2019年8月17日,中国人民银行发布公告[2019]15号,决定改革和完善贷款市场挂牌利率形成机制。作为中国最重要的金融产品,贷款定价模式的变化将深刻影响金融体系和实体经济体系的盈利模式和竞争格局的变化。基于此,我们做了深入的解读和分析。
一、改革的背景、内容和影响机制
背景:“利率双轨制”阻碍贷款利率下降,企业融资成本高
自2018年以来,央行多次下调RRR,创造了新的货币政策工具,确保了合理充裕的流动性,有效引导市场利率下调。质押式回购加权利率、票据融资利率、境内存款机构10年期国债收益率大幅下降。但由于国内存贷款利率和市场利率的“双轨制”,市场利率对实体经济的传导受阻,实体经济的融资成本难以保持高位。截至2019年第二季度,金融机构人民币一般贷款加权平均利率为5.94%,比2019年第一季度低0.1个百分点,但分别比2018年和2017年高0.03和0.14个百分点。
此外,2019年,央行重点引导小微企业降低融资成本,取得显著成效。后续降低融资成本压力很大,需要出台新的政策措施。央行《2019年第二季度货币政策执行报告》显示,今年上半年,新增普惠小微企业贷款平均利率为6.82%,比2018年全年平均水平低0.58个百分点;截至2019年6月底,五大行新增普惠小微企业贷款平均利率为4.78%,比2018年全年低0.66个百分点。此外,承担或减少信贷相关费用相当于将其他融资成本降低0.57个百分点。全国例会“确保全年小微企业贷款综合融资成本降低1个百分点”的目标总体实现。同时,截至2019年5月底,五大国有银行对普惠小微企业的贷款余额较2018年底增长23.7%,30%的年度增长计划大部分已经完成,其后续增长空将更加依赖新的政策支持。
内容:定价、报价、公告三大规则变化,直接指向降低实体经济的融资成本
为了提高利率传导效率,降低实体经济的融资成本,新贷款市场的报价利率形成机制应运而生,出现了利率“双轨一轨”的雏形。具体来说,新老LPR设计在定价规则、报价规则、公告规则三大方面做了较大调整,包括新LPR设计定价目标利率由“贷款基准利率”改为“中期贷款便利利率”,加分方式进一步由资本成本、市场供求、各银行风险溢价等因素决定;报价行的范围从最初的10个增加到18个,术语“品种”增加了一个五年term;增加5BP的最小步长限制,报价频率由每日减少到每月。
冲击机制:加强LPR与市场利率的联动,通过竞争降低利率水平。新LPR设计如何实现市场利率向实体经济的传导?如何理解自己的系统设计?我们从以下几个方面进一步分析:
一是新增贷款利率的确定依靠MLF和两点,与市场利率的联动明显增强。新LPR报价是根据MLF利率加点形成的,即每个LPR报价银行以反映银行平均边际资本成本的一年期MLF利率为基准,综合评估自身资本成本、市场供求、风险溢价等因素,确定加点范围,最后报出自己的价格。商业银行向企业发放贷款的利率是根据LPR报价加上反映市场资本供求、银行风险偏好和业务风险的利差确定的。这意味着新贷款利率的确定将包含更多的市场化和波动因素。相比基准贷款利率和市场利率,MLF联动明显更强,两点上调也给商业银行更多的自主权和灵活性。贷款利率的“双轨一轨”具有内在的牵引力。
二是贷款利率与MLF利率仍存在利差缺口,MLF与LPR的联动可能会压低LPR的报价,间接降低企业的实际融资成本。目前,六个月至一年期贷款利率为4.35%,一年期LPR利率为4.31%,一年期多边基金利率为3.3%。后两种利率联动,有助于压低LPR报价,有效降低企业实际贷款利率,间接降低利率。三是将报价银行增加到18家,从源头上保证不同金融机构的差异性和代表性,反映市场资金供求情况,增加竞争。在原有10家全国性银行报价银行的基础上,新增2家城市商业银行、2家新型农村商业银行、2家新型外资银行、2家新型民营银行,报价银行范围扩大至18家。根据八家不同类型的新报价银行,在资金成本、优势业务类别、产品定价能力和水平上存在较大差异,这决定了新LPR报价能够反映不同银行机构的资金供求和风险承受能力和水平,有利于全面反映市场真实水平,增加金融市场竞争,提高金融服务实体效率。
