特变电工新疆硅业 特变的版图，张新的疆界！（深度复盘特变电工新能源成长史）

他好像不太会说话，几乎不接受采访。他的发展不是“一鸣惊人”，更多的是“吃苦，成功”。但正是他，用了近30年的时间，在输变电和新能源领域，努力打造了两艘世界级的船舶。是的，他就是张欣，TBEA的掌舵人和董事长。

TBEA起源于新疆的一个小镇昌吉。它位于天山北麓和准噶尔盆地南缘，亚欧大陆的中心。城市总面积8215平方公里，2011年前总人口只有36万。TBC的前身是1993年成立的特种变压器厂。到1998年，这家小厂总资产不到15.3万元，负债73万元。在当时26岁的技术骨干张欣眼里，这个小街厂就是“倒塌的废墟”。

即便如此，为了帮助这家工厂的其他工人“吃饭”，张欣果断放弃了“成为大型国企干部”的机会。1998年，张欣当选为TBEA的第一任掌门人，他带领52名员工从垃圾收集站购买塑料布，建造简易棚屋。在寒冷的几天里，这家小工厂用了不到一周的时间就恢复了生产。

当时谁能想到，在张欣的带领下，TBEA从一个资不抵债的街头工厂，在短短九年时间里，成为当时为数不多的a股上市公司之一。1997年，TBEA成功登陆上交所，这只是地域扩张的开始。从2008年开始，营收首次突破100亿，之后达到200亿、300亿、400亿。TBEA在十年内完成了四级跳远。2017年，TBEA在《财富》杂志的中国500强榜单上排名第167位。

事实上，TBEA要在光伏行业“生存”并成为一个十亿美元的俱乐部是极其困难的。要知道，在这个有时候“突变”的行业里，近十年来中国有几家光伏巨头倒下了，只有极少数企业存活了十几年。这说明了光伏市场的不可预测性、残酷性和残酷性。

“我们买了350万/吨多晶硅，现在10万。哪个行业能降到之前价格的3%？”新特能源董事长张建新感慨地说，当行业火热的时候，让你觉得每天都像是被火炉烤着一样，但是当天冷的时候，又让你觉得绝望到崩溃。从08年到现在，很多大企业都有“先发优势”，原来很多先行者都成了烈士，这样的大起大落还远远没有结束。“我想不出更好的词了。我常常觉得自己在天堂和地狱之间来回走动。”

TBEA创业之痛的领导者张欣在《我的大学TBEA》一文中有详细的回溯。他在文章中说:“每个人都以苦难为乐，以苦难为乐，不怕困难...我们的幼芽生长在沙漠深处和边缘城镇的恶劣环境中，经过风雨、沙尘暴、酷暑和饥饿，在沙漠中茁壮成长。当它从新疆走向全国，走向更好的自然环境，更好的市场环境，更好的资源环境，它就会成长发展。

每个龙头企业都必须有自己独特的差异和路径选择，在时间的影响下逐渐成为自己的文化。是什么造就了TBEA？黑鹰光伏花了几天时间分析TBEA近十年的财务报告和重大布局，发现TBEA“上游做多晶硅，下游主要做风电和光伏工程业务”的双头战略是其在新能源领域迅速崛起的主要原因之一。但我们发现，这两年来，在市场环境的变化下，其两大战略都有所调整，海外战略布局也成了气候。黑鹰的读者也许能从特别的发展中获得很多有价值的信息。

跨境16年:数十亿变化的路线图

首先，让我们回顾一下TBEA光伏变化的历史。

2000年，TBEA成立新疆新能源有限公司，从此公司正式进入光伏领域。但在过去的七年里，其光伏业务并不理想，在当时TBEA近百亿的收入体系中微不足道；直到2007年，光伏业务才出现在TBEA的“主营业务”目录中。当年，其销售收入为“太阳能硅片、太阳能光伏组件等”为6.08亿元，同比增长127.29%，但营业利润同比下降2.41%。

直到2008年，光伏业务才出现在TBEA的“未来发展战略”中。在2008年的财务报告中，TBEA提到“TBEA的1500吨/年多晶硅的建设和其他项目将会完成”。在这个时候，TBEA仍然没有写太多关于光伏业务。

