3月20日,当美团评论已上市6个月,限售股到期时,其上市前投资者、基石投资者和部分上市前员工持股激励均可通过出售股票在二级市场套现。
根据美团招股说明书披露的数据,如果剔除大股东腾讯和红杉资本持有的股份,美团发行的b股总数近27亿股,占已发行股份总数的46.6%。根据美团点评3月19日收盘价51.95港元,解禁后的股市价值将达到1402亿港元,这不是一个小数目。
自3月11日发布财报以来,美团股价这两天大幅波动。3月12日下跌11.1%,3月15日上涨11.7%,解禁前一天再次下跌6.1%。许多方面打得很激烈。美团在这次重要的考试中会有怎样的表现?
解除众生禁令
我们不妨看看去年解禁当天新经济公司在上市大潮中的表现。
小米和美团是去年HKEx最重要的两个客户。两家巨头相继上市,不仅是HKEx首两只股权结构不同的股票,上市当天还享受“特殊待遇”。李小嘉专门为雷军和王兴购买了一个全新的锣,就是为了争取一份好工作。
今年1月9日,小米解禁限售股30多亿股,约占总发行股份的20%。结果,解禁前一天小米股价暴跌7.5%,收盘价较发行价下跌35%。
解禁当天,在低开情况下全天下跌6.85%。为了稳定市场信心,雷军等控股股东承诺继续锁定所持股份一年,但仍未停止下跌。解禁后的第二天,达到小米上市以来的最低价格9.44港元。三天时间,小米股价下跌18%,悲剧。
香港交易所1月14日公布的数据显示,小米解禁当天,俄罗斯大亨尤里·米尔纳(yuri milner)率先出售,他执掌的一只基金将小米数百万股股份转让给投资者,持股比例从9.25%降至5%以下。
事实上,去年上市的新经济公司中,解禁限售股导致股价跳水的现象并不少见。
美国证券法也要求限售股上市6个月后才可以自由交易。去年12月27日,在纳斯达克上市半年的心有7300万辆二手车被解禁。解禁当天,股价暴跌20.7%。此后连续八个交易日下跌,市值蒸发60%。直到现在,心有的股价仍处于低位。
新能源汽车独角兽威来于2019年3月11日解禁限售股。与美团类似,威来在解禁前也发布了财报数据。由于亏损超出华尔街的预期,威来在3月5日下跌了21.1%,但在3月11日继续下跌6.66%。悲观的财务报告和解禁对投资者对二级市场的信心产生了双重影响。
事实上,解禁到期后企业面临股票抛售是正常的,能否对抗早期股东减持带来的股价波动是对企业真实价值的考验。
据华尔街消息,长城基金国际业务部投资经理卢恒军认为,“港股在IPO上市的控股股东和基石投资者上市交易后,有6个月的锁定期,这个规则并不仅仅适用于新经济公司的上市。锁定期过后,股价的表现受多方面影响,股价不一定会回落。」
解禁后新经济公司股价会频繁跳水的本质原因是这些公司市值膨胀过快,一级市场被高估。
原因很好理解。一级市场机构在公司前期入股,持股成本远低于上市发行价。即使考虑到中断,他们仍然会盈利,所以他们会减少头寸并套现,甚至在解禁后直接清算。
而二级市场新经济公司的估值判断更多的是基于财务现实,承担能力有限。双方的不平等必然导致股价下跌。
具体的下跌主要取决于公司的估值水平和增长预期。估值越高,增长越差,下跌空越大。不过,如果二级市场看好公司的估值和增长,解禁时股价可能不会跳水。
换句话说,解禁的本质是“挤水”,需要硬打铁。一家公司在一级市场越“膨胀”,二级市场解禁的考验就越严峻。
美团的“大考验”
我们来看看美团。
总体来看,美团可能是近两年上市的新经济公司中,融资金额最大、上市前机构投资者最多的目标之一。这也让美团的估值飙升。
一路走来,王兴和美团一直是一级市场的宠儿。2014年5月,他们完成了3亿美元的C轮融资,估值约30亿美元;2015年1月,7亿美元的D轮融资完成,估值70亿美元。同年10月,美国使团与公众意见合并;2016年1月,新美国大学融资33亿美元,新公司估值超过180亿美元。2017年1月,F轮融资40亿美元,累计融资金额接近100亿美元。
郭进证券的报告显示,虽然美团股价较发行价69港元下跌约24%,但风险投资机构上市前的参与成本远低于目前的股价,尤其是参与E轮融资的机构投资者极其富有。从持股时间来看,已经接近4年了。即使这些机构没有全部出售,它们也会部分减持以达到目标回报率。
这家美国集团发布财务报告后,股价大幅波动
