九九久 涉嫌重复上市？延安必康被立案调查 实控人股票质押率近100%

1999年上市的延安碧康提出分拆其子公司的提议被中国证监会立案调查，引发了许多关于该公司是否涉嫌造假分拆的讨论。九九的剥离到底是为了专注主营业务还是为了给母公司补血还不得而知

《投资时报》研究员林深

在分拆上市公告披露当天收到深交所的关注函，需要逐一说明相关事项。当晚，该公司被立案调查。如此迅速的行动使得延安碧康药业有限公司(以下简称延安碧康，002411。SZ)再次进入大众视野。

3月25日，延安碧康宣布拟分拆控股子公司江苏九九九科技有限公司(以下简称九九九)，在创业板上市，引起监管部门的关注。市场关注的焦点是，这位999岁的待分拆上市者，是否与2010年5月第一家上市实体是同一资产，这就引发了究竟是“重复上市”还是“忽悠上市”的疑问。

《投资时报》的研究人员梳理了过去的公告，得知延安碧康在分拆上市前曾多次为九九九寻找买家，试图剥离它们。1999年，业绩在2017年大幅下滑，但自2018年以来大幅反弹。延安碧康急于撤资999年的目的是什么？分析师认为，一方面可能是为了专注于医药主业，另一方面可能是为了获得资金为公司补血。

但除了分拆上市之外，延安碧康还有很多问题:持续大规模并购或面临大额商誉减值的风险；账面货币资金大幅缩水，可能加剧资金链断裂风险；控股股东的股份几乎全部质押，这也容易导致强制清算的风险。由此可见，无论哪个雷被引爆，都极有可能产生多米诺骨牌效应。

分拆上市引起了争议

3月25日，延安碧康宣布拟将控股子公司九九九拆分为创业板，并表示此举将提升九九九在新能源、新材料、医药中间体业务上的盈利能力和综合竞争力，有助于延安碧康专注主营业务。

上市公司分拆子公司上市是常事，而延安碧康成为市场焦点，与99年的历史有关。

《投资时报》研究员指出，九九九于2010年5月上市，主营业务是新能源、新材料、医药中间体的研发、生产和销售。2015年12月，陕西碧康医药集团控股有限公司(以下简称陕西碧康)借壳登陆a股，2018年正式更名为延安碧康。

当年的借壳对象现在又要上市了，不可避免的在市场上引起很多争议。对此，深交所3月25日发出关注函，要求延安碧康进一步说明是否重复上市，是否涉及忽隐忽现的分拆上市。

值得注意的是，延安碧康也在当天晚上收到了中国证监会的调查通知。该公司表示，将暂停旗下子公司的上市。

三天后，3月28日，延安碧康就关注函中提及的事项作出回应，重点是《关于上市公司分支机构境内上市试点的若干规定》(以下简称《新规定》)，其中称“本次分拆上市完全符合《新规定》的相关规定”。

对此，一些市场化分析师认为“法律上没有禁止，道德上可以谴责，但规则上没有重大问题，可以按照相关规定拆分上市”。然而，部分监管机构的分析师指出，“法律是社会的底线，不仅要合法，还要合理，新规定不应该成为一些上市公司钻漏洞的工具”。

业绩增长率下降

《投资时报》研究员根据延安碧康近几年的财务数据注意到，2014年延安碧康净利润飙升，同比增长近17倍。这种情况主要是由于其在2011-2012年收购了武汉武进药业股份有限公司(以下简称武进药业股份有限公司)、Xi交通大学医药集团有限公司(以下简称Xi交通大学医药有限公司)等多家国内生产不同药物的大型制药公司。这不仅积累了很高的商誉价值，也丰富了自己的产品线。其七大主要产品的营业收入占总收入的一半以上，顶级产品的产销率接近100%。

但是，从2017年开始，延安碧康陷入了增收不增收的局面。公司净利润增长率2017年降至-6.4%，2018年降至-54.72%。针对这种情况，延安碧康解释说“合并后的医药业务毛利率低，拖累了净利润的整体表现，连续大规模并购积累的高额商誉受损，导致净利润下降”。

2010-2019年延安碧康业绩增速

数据来源:延安碧康年报

《投资时报》研究员注意到，延安碧康2017年和2018年的医药业务毛利率分别为3.72%和4.12%，而同期的医药生产业务毛利率高达63.91%和63.54%。此外，2018年，公司计提商誉减值损失3.22亿元，仅过去99年的商誉减值就高达3.2亿元。截至2018年底，公司商誉仍高达16.94亿元，很可能影响其未来利润。

近年来，我国先后出台了几项促进医药行业整合的政策，医药行业并购频繁发生。延安碧康于2016年收购江苏小营药业股份有限公司(以下简称小营药业股份有限公司)，于2017年收购河北润祥药业股份有限公司(以下简称润祥药业股份有限公司)等公司。持续的并购不仅取得合并业绩，还会给公司带来债务负担。

公司2019年最新第三季度报告显示，流动负债高达91.75亿元，其中短期贷款高达34.52亿元；同期现金及现金等价物余额4.14亿元，仅占流动负债的4.51%。

延安碧康实际控制人李宗松的股权结构

数据来源:延安碧康分拆子公司上市计划

被动减量还是会继续

此外，《投资时报》的研究员注意到，延安碧康的股权结构是复杂的，这种复杂的股权结构最终指向了公司唯一的主要自然人股东李宗松。

截至2020年3月10日，直接持有延安碧康9.55%的股份。他还通过各种渠道控制新沂碧康新医药产业综合体投资有限公司(以下简称新沂碧康)，并通过新沂碧康间接持有上市公司33.24%的股份。此外，配偶顾通过陕西北都间接持有上市公司0.93%的股份，是的一致行动人。

作为延安碧康的实际控制人，李宗松近几年一直在质押上市公司的股份，质押率接近100%。

公告称，截至2020年2月3日，共持有延安碧康股份1.48亿股，持股比例9.67%，累计质押股份数占其股份的98.53%；通过持有新沂碧康，已质押5.19亿股，占新沂碧康所持股份的99.69%；其配偶顾持有的陕西北都累计质押股份占公司股份的98.57%。

此外，新沂碧康及其一致行动人李宗松的部分股份遭到强制清算，导致被动减持。2020年2月9日至3月24日，李宗松通过集中竞价减持185.13万股。考虑到被动减持质押股份的问题尚未完全解决，不排除李宗松未来可能继续被动减持。