第二,银行业固有的利润路径依赖将被打破,中小银行面临的挑战将更加严峻。此次利率形成机制改革是一次突破性的制度变迁。在实现利率市场化改革的最后阶段,银行体系乃至整个金融体系除了提高利率传导效率、促进实体经济融资成本降低之外,还将面临制度变迁带来的洗礼和挑战。
制度路径依赖将继续被打破,传统盈利模式面临挑战
改革开放40年来,随着中国经济的发展,银行业的规模迅速扩大。但在我国高储蓄率、高进入门槛、强风险防控体系的安排下,银行业成为风险最低、利润较高的“金领”行业。导致银行间竞争不充分,依赖较高利差的盈利模式没有得到实质性优化,银行机构应对风险的能力参差不齐。利率形成机制的改革将逐步降低银行在资产方面的收入。在成本方无法显著转移的压力下,银行利差收窄空将成为趋势。这意味着依赖牌照和规模、依赖利差的银行业旧盈利模式将难以为继,也将迫使银行优化资产结构和信贷结构,提高经营管理效率,提高业务水平。但这条道路的打破只是开始,银行未来面临的存款难、优质资产难、金融脱媒、不良贷款增加等挑战更加严峻。
中小银行的盈利面临多方面的压力,银行业优胜劣汰或加快利率形成机制改革对整体影响很大。在现有的国内利率传导机制下,对不同银行的影响往往是不同的。在这种新的变化下,中小银行面临着多方面的压力,未来银行业的优胜劣汰和整合将明显加快。
目前央行只与一级交易商进行MLF操作,以释放流动性。一级交易商主要是国有银行和实力雄厚的股份制银行,而许多中小银行在开展业务前需要整合一级交易商的资金。这意味着,一方面,中小银行的资本成本自然高于银行,在新的贷款定价机制中也处于弱势地位。宝商银行事件后,中小银行同业存单收缩,金融体系内部流动性分层明显。中小银行与大银行的资本成本差异可能面临扩张压力;另一方面,在优质资产的竞争中,中小银行明显处于弱势地位,这将迫使其因利润压力而将资金风险配置到风险更大、收益更高的资产上。在经济下行压力加大、不确定不稳定因素增多的背景下,企业违约事件频发,可能导致中小银行不良贷款率和金融风险增加。因此,在与大银行的竞争中,中小银行的操作风险增加,优胜劣汰可能是必然的。
第三,资质较好的企业将从改革中受益更多,并为房地产定向调控增添新的工具
降低贷款利率的效果不宜高估,资质较好的企业预期受益更大
根据贷款市场挂牌利率形成机制的改革,银行发行的贷款利率将在LPR基础上形成。贷款利率与LPR之间的利差取决于市场资本供求、银行风险偏好和商业风险。因为资质较好的企业信用风险较低,银行可以要求较低的分,而资质较低、操作风险较高的可能要求较高的利差,甚至拒绝贷款。所以这次改革对企业的影响也会间接起到市场淘汰机制的作用。此外,改革对银行的影响深远,小银行在资本获取能力和资本成本方面并不占优势,这进一步限制了它们为企业特别是中小企业降低资本成本的意愿。
目前经济下行压力加大,银行整体风险偏好下降。承办行事件后的流动性分层现象,阻碍了流动性从大银行向中小银行的传递,不利于降低信用风险较高企业的融资成本,资质较好的企业可以从此次改革中受益。因此,不应高估贷款利率市场化对企业成本降低的影响,应视企业具体情况而定。
对房地产市场的限制没有解除,降低贷款利率的可能性很小
