度提升，“马太效应”日渐显现。电动自行车行业在高速发展阶段时缺 乏较高的准入壁垒和技术壁垒，市场集中度低，产品质量参差不齐。2009 年，持 有生产许可证的企业多达 2600 多家，截止去年，国内有生产许可证的企业仍有约 700 家。随着使用人群生活水平的改善和对电动自行车认识的日益提高，消费者 对电动自行车的产品质量、售后服务、技术革新水平等提出更高要求。另一方面， 新国标等政策的实行下，对于企业产品的标准化要求也更高。因此，生产企业必 须具有新产品开发能力，完善的质量控制体系，优秀的售后服务体系。随着市场 的优胜劣汰，电动自行车行业“马太效应”逐步体现，市场集中度持续提升中。

龙头企业地位稳固。根据 2019 年电动自行车品牌销量分布得知，2019 年全年电 动自行车销量在 500 万台以上的企业仅有两家，分别为爱玛科技和雅迪控股，稳 居电动自行车企业第一阵营。台铃连续三年位列第三，但和前两名实力差距较大。 立马、比德文、五星钻豹则是第一次进入了百万俱乐部。部分摩托车品牌，比如 永源、三雅、吉能由于进入电动车行业时间不长，虽然 2019 年销量不算太高，但 是后劲十足，绿能、绿佳、欧派、绿驹都已经提出 2020 年过百万的计划。

前三甲合计市占率接近四成，2020 年领先厂商均提出较高的销售目标。2019 年， 电动自行车行业企业销量前三甲分别为雅迪、爱玛、台铃，分别突破了 600 万、 500 万和 300 万台，行业市占率分别为 15.5%、13.2%、8.2%，合计占有市场份额 37.3%。这三个品牌中，雅迪已经从产品、渠道等方面做好了充分的准备，2020 年冲击 1000 万台销售目标；爱玛电动车自成立以来便以高质量、时尚的品牌形象 占据了消费者心智，2020 年冲击 800 万销售目标；而台铃也将 2020 年的销售目 标设定为 400 万台，一线代言人、央视+卫视的制空权给了公司强劲的支持。

新兴电动自行车企业发展迅速，年青一代的高端化需求成为行业发展新动力。针 对连续两年的品牌关注度变化对比，数据显示二线品牌如小牛、速珂在 2017 至 2018 年间取得了明显进步。小牛、速珂和 E 客电动作为目前国内电动车领域的“造 车新势力”，线上玩法更加灵活，迅速占领年轻人市场。以小牛为例，其智能、 BMS、互联的技术优势顺应了互联网发展大潮，通过推出周边产品来打造电动两 轮车生活方式品牌也深受年青一代喜爱。

1.产品对比

雅迪一直将打造“更高端的电动车”作为企业发展的长远战略，以硬核技术引领 产品创新，整合顶级资源提升产品品质。雅迪在动力系统、能源系统、智能系统、 安全系统、人性化科技等方面都拥有行业领先优势。当下，雅迪电动车可分为七 个系列：G 系列、M 系列、T 系列、E 系列、V 系列、R 系列、U 系列。

爱玛的产品定位中将时尚作为重要的品牌调性。爱玛电动自行车产品可分为四个 系列：单车系列、MINI 系列、酷派系列、功能系列。

新日电动车产品分为灵动-FAIRY、锂想-IDEAL、酷影-RELEASE、丽人-BEAUTY、 征途-TRAVEL 五大系列，为不同的定位人群提供了优势突出的产品。灵动系列主要特点为“精巧身形，畅行无忧”，锂想系列打造更轻、更科技的锂电池车，酷 影系列电动车动力更为强劲，丽人系列主打“品味优雅，时尚丽人”，征途系列 具有超长续航，可用于载人、载货。

小牛专注于锂电两轮车领域，布局中高端产品，因而相对于另外几家公司价格较 高。小牛通过“互联网+”的创业思维和极致的产品体验打造核心竞争力，被誉为 “电动两轮车行业的小米”。公司推出了至少七个系列产品：电动踏板车系列 NQi, MQi, UQi, Gova, 城市通勤系列 RQi, TQi 以及性能自行车系列 NIU Areo。