2010年，TBEA开始意识到“国家加快清洁能源发电投资，支持风电、太阳能等非石化能源产业化，为公司新能源产业带来良好的发展机遇”2010年，TBEA光伏业务实现销售收入26.73亿元，同比增长81.18%，营业利润率同比增长2.84%至6.585，为2007年以来首次实现正增长。

2012年2月24日，工业和信息化部发布了《太阳能光伏产业“十二五”发展规划》。“光伏产业发展规划的出台，给公司光伏产业带来了更广阔的发展空”TBEA此时已经在光伏领域投入巨资。“公司将加快建设1万吨级多晶硅循环经济产业项目，以原材料为保障，加快光伏系统集成技术发展，以国家启动太阳能并网发电为契机，加快打造自主品牌。光伏产品和集成技术走向海外市场。”要知道TBEA之前的多晶硅产能只有3000吨。

自2012年以来，TBEA对光伏业务的描述明显开始增加。“新能源行业积极创新营销模式，加强太阳能系统集成业务的市场开发，系统集成和逆变器市场签约大幅增加。”今年，TBEA新能源产业完成了一系列大型光伏电站的重大产品开发、标准化设计和应用，沙漠光伏电站技术处于领先水平。TBEA牌单晶125和多晶156系列光伏组件成功通过英国MCS认证。

TBC新能源运营平台新特能源的收入和利润

如今，TBEA的新能源业务主要包括多晶硅和逆变器的生产和销售，为光伏和风力发电厂提供设计、施工、调试、运行和维护等综合能源解决方案。2016年，TBEA加入光伏十亿俱乐部！2016年，公司光伏收入达到102.13亿元，是2007年的16.8倍，10年光伏收入总计431亿元。

据黑鹰光伏团队分析，TBEA“上游多晶硅，下游风电和光伏工程业务”的双头战略是其崛起的主要原因。只有在成功的基石下，也有“风险”的种子。幸运的是，特殊的变化已经意识到了这一点，它的两个策略已经开始调整。

晶硅之战:成本是王者一步一步

多晶硅是TBEA进攻光伏领域的第一战场。深耕新疆几十年的张欣知道自己有什么优势。

我们先来看一组数据:据报道，电力占多晶硅生产成本的近40%。2010年至2014年，全国工业用电均价为0.61元/千瓦时；同期，新疆的平均价格为0.45元/千瓦时，比全国平均价格低26.23%，而TBEA将多晶硅生产基地设在新疆。

是的，TBEA敢于闯入价格“多变”的多晶硅战场，因为它有内在的成本优势。成本越低越会在“多变”的市场环境中移动空，这对企业的生存非常重要。

现在这引起了其他光伏巨头的注意。2017年4月，GCL-Poly宣布在新疆投资建设6万吨产能的多晶硅厂，其中新增项目4万吨，并将徐州部分现有2万吨产能的设施搬迁至新疆。本项目新增总投资预算56.82亿元。

根据GCL-保利的计划，该项目将分三批建设，计划在2020年底完成。建成后，GCL-Poly的多晶硅产能将从目前的7万吨增加到11.5万吨。“预计新疆相对较低的电价和能源成本将降低多晶硅生产成本，增强公司的竞争力，”保利GCL表示。

“低调的人永远不会得意忘形。”这艘巨轮的掌舵人张灿·辛是如何将所有筹码押在“地理优势”上的？重要的是要知道“地理优势”不属于某个公司。一旦其他巨头看到了其中的玄机，就可以抢占“地理优势”，让你与生俱来的优势消失。

十年前，张欣正在努力打造自己的多晶硅核心堡垒。

早在2007年5月，TBEA就以人民币1.78亿元收购了新疆天池能源有限公司51%的股权。收购后，TBEA持有公司85.78%的股权。

据报道，成立于2002年的天池能源煤炭资源丰富。“因为公司下属的新材料、新能源行业，低成本的能源供应是其竞争优势。”TBEA当时表示，考虑到公司未来新材料和新能源产业的整体发展战略，为了构建完整的产业链，加强资源储备，确保其成本优势。