国务院改革完善了贷款市场挂牌利率形成机制,核心内容之一是新增5年以上的LPR品种,意义重大,超出市场预期。目前人民币贷款基准利率有短期、中期、长期等多种,其中短期包括6个月和6个月至1年;中长期包括1至3年、3至5年和5年以上。增加期限在5年以上的品种,一方面是为了改善LPR期限结构,引导银行中长期贷款,为降低企业中长期贷款成本铺平道路;另一方面,我们认为是为了防止房地产市场上企业和居民贷款成本的降低,避免进一步刺激房地产泡沫,增加金融风险,落实中央一再强调的“不炒房”原则。
以上设计科学性和方向性较强,因为目前居民住房贷款基本都是5年以上的中长期贷款。此前,利率形成机制是以5年以上贷款的基准利率为基础,具体浮动幅度由各银行自行决定。此次改革中,单独增加期限在5年以上的LPR品种,可以在降低企业贷款成本的基础上预留居民购房贷款利率,防止低成本增量资金进入房地产市场,达到定向调控的目的,并预留空用于经济结构调整。因此,虽然央行在此次公告中没有给出定价,但估计5年期LPR接近当前5年期贷款基准利率,下调幅度有限空。事实上,目前6个月至1年的贷款基准利率为4.35%,与5年以上的贷款基准利率仅相差55个基点。因此,虽然一年期LPR将从目前的4.31%下降,但五年期LPR预计将比一年期LPR下降得少。
四是利率市场化改革“最后一公里”帷幕已经拉开,后续改革任务依然艰巨。利率整固是中国利率市场化的“最后一公里”。利率合并分为贷款利率合并和存款利率合并。这次改革只是贷款利率的盘整,所以未来的存款利率盘整是可以预期的。在贷款利率的合并和后续改革中,有一些问题需要密切跟踪和解决。
一是先合并贷款利率,后合并存款利率,商业银行资产负债管理难度加大。央行定向下调存款准备金率和定向降息工具也值得期待,新的利率风险对冲工具也应创建。从商业银行的资产负债表来看,贷款利率的合并会降低银行的资产回报率。根据商业银行内部资金转移定价机制,商业银行的资产定价和负债成本是挂钩的,这就要求商业银行的负债成本要进行相应的调整,即合并存款利率以提高负债成本的灵活性,但后者无疑是在预期之中,必然会增加商业银行资产负债管理的难度。从商业银行成本负债方面来看,目前一年期MLF利率为3.3%,基准一年期贷款利率为4.35%,利差为105BP。预计贷款利率合并后利差将会缩小,降低银行利差水平,增加银行盈利能力。事实上,中国法定存款准备金的利率是1.62%。为了降低银行成本和贷款利率,央行可以实施有针对性的下调存款准备金率。比如8月16日,全国例会提到“特别是面对当前形势,要保持合理充裕的流动性”,让银行获得更廉价的资金来源,以更高的成本替代部分MLF,从而降低社会融资成本。另外,如果贷款利率并轨实施效果不理想,在全球央行“降息潮”的背景下,不排除央行直接下调MLF利率,引导市场资本成本降低。最后,在存款利率实施之前,如何为商业银行创造管理利率风险的工具也是重要问题之一。
第二,扩大传销商的范围。2014年9月,央行为符合宏观审慎管理要求的商业银行和政策性银行创建了多边基金。目前,MLF交易对手主要是国有大银行、股份制银行等一级交易商。中小银行不在交易对手名单上,很难通过MLF利率融资,只能通过同业存单或其他利率较高的渠道融资。为了降低社会融资成本,特别是小微企业和民营企业的融资成本,预计央行将扩大MLF的交易对手范围。
三是未来存款利率盘整可期,利率走廊建设艰巨。目前,我国商业银行的存款利率主要是根据基准存款利率产生的。由于基准存款利率长期没有变动,存款利率不能很好地反映市场利率的变化。利率走廊是央行货币政策向价格调控过渡的重要环节,存款机构质押式回购加权利率是利率走廊中的重要利率。目前,我国已初步形成“公开市场操作工具+利率走廊”的组合,但DR007的利率稳定性有待加强。比如2018年下半年以来,其波动性不但没有下降,反而上升了。预计央行下一步将加大利率走廊建设力度,为存款利率一体化做准备
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