众所周知，买股票就是买公司。既然是收购公司，为什么大多数人不关注公司的基本面变化，而更关注公司股价的变化？最近股价下跌，吓走了很多人。这就是知行不一。
有一家这样的公司，曾经被许可成为一家堪比恒瑞医药的巨型制药公司。产品线丰富，全国独家药物，技术研发实力雄厚，仍处于生物医药前沿领域，护城河宽阔。
上市14年，市值增长了26倍，但仍然远远落后于医药巨头。总市值只有恒瑞医药的十分之一，增速远不及恒瑞医药(18年，80倍)。造成这种情况的根本原因是什么？
我们来看看它近三年的总营业收入:11.57亿，10.1亿，12.42亿，三年复合增长率2.3%。2015-2017年净利润分别为5.77亿、4.47亿、5.29亿。三年复合增长率为负，净经营现金流分别为5.05亿英镑和3.3亿英镑
数据很可怕，很难看。你一定猜到了这家公司的名字。没错，就是曾经的生物医药巨头:双鹿药业。
其股价风格(近三年股价波动较大):
今天我们就来关注一下双鹿药业的基本情况，站在老板(股东)的角度，为什么要站在老板的角度来看？
原因有二。第一，如果你投资这家公司，你就是这家公司的股东。公司的最高权力机构是股东大会。你有投票权。换句话说，你也要对公司的运营负责。
第二:假设你是这家公司的控股股东，你坐在总裁办公室，面对的是一家市值数百亿的中型上市公司。你不可能知道公司的每一个业务情况和每一个销售订单。你唯一能依靠的就是财务部门给你的财务报表，根据财务报表的数据做相应的战术调整。
所以今天，我们用财务报表来分析双鹿药业的基本面，试图看到整个医药生物产业的投资逻辑、财务特征和经营策略。
边肖尽力不去揭发，而是去摆事实，讲逻辑，只判断事实，不重视价值。
既然是以财务报告的分析为基础，那么首先要处理好财务报告的勾稽关系，看财务数据有没有舞弊。边肖看到年报的第一感觉是，这家公司的财务数据看起来干净舒服，没有那么多花里胡哨，勾对关系也没什么问题(勾对数据由于篇幅限制不会显示，有兴趣的朋友可以自己做)，所以基本可以判断财务报告是真实的。
首先，我们先来看看双鹿药业的股权结构，如图:
如图:有两大控股股东，即；新乡市白鹭投资集团(当地国有企业)，徐明波(公司董事长兼总经理)，这是一家典型的当地国有企业+民营资本控股企业。这种股权设计有利有弊。我们之前也分析过细节，链接如下:
上市公司股权结构对投资的影响
具体到双鹿药业，要注意一个问题:地方国企会不会挪用民间资本？(这个问题在中国企业历史上屡见不鲜。)要理解这个问题，要看新乡白鹭投资集团是金融投资还是战略投资。
我们要追溯历史，找到答案。历史来源:雪球ID(向上钻值投资)
双鹿药业(新乡白鹿投资集团)目前的第二大股东，原本是大股东。在之前的股权变动中，股份逐渐减少，退居第二大股东，董事长徐明波是公司的共同实际控制人。为什么要说联控？
老板持股22.57%，第二个持股21.09%，两者差距很小；另外，双鹿药业四位非独立董事中，有两位与两位股东关系密切(一位现在处于重要地位，一位一直处于重要地位)。
我们来看看双鹿药业的营收和利润增长情况:
2009年至2014年，公司业绩大幅提升，出现了生物药福福、生物药复合辅酶等爆炸性产品。但2014年后，爆炸效应下降，利润也下降，2017年业绩开始企稳。
是否意味着炸药产品销量已经见底并趋于稳定？这还是要看后续的性能变化。也许有了神奇的药物来那度胺，性能会有明显的提高，但是谁能肯定未来呢！
好的产品需要好的营销。双鹿药业目前的营销模式是区域配送+直销模式。
早在2012年，财务报告显示，销售费用同比增长92.84%，主要是由于部分产品和区域销售模式发生变化，从分销转向直销模式，销售费用相应增加。
徐自己也知道营销是他的短板，在2012年的董事会报告中，他说要加强中高级营销人才的引进，加强直销能力。
我们查看了2012年至2017年的财务报告，销售人员分别为48人、48人、46人、40人、45人和51人。显然，营销人员的引进并没有像董事会报告中所说的那样得到加强。
我们看到，最近的2017年财务报告也表示，要加强直销团队建设，完善营销体系。财务报告截图如下:
我希望这次我们真的开始重视营销团队的建设。可惜我们没有看到公司在官网招聘栏大力招聘运营人才。
但好消息是，该公司已经开始建立自己的销售团队。徐明波主席不久前说，已经招募了100多个销售团队，并对他们进行了为期半年的培训，估计是为大品种来那度胺产品做准备。
想想也正常。来那度胺产品的所有原始研究专利将于2024年到期(双鹿药业持有卡文迪什公司的改良专利，也算是原始研究药物)。
专利到期后，其他公司的仿制药马上就要上市了，留给双鹿药业的时间不多了，营销只是双鹿药业的短板，真的很急，徐必须在这段时间内培养自己的营销团队。
这些措施在财务报告中也有体现，在财务数据中反映为销售费用的增加。数据如下:
销售人员的增加和对销售的重视可以帮助双鹿制药显著提高业绩，这已经反映在今年第一季度的财务报告中。相信凭借自身销售队伍的稳定和大件物品的重量，双鹿药业的表现是可以预期的。
综上，总结双鹿药业的投资逻辑:
这是一家R&D实力很强，但缺乏销售和运营能力的医药生物公司，是创始人带来的。它重视R&D，却忽略了销售和运营，造成了现在有好产品但销售业绩不理想的局面。
目前自建销售团队的销售能力不是很清楚。如果自己的销售团队表现出强大的销售能力，公司招聘运营人才来提高运营效率，那么公司有望用来那度胺重建一个双鹿药业。
最后，公司被重视。一、历史估值法(目前仍处于历史高位)，数据如图
第二:PEG估值法(近三年复利增长率为负)；
第三，可比公司的估值方法，
双鹿药业目前市值:263亿，人均流通市值:44万。PE-TTM:64.07，PB:6.41，PS:18。
目前恒瑞医药市场2908亿元，人均流通市值188万元，PE-TTM:86.7，PB:18.4，PS:20。
步长药业股份有限公司目前市值298亿，人均流通市值21万，PE-TTM 18.39，PB 2.3，PS:2.15
这个案例的估值有高有低。相信你看了数据会有自己的判断。我们只负责基础研究，不负责你的交易系统。后续的思考需要自己去做。
看了关于双鹿药业的讨论，边肖明显分为强势派和空派，最后演变成中国人吵架，总是对别人高高在上。
这样的争论毫无意义。熟悉我们的朋友都知道，我们接受不同的意见是正常的，但是意见的表达要有数据的支持，推理要有逻辑。
最后补充一句，本研究报告涉及的案例，仅学术交流，不构成任何建议，韭菜，市场有风险，风险需要关注。千万不要坐班车。
此外，报告中涉及的会计处理案例是合理、合理、合法和合规的，我们默认审计机构审计的所有财务数据是真实的。
利益声明:我在双鹿药业有一个小职位。
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[作者:袁莎优途]
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