我们统计了目前雅迪、爱玛、新日和小牛目前在售的主流车型的参数和价格，分 析得到如下结论：

（1） 除定位高端锂电的小牛外，其他主流厂商的新国标标准下不需要上牌的电 动自行车普遍定价在 2000-3000 元/辆之间，而需要上牌的电动摩托车车型 普遍定价在 3500 元以上。

（2） 新国标标准下不需要上牌的电动自行车已经出现了较为明显的锂电趋势， 各品牌主流车型中有超过一半均提供了锂电款，但价格也较同品牌类似定 位的铅酸电池款的车型略高，但锂电款更为轻便且提供较长的续航里程。

（3） 新国标标准下需要上牌的电动摩托车中，除全锂电定位的小牛外，其他主 流品牌仍以铅酸电池车型为主，主要是因为配置接近的锂电车型价格明显 高于铅酸电池款的车型。

2. 收入规模、结构和盈利能力：

雅迪和爱玛规模领先，小牛自身在快速增长中。总的来看，这四家公司中，在港 股上市的雅迪控股体量最大，紧随其后的是另一家龙头企业爱玛科技，第二梯队 厂商中的新日较前两家的规模仍有差距。行业新玩家小牛电动成立于 2014 年，在 持续了 4 年的亏本之后，小牛电动在 2019 年实现了扭亏为盈，实现现营收 20.76 亿元，净利润 1.9 亿元，暂时其体量、盈利能力与雅迪、爱玛等相比仍有不少距 离，但其高端化的策略在行业景气向上的趋势下有望实现较快的增长。

四家公司收入结构略有不同。四家公司均专业从事电动自行车、电动轻便摩托车、 电动摩托车等电动两轮车的研发、生产与销售。但从收入结构来看：雅迪的电动 自行车占比小，主要收入来自于电动摩托车和电池等零件的收入；新日的电动摩 托车收入占比略超电动自行车；爱玛的收入结构中电动自行车的占比高于电动摩 托车；小牛电动在两轮电动车的基础上，推出了围绕骑行及生活所衍生出的周边 产品，包括头盔、金属钥匙扣、装饰车牌、冬季骑行手套及 N1S 车模、T 恤、鸭 舌帽、帆布袋、挎包等。

行业整体利润率水平一般。2017 年开始行业出现了一定的价格战，导致 2017-2019 年除小牛电动外的几家公司毛利率水平基本在 15%附近，净利率水平基本在 5% 以下，其中雅迪的净利率水平保持在 4%以上，而新日的净利率水平在 3%以下。 小牛电动 2019 年全年毛利率为 23.4%，较 2018 年的 13.4%大幅增长，也远超同 行业其它头部公司，这主要得益于零售价格的上涨和产品结构变化的推动。小牛 主打高端、智能化电动车，价格在 3500 元至 6200 元不等，高于同行业其它公司 电动自行车产品均价。同时，小牛通过推出 T 恤、安全帽、背包等周边产品，实 现多元业态布局，从而获得了将近 50%的非车收入毛利率。

3. 销售模式

产业集群是当前我国电动自行车行业发展的重要特征。在生产方面，天津、江苏、 浙江三地成为我国电动自行车的主要生产区，并形成了集物流、配套、研发、制 造为基础的三大辐射中心，产业聚集优势明显。在销售方面，山东、河南、江苏、 河北、安徽等省区为我国主要电动自行车销售市场；华南地区的广西、广东等地 随着居民购买力增加以及电动自行车的爬坡、中距离行驶功能的提升，也逐步成 为电动自行车重要销售市场。

销售模式方面，行业内大部分公司主要销售模式皆为经销模式。经销模式下，公 司与经销商直接发生业务往来，经销商以直接购买的方式取得公司产品，并向终 端消费者进行销售。对于不同的区域，经销商也可能会分为多个层级，以应对较 为分散的市场需求。