2013年8月，耗资数十亿美元的TBEA 2 * 350兆瓦自备电厂开始正常供热和发电。“新能源产业和能源产业形成了‘煤、电、硅’一体化产业链，通过利用前端煤炭资源和电厂，降低多晶硅生产成本。”根据TBEA早年披露的核心数据，TBEA 的电力成本比从新疆公开市场购电低40%左右。

据TBEA称，其燃煤电厂每年可支持高达5万吨多晶硅的电力消耗。也就是说，即使TBEA的多晶硅产能扩大2万吨，其自身的电厂也能满足其电力需求。这是张欣五年专门为变形打造的多晶硅“成本堡垒”。

在此期间，TBEA也在扩大多晶硅生产规模，这是企业降低生产成本的必要战略手段之一。TBEA多晶硅设备于2009年投产，初始年设计产能为1500吨，2011年扩大至3000吨。

2011年5月，TBEA宣布，国家发改委同意TBEA控股子公司TBEA新疆硅业有限公司建设光伏产业循环经济建设项目。项目建设规模为每年1.2万吨太阳能级多晶硅。

同年8月，TBEA、TBEA集团、新疆红莲完成新特能源增资扩股12.6亿元，1.2万吨多晶硅建设项目正式开工建设。当时项目建设期预计为两年，预计2013年年中完成。该项目预计总投资72.07亿元，银行贷款50亿元。公司与国家开发银行签订了银团贷款合同。

2013年，其1.2万吨多晶硅建设项目顺利完成并投产。2016年和2017年，TBEA通过挖掘多晶硅产能潜力和技术改造，将多晶硅总产量提高到3万吨/年。

中国有色金属工业协会硅分会《2016年多晶硅年度市场分析报告》显示，公司2016年多晶硅产量世界第四，国内第二。“同时，公司受益于自身电厂的低电力成本，多晶硅产品具有很强的规模和成本优势。”TBEA这样说。

“最先进的多晶硅生产设施、燃煤电厂、领先的技术和提高的生产效率是我们可观的规模经济和成本优势。”这时，TBEA已经夺取了多晶硅战场的制高点。

下游策略略有变化:EPC转向BOO

除了成本优势，TBEA还有地理优势。我国大部分光伏、风电项目主要位于新疆及周边省份，充分说明这些地区资源储量丰富。TBEA的大本营位于新疆，已经在这个地区运作了近30年。与总部设在其他地方的中国企业相比，TBEA在新疆拥有获取光伏和风电资源的地理优势。

据黑鹰光伏统计，自2012年以来，TBEA已宣布计划投资至少71个新能源电站项目，总装机容量约9466兆瓦，累计投资约944.73亿元。

“打得快，进步得快”可能是TBEA在EPC领域异军突起的原因之一。根据市场研究所HIS Markit发布的2016年全球光伏电站EPC排名，该公司在2016年光伏电站EPC排名第一，这是TBEA第二年获得这一桂冠。

财务报告显示，截至2017年6月底，信特能源已完成并确认光伏、风力发电项目EPC、BT项目装机容量636.17MW，截至2017年6月底，公司在建及已完成的BT项目装机容量619.5MW，先期储备项目装机容量超过2GW。

如今，TBEA已成为全球领先的新能源系统集成商，在新能源系统集成业务领域整合风电和光伏EPC项目的总承包、设计、运营、调试和维护。

TBEA新能源电站投资情况:

但“成功也是小和，失败也不算什么”，正是因为TBEA投资的EPC等新能源电站项目大多集中在新疆及周边省份，隐藏着危机。

我们再来看下一组数据，读者可能会找到答案。

2016年，中国全年废弃光伏发电74亿千瓦时，其中西北五省废弃光伏发电总量为71.42亿千瓦时，占95%。新疆和甘肃的发电运行困难，甩光率分别为32.23%和30.45%；而甘肃和新疆的风电市场更加严峻，弃风率分别达到43%和38%。2016年，甘肃、新疆、吉林、内蒙古废弃风电总量占中国废弃风电总量的近80%。

据国家能源局统计，2016年我国光伏发电向中部和东部地区转移。新增光伏发电装置中，西北地区为9.74千瓦，占全国的28%；西北以外地区24.80GW，占全国72%；中部和东部地区新增装机容量超过1GW的省份9个。