考虑到美团禁售的股票份额几乎是小米的两倍,波动会更剧烈。周天金融观察到,在雪球、老虎证券等二级投资者群体中,散户普遍表示“解禁看好戏”,回避情绪明显。
王兴喜欢看《有限与无限的游戏》。他认为,互联网竞争是一个没有边界和终点的无限游戏。“太多人注重界限,而不注重核心。」
现在看来,美团的业务可以没有边界,但二级市场不会让公司亏损失控。
美团最新财报显示,剔除优先股特殊会计处理后,2018财年美团净亏损85.2亿元,同比增长198.6%。四年来,美团亏损总额高达227亿元。
外卖依然是美团最依赖的基础菜。2018年,美团餐饮外卖收入381亿元,同比增长81.4%,占美团总收入的58.4%。餐饮外卖日均交易量达到1750万笔,2017年同比增长56.3%。
然而,外卖发展的步伐已经开始放缓。2018年,GTV餐饮外卖达到802亿份,同比增长41%,比上季度增长54%,上半年增长97%。
据华尔街所见所闻,“美团点评”是目前缺乏盈利能力的巨型物种,是在移动互联网投资浪潮下,由一级市场资本多轮大规模投资构建而成。」
一些券商给美团的卖出评级为目标价34港元,比3月18日收盘价低空。与此同时,华尔街新闻的子公司建智给美团的总估值为216.7亿美元,相当于每股30港元。一级市场和二级市场解禁当天的博弈会非常激烈。
解除禁令不是终极考试
即使股价短期波动剧烈,某种程度上也只是资本层面的博弈,这样美团目前的现金储备才不会损害其活力。但长期来看,美团的考验还是很严峻的。
著名产品人梁宁曾经写过一篇分析美团的文章。她评论说美团是一家擅长“晚到”的公司,美团不是第一个做每一项业务的,比如团购、电影、外卖、酒游,但是后面可以做。
另一方面,这也可能说明美团是一家更擅长“学习”而不是“创新”的公司。这里所说的创新,更多的是指从零到一的跨越式“元创新”,或者说“硬核创新”。
无论在美国还是中国,市值超过1000亿美元的科技公司都有一个共同的特点:高度依赖尖端技术,多年来为了实现技术跨越,一直在投资,付出巨大的成本。
比如亚马逊的AWS和智能供应链,谷歌的Android和张量流,微软的Azure,阿里,腾讯也在人工智能和云计算领域。
在当前数据智能技术的影响下,以前的“后发优势”不再有滋生的土壤。因为龙头巨头可以给模型喂数据,不断迭代优化,形成巨大的马太效应。
基于此,我们再来看看美团的各种业务,无论是团购、外卖、酒游还是电影,都是线上线下协调的O2O类别。每次美团从后面来,更多的是依靠线下推送团队的“狼”和高效管理,而不是依靠线上技术的打磨和创新。
这是美团的壁垒,但也是禁锢美团想象力的壁垒。
王兴对美团的使命是吃得更好,住得更好,这意味着美团的每一项业务都会与实体世界服务高度相关,让消费者有一个清晰的身体感觉。
衣食住行只是高频需要,每一条细分赛道都有巨人把守。美团要想拓展业务线,很难摆脱继续烧钱补贴的路径依赖。
2015-2017年,美国使命回顾对用户的补贴分别为39.31亿元、26.22亿元和42.09亿元;2018年升至54.01亿元。以网车业务为例,虽然美团在财务报告中没有具体披露该分类业务的经营业绩,但以滴滴2018年亏损109亿为参照,网车业务即使发展到相当规模也极难盈利,更何况美团还处于市场拓展期。
在湖滨大学校长曾鸣教授的智能商业理论中,他将未来商业实力分为“点、线、面”四类。也就是说,市场主体的发展首先需要明确其在经济运行中的地位,然后有针对性地加强这种能力。
他以淘宝为例。淘宝是典型的“面子”,其核心价值是网络效应和协同机制;平台上很多商家都是“线”,核心工作就是充分利用“面”的价值去创造商品和服务,卖给客户;一个“点”就是每一个服务参与者。最终,“面子”和“面子”的重叠可能会催生“身体”,这一般是市值1000亿美元的公司考虑的战略问题。
从这个角度来说,美团一直在做“面子”的工作,就是在平台上为商家提供赋权。但问题是美团的“脸”之间并没有很强的协同性,更像是基于美团App的2.5D线。
天浩资本的创始人侯姣田说:“企业家与投资者沟通的最有效的方式是用实际行动来履行他的承诺。解除禁令并不是对新经济公司美团的最终考验。但2019年,市值382亿美元的美团,迫切需要证明自己能够有效控制亏损,拓展想象力空。
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