以爱玛为例，公司经销收入占总营收比例较高，始终在 90%以上。爱玛科技的经 销体系较为扁平，主要采用区/县代理制度。截至 2019 年 6 月末，公司共有经销 商超过 1900 家，其中广东 198 家，河南 193 家，河北 154 家，四川 150 家。为便 于经销商的管理，公司境内销售部门下设华北、华东、华南、华中、西北、西南 六大销售区域分部完成对全国的覆盖。由区域经理负责大区渠道规划、产品规划、 促销活动规划、团队建设、定期培训等，由业务经理负责对具体店铺进行实地督 导、店铺规范、活动执行、拓展建设及数据获取等。此外，公司在内部设立爱玛 商学院，负责对经销商、店长提供相关培训。

雅迪积极扩充分销网络，销售网络几乎覆盖中国的每个行政区域。截至 2019 年末， 雅迪共有分销商 2155 家，以及逾 12000 个销售网点，未来 2-3 年也有较为强劲的 经销商扩张计划。雅迪具有严格的经销商管理机制，会向经销商提供技术支持， 以保证客户良好的销售及售后体验，包括售后培训、维修支持等，并将高标准的 服务要求推到海外。

新日也主要采用经销模式，对部分集团客户采用直销模式。公司积极推行以市场 为导向的品牌战略，大力发展经销商渠道，有效整合直销或跨界合作等平台网络。 经过多年的不断积累，公司已构建了覆盖全国，整合跨界、批发、零售、直销等 的多元化渠道网络体系。

小牛的销售渠道包括经销商、直营、电商等，其中经销模式为主要销售模式。小 牛构建了一个独特的全渠道零售网络，其线下销售渠道包括“城市合伙人”与线 下专卖店。“城市合伙人”是其独家经销商，开设和经营专卖店或签约加盟专卖 店。截至 2019 年末，小牛电动共有“城市合伙人”235 家，经营专卖店 1050 家。

4. 成本及费用对比

以爱玛披露的数据为例，公司的主营业务成本主要分为三个部分：材料费用、人 工费用、制造费用。其中主要构成为直接材料费用，占比超过 90%，直接人工与 制造费用占比在 3%-5%之间。公司生产所需原材料的种类较多，主要原材料为蓄 电池、电机以及控制器，2019 年 1-6 月采购平均单价分别为 450 元、192 元、55 元。其余原材料较为分散，前叉、轮胎、包装材料、充电器等占比均在 1%-5%之 间。其余占比 35%左右的“其它”类原材料由约 300 种原材料组成，合计金额前 十的有 ABS 套件、车轮、PP 套件、鞍座、半成品-塑件烤漆、灯具、减震器具、 线束、油漆、车把等。

销售费用是公司期间费用中占比最大的部分，主要为广告及业务宣传费等。爱玛 科技与雅迪控股销售费用率低于新日股份与小牛，主要是由于爱玛与雅迪均根据 实际业务情况将包装材料计入生产成本而非销售费用中，降低了销售费用率，且 两家公司业务规模更大，因此销售费用率更低。在销售费用明细方面，爱玛科技 销售费用中广告及业务宣传费占比较高，近三年来占比一直在 50%左右，主要系 公司重视广告宣传与投入，自 2009 年开始就选用周杰伦作为代言人，另外 2017 年以来公司也继续加大了广告及业务宣传投入力度。其他公司也均投入了较为明 显的广告投入，比如雅迪选择了范迪塞尔、胡歌等人的代言，小牛也采用了植入 电视剧的广告方式等。

研发费用方面，雅迪控股 2019 年全年研发支出为 3.86 亿元，远远超过新日股份、 小牛电动的研发投入。小牛电动虽然研发投入仅有 0.67 亿，但其研发支出占总营 收的比例为 3.23%，与雅迪控股比例相当。以雅迪为例，公司的研发投入主要分 为三项：（1）研发人员的工资，设备采购摊销等；（2）对外的设计磨具的开发 磨具费用；（3）前沿的产品的开发，比如石墨烯电池，中置电机和轮毂电机的开 发等。

7、总结与投资建议（详见报告原文）

……

（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源：兴业证券）

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