为了打破这一困境，TBEA的战略已经开始调整。“2017年上半年，公司的资源开发市场是从新疆到全国。同时争取江西、云南等地区的项目资源，并深入研究。分布式光伏和分布式风力发电的商业模式，将增加互补渔光、互补晨光等电站的发展。”

2017年上半年，TBEA新能源运营平台新特能源成功并网发电，实现了两个20MW集渔光一体的光伏发电项目和一个100MW陈光互补发电项目。

其实从电站开发的四个阶段，也就是开发项目-融资-建设-运维的四个阶段来看，竣工-出售只是一个短暂、快速、浅层的开发，只是进入了一个表面。早在2014年，巨型光伏电站阿泰就将其商业模式从“建造-出售”转变为“建造-持有-运营”。

“我们相信，作为一家光伏和风力发电项目运营商，我们将从电力销售和长期政府补贴中获得稳定的现金流，这将有助于我们实现收入来源多元化并增加利润。”信特能源在2015年就实现了这一点，现在下游策略有所改变。

“新能源产业已经从新能源电站建设转型升级为‘电站集成商+运营商’。我们打算积极开发“建造-拥有-运营”项目，这是一种承包模式，由承包商承担项目的建造、运营和维护。与英国电信不同，承包商拥有项目，不需要将其转让给另一个实体。)，我们的目标是成为中国领先的光伏和风力发电项目运营商。”

2015年，信特能源开始进入光伏、风电项目运营商领域，累计建成哈密、固阳等450MW BOO项目。与此同时，该项目被改造为固阳20MW光伏项目和雷姆49.5MW风电项目。

2015年底，信特能源成功抢占港股，为其战略转型提供了绝佳机遇。新特能源，原名TBEA新疆硅业有限公司，由TBEA和新疆TBEA有限公司于2008年2月合资成立。公司经营范围包括硅及相关产品的生产和销售以及相关技术的研发；太阳能产品销售及相关技术研发。经过多次增资和股权转让，TBEA于2012年2月持有84.51%的股份。

信特能源于2015年12月30日成功登陆港股。上市募集资金净额为13.83亿港元，其中65%用于BOO项目。截至2017年11月6日，总市值为99.07亿港元。总资产规模已突破300亿元，净利润7.55亿元，在黑鹰光伏发布的40家光伏企业子公司名单中排名第二。现在TBEA已经成功地把它建成了攻击新能源领域的桥头堡。

目前，信特能源的战略转型已取得初步成效。财务报告显示，截至2017年上半年末，新特能源完成的BOO项目总量为5.2亿瓦，在建BOO项目总量为2.0亿瓦。上半年，BOO项目累计发电量2.85亿千瓦时，电网发电量2.82亿千瓦时，实现发电收入1.58亿元，是去年同期的14.18倍。

2017年6月，信特能源完成了里程碑式的壮举。它与中国南方电网合作，成功开发了世界上第一个“UHV柔性DC换流阀”，将输电能力从现有的最高100万千瓦提高到500万千瓦，开启了DC输电的新时代。解决了现有新能源电力无法远距离大规模输送的瓶颈问题，只能依靠与火电捆绑或本地短距离消耗，将有效推动新能源电力的大规模使用。这样或许可以解决公司未来面临的弃光弃风的问题。

在此期间，TBEA进行了其他创新尝试。2016年10月，成功中标中国首批大型区域微网示范项目——内蒙古220兆瓦可再生能源项目。该项目以光伏和风力发电为主要电源，以储能技术为支撑，旨在消耗高比例的可再生能源。它将成为未来可再生能源高效利用的技术模式，集风、光、储、输、用于一体。这是否会成为未来的一种趋势？

国际化雄心:

海外项目应占总数的50%以上

在过去的16年里，另一个巨人阿泰斯特通过全球战略和多元化的市场布局，在六大洲的20个国家和地区建立了分公司。阿泰全球电站项目储量已提高到9.5GW。该公司负责人曲晓华表示，“一旦市场多元化，多元化将有助于你分散风险，保持市场相对稳定地发展。不要把鸡蛋放在一个篮子里。”

TBEA在市场多元化扩张方面有自己的思路和清晰的战略。张建新表示，我们将遵循国家政策导向，紧跟“一带一路”、“中巴经济走廊”、“超级领袖”脉搏，深化新能源市场，继续打造全球优秀绿色智能能源服务商。“在未来，我希望五六年后，国际项目将占我们总数的50%以上。这是我们的策略之一。”

根据新能源和特殊能源布局，战略布局将以巴基斯坦、智利和孟加拉国为重点，辅以东南亚、中东、北非和西非的区域市场。

据了解，2015年新特能源建成的巴基斯坦100MW太阳能光伏电站成功投产，是当时南亚最大的单体光伏电站。据信特能源称，在2015年4月对巴基斯坦进行国事访问期间，习近平主席和巴基斯坦总理纳瓦兹·谢里夫共同揭开了该项目的电网连接。

2015年5月，信特能源还与巴基斯坦政府签署了700兆瓦光伏项目合作意向书。此外，2015年，信特能源成功与智利、泰国、约旦等国签署了约30MW光伏项目的EPC协议，为后续国际市场的持续发展和辐射奠定了良好基础。

2016年，信特能源还通过了海关AEO先进企业认证，成为海关最高级别的注册企业。它将享受AEO互认国家和地区海关提供的优惠措施和通关便利，“降低运营成本，促进国际化战略的推进，提高全球竞争力。”

此外，2016年1月，TBEA还向中国民生国际投资了1亿美元。数据显示，中国民生国际是中国民生投资有限公司的控股子公司，作为跨境并购、投资、资产管理和全球资产配置的国际旗舰平台，提供全面的金融相关服务，支持和引导中国民营企业进行跨境交易。

“中国民生国际正在实施海外保险公司的并购，并计划在五年内上市。如果钟敏国际能够按计划上市，资本市场将在投资的后期增值...投资钟敏国际将有助于公司接触更多的国际市场信息，了解更多的国际市场规则，拓展公司的国际视野，增加公司的参与度。投资海外优势领域的机会将对促进公司国际化战略的实施起到积极作用。”

今年，信特能源还在智利建设了一个1370万瓦的光伏项目，在泰国建设了一个120万瓦的光伏项目，并在印度中标了205万瓦的光伏项目；2017年1月，它赢得了土耳其17.4兆瓦光伏项目的投标。

“‘一带一路’我认为这是一场百年战争，甚至更长的战役，而不是一年、两年或三年。中国应该遵循一个国家的具体分析，稳步推进和实施，不要过于激进。这是一个我们需要克服的问题，也是一个整体战略。”张建新说。

然而，张建新也坦率地说，“着陆非常困难。比如我们在巴基斯坦谈一个项目，巴基斯坦政府把价格从14.5美分降到6美分，一边谈，一边谈，我们也别无选择，只能降落。我觉得“一带一路”的许多政策不是中国的一厢情愿，必须通过两国政府的互动来执行

2017年8月19日，新特能源分别向新特香港公司和荷兰公司两家全资子公司增资2000万美元，以增强其开拓新能源业务国际市场的能力。

如何缓解现金流压力？

企业扩张离不开资金的支持，尤其是BT和BOO项目的建设期一般为6-12个月，而新能源电站项目的预期回收期一般为7-11年或5-9年。这两个问题考验了决策者对企业现金流的控制能力。

根据黑鹰光伏的上述统计，“从2012年至今，TBEA宣布计划投资总装机容量约9466兆瓦、累计总投资约944.73亿元的新能源电站”，按照公司资本20%-30%的比例，TBEA需要投资188.95亿元-283.42亿元。

TBEA的财务报告显示，截至2017年6月底，其“新能源自营电站项目”总预算为75.72亿元，项目投资比例为4.88%，这意味着至少需要再投资72.02亿元。我们仍然不知道它是否包括计划中的项目。

“我们利用运营和融资活动产生的现金流投资英国电信和BOT项目、产能扩张、R&D、设施维护和升级，”新泰能源在上市之初表示。

但是从财务报告的分析来看，信特能源自身的财务实力恐怕很难满足上述财务需求。

信特能源近年现金流

首先，我们来看一下信特能源的现金流:信特能源2016年和2017年上半年的经营活动产生的净现金流为负，说明自身造血能力几乎停滞，而其他公司的净现金流在2012 -2016年和2017年上半年仅为3.76亿元，说明公司很难保持更多的“粮食库存”。

特别是近三年来，信特能源的资产负债率一直在70%以上，处于较高水平。截至2017年6月底，信特能源“现金及现金等价物”达29.69亿元，但“本期到期短期贷款和长期贷款”达45.06亿元，债务偿还压力较大。

前一篇关于企业现金流分析的文章中提到的黑鹰团队，创业者在进攻时要时刻思考，如果外部资本资源突然变得稀缺或者极其昂贵，公司能否从内部筹集到所需资金？这不是危言耸听。当大经济环境不景气时，商业领域偶尔会出现“信贷紧缩”时期。在这种情况下，企业无论如何都无法获得外部融资；这时候投资者就会选择持币观望，无论是非公募还是发行债券，公司都会“倒闭”。

如果此时公司资金短缺变得极其严重，不仅会影响企业的扩张速度，还可能迫使企业采取更极端的措施，如大幅减息、止损或拖欠利息，甚至公司必须出售核心资产来产生现金。

信特能源还表示，“如果我们不能为相关项目获得短期或长期的项目融资，我们可能需要从内部资源满足这些项目的融资需求，这可能会使我们用于开发或收购其他项目和其他公司目的的资源紧张。”

或许，我们可以从阿泰策划多年的“收益率-co”最近的成功上市中学到一些东西。收益率-co其实是一种金融产品。其理念是将现金流稳定的优质资产从阿泰中分离出来，打包上市。通常，85%的现金流作为股息分配给投资者。同时，随着越来越多的电厂资产注入收益率公司，规模将扩大，股息将增加。

2017年9月25日，阿泰宣布，东京证券交易所已批准阿泰基础设施基金在东京证券交易所基础设施基金市场上市。阿泰的日本分公司计划向CSIF出售13个总装机容量为7270万千瓦的太阳能项目，作为CSIF的原始投资组合配置。

这不仅标志着阿泰的品牌和质量得到了外资市场的认可，也意味着拥有大量优质光伏电站资源的阿泰可以不断复制“产量-合作”模式，从而收回巨额资金。

但由于国内光伏电站项目补贴发放滞后，部分地区弃光弃风率较高，短期内“收益率-co”模型可能难以在国内推出。

正如阿泰斯特的全资子公司——经常能源的首席运营官刘玉民所说，“中国的能源市场发展需要加强两个方面，一是建立国家信用体系，特别是建立长期的PPA电力购销协议。第二，真正实行可再生能源电价补贴，让投资者看到真实稳定的收益。”

当然，作为上市公司，其融资手段是多种多样的。2017年3月25日，信特能源向中国银行间同业公会申请注册发行20亿元人民币超短期融资券和20亿元人民币中长期带权票据。"主要用于优化债务结构，降低融资成本，补充流动性."

11月9日，为保证公司生产经营和战略发展的资金需求，构建多元化融资渠道，进一步降低财务费用，优化债务结构，信特能源拟向北京金融资产交换有限公司申请注册发行4亿元人民币绿色债券融资计划。

俗话说背靠大树乘凉好。TBEA作为其背后的母公司，其新能源扩张战略可能会放缓，但永远不会停滞。截至2017年第三季度末，TBEA账面货币资金达到160.39亿元，短期贷款55.29亿元，现金储备相对充足。

当然，特殊的变化不会坐在山上空，只有主动了，才能掌握主动。2017年6月14日-15日，公司发行了2017年第一批有权利的中长期票据，发行金额10亿元人民币，期限3+N年，票面利率5.60%，固定利率。2017年9月19日，TBEA拟向中国银行间同业公会申请注册，发行30亿元人民币超短期融资券。同时，TBEA计划注册发行不超过30亿元人民币的可再生公司债券。

就像《谁动了我的奶酪》里写的，面对改变，抱怨，等待，改变是三种不同的命运，只有每个人都开始积极地寻求改变，创造，创新，社会才会发展，才会进步。

最后，我们想以张欣先生的一句话作为结束语，送给每一个苦苦挣扎的光伏人:“有什么理由分享它的未来而不创造它的昨天？如果我们不奋斗不创造，再过10年20年，光伏就要开花了，和我们有什么关系？如何才能分享它的发展？”