2829 新时代证券中小盘成长股专题重点推荐【星网宇达（002829.SZ）：惯导产业迎来军民融合契机，内生外延助力龙头腾飞】

新时代证券中小股:孙金菊、王宁、任朗

新时代证券电脑:田杰华

抽象的

将努力开发惯性导航核心设备和行业解决方案，内源延伸将帮助公司快速成长:星网犹达是中国私人惯性导航产业化的稀缺领导者。近年来，公司选择专注于惯性导航核心器件的研发和应用解决方案的丰富。一方面，公司基本实现核心器件自主研发，中高端光纤陀螺精度水平达到国内先进水平，加速度计完成产品研发和生产线建设。另一方面，公司提出智能无人系统战略，围绕产业链不断丰富智能感知、智能通信、智能平台生态系统。公司在原有惯性技术的基础上，丰富了红外探测、雷达探测、光电探测等传感手段，收购了凯顿玉环、明航科技等行业的优质公司。随着业务的快速发展，公司惯性导航产品在主要技术指标上达到国内先进水平，产品线明显丰富，核心竞争力大幅提升。

随着军事改革的加快，国防和民用技术的融合为惯性导航产业带来了新的机遇:军工产品市场是惯性导航产业最重要的市场。惯性导航技术广泛应用于航空航天、导航空、导航、车辆等领域。预计2015年R&D和国防装备惯性导航产品的市场容量约为293亿元。过去市场普遍认为军用惯性导航技术门槛高。以前长期被相关科研院所垄断，民营企业很难进入相关领域。我们认为，随着军事改革的加快，军事装备招标的市场化程度有所提高；以星网犹达为代表的民营企业，解决能力和成本控制能力较强，未来有机会进入很多军事细分领域，前景广阔。

我看好公司国防和民用技术业务融合加速发展，并将其提升至“强烈推荐”评级:我们预计公司2017-2019年营收分别为4.09/7.23/10.33亿元，上市公司股东应占净利润分别为0.64/1.26/2.11亿元，分别对应2017-2019年每股收益。0.40/0.78/1.1我们相信公司核心竞争力已经达到国内先进水平，军用惯性导航市场广阔空，民企普及率极低。国防和民用技术战略的结合为人们参军提供了政策机会。我们对该公司国防和民用技术相关业务的加速发展持乐观态度，并给予其“高度推荐”的评级。

风险预警:新产品开发失败的风险；市场竞争加剧风险

一个

随着核心设备和行业解决方案的发展，核心竞争力不断提升

1.1、国内一流的惯性技术开发和应用企业

星网犹达是国内一流的惯性技术开发和应用企业。经过十几年的发展，已经形成了“器件+元器件+系统”的产品结构，产品包括惯性导航、测量和稳定控制。公司为用户提供导航空、航空航天、导航、电子、石油、测绘、交通通信等多个领域的位置、速度、姿态等信息的自主、高动态传感、测量和稳定控制服务。

综上所述，公司的主要业务是基于惯性导航技术发展的导航、测量和稳定控制业务，以及下游细分产品和应用。

组合导航系统:

一般的惯性导航是基于惯性导航技术(航位推算)的，一般的DR传感器包括陀螺仪、圆规、里程表、测斜仪、加速度计、温度计等。目前，大多数常见的产品都使用基于微机电系统的陀螺仪和三轴加速度计作为传感器。主要流程如下:首先对陀螺仪和三轴加速度计的信号进行低通滤波初步处理，得到滤波后的信号，然后将它们在一定时间内的平均值作为输出信号。利用GPS或北斗信号作为初始化参数，对结合GPS信号的DR信号进行卡尔曼滤波处理，得到最佳的估计定位信息。

根据陀螺仪类型的不同，公司的组合导航系统分为激光惯性导航系统、光纤组合导航系统和MEMS组合导航系统。其中，激光惯性导航系统精度最高，主要用于遥感测绘、特种车辆等领域；与市场上同类型产品相比，公司的光纤组合导航系统精度更高，甚至达到了激光惯性导航的水平，因此除了智能无人车和卫星通信车外，还应用于遥感测绘和特种车辆；微机电系统组合导航系统精度相对较低，但功耗低，成本低，主要用于小型无人机、无人驾驶汽车等领域。

测量系统:

公司惯性测量产品基于惯性技术，集成卫星测量、摄影测量、红外测量、磁场测量等信息，通过多传感器数据融合技术实现高精度运动参数测量、姿态航向测量、运动轨迹测量等应用。产品主要是智能驾驶测试系统、铁路轨道检测设备，此外还有少量用于工程机械调平、汽车维修、铁路轨道和公路铺设等领域的倾斜测量产品。

稳定性控制系统:

惯性稳定控制产品通过惯性测量获得载体的运动轨迹和姿态参数，并根据这些参数通过伺服控制系统动态调整任务平台的姿态，以保持平台处于相对稳定的状态，满足静基座向动基座转换的应用环境要求，实现运动中的稳定控制。在稳定控制方面，公司掌握了伺服系统高精度惯性稳定控制技术和多级反馈卫星天线闭环跟踪控制技术，可以提高稳定控制精度，降低产品成本，使公司产品具有较强的市场竞争力。目前，公司的稳定控制产品包括天线稳定控制系统和光电稳定控制产品，其中天线稳定控制主要是“动中通”系列产品，光电稳定控制主要是各种光电吊舱。

1.2.重点应用核心设备和产品，充分发挥民营企业优势

星网犹达拥有强大的战略定位和执行能力。在过去的发展中，公司充分发挥快速反应、执行力强、贴近客户的优势，围绕客户需求进行产业整合，同时坚持不懈地研发核心设备，提升核心竞争力。经过近几年的快速发展和积累，公司基本实现了核心器件的自主研发。公司生产的中高端光纤陀螺仪精度水平达到国内一线水平，加速度计已完成产品研发和生产线建设。核心竞争力的不断提升，保证了客户解决方案的行业竞争力和产品的可持续盈利能力。

1.3.股权结构合理，管理团队干劲十足，收入增长迅速

公司实际控制人愿意分享公司发展成果，团队干劲十足。迟家生和李国胜是一致行动者，共持有52.08%的股份，共同控制上市公司。同时，公司总经理徐、等管理团队共持有公司9.40%的股份。2017年2月，公司推出股权激励计划，拟授予占总股本6.58%的股份，对原有业务团队和新业务团队均给予充分激励，确保管理团队的积极性。

根据2017年业绩报告，公司2017年收入为4.09亿元，同比增长47.37%；归属于母亲的净利润6400万元，同比下降12.76%；如果考虑一次性股权激励费，利润为9600万元，同比增长31.51%。总体而言，保持了快速增长。毛利水平一直保持在50%左右，表现出优异的盈利能力。

2

专注于智能无人产业，内生延伸帮助公司快速成长

2.1.发展脉络:从确立发展方向到产业化发展，再到关键应用领域的突破

公司过去的发展可以概括为三个阶段，公司通过不同阶段的战略重点实现了业绩的持续增长:

第一阶段:确定惯性导航方向，为高端客户定制和工程化开发阶段

确立惯性组合导航和惯性测量为公司的主要发展方向；R&D能力不断提升，公司参与了许多重大项目和项目的R&D工作，使公司核心技术得到快速提升。

第二阶段:行业用户规模和产业化发展阶段

从“为工程项目服务的组件级产品”扩展到“面向最终用户的系统级产品”；从“以产品为中心的销售”扩展到“以行业需求为中心的解决方案推广”；开辟了“卫星通信”和“智能驾驶考试”两大行业市场。

第三阶段:以惯性技术为基础，全面延伸至下游关键产品

以惯性技术为基础，向产业链下游延伸，开发“无人机”、“民船通信”等产业市场；以军品需求为导向，在自己产品的基础上，全面横向整合产业。

2.2.围绕感知、通信和平台建立智能无人系统产业

自上市以来，犹达星网的发展进入了一个新的阶段。战略上，公司专注于智能无人系统产业，基于核心技术的自主研发，不断丰富产业链周围的智能感知、智能通信、智能平台生态系统。公司在原有惯性技术的基础上，丰富了红外探测、雷达探测、光电探测等智能传感模式，收购了海上AIS通信提供商凯顿玉环，建立了卫星通信平台卫星网络卫通，搭建了星网船电、蓝盾防御、Wings技术等业务平台。随着无人化和智能化军事装备需求的快速提高，公司三大智能平台的业务布局将更好地满足客户需求，包括红外夜视、安防雷达等项目已经取得初步成效。

2017年，该公司收购了海上通信提供商凯顿玉环和综合桥梁系统提供商明航科技。其中，凯顿玉环原股东承诺2017-2019年平均净利润不低于1000万元，明航科技原股东承诺2017-2019年净利润不低于4000/5000/6000万元。两家公司离岸用户资源丰富，技术储备与上市公司相得益彰。

2017年12月，公司宣布计划成立兴华智联投资基金，主要投资智能无人系统。有限合伙人包括犹达星网、北京市经济和信息化委员会、亦庄投资中心等。，一期融资6.06亿元。M&A基金将围绕星网犹达智能无人战略进行投资，保障公司的可持续发展。

三

军事改革加速，国防和民用技术的融合给惯性导航行业带来了新的机遇

3.1.惯性导航和卫星导航相辅相成，是某些特定场合的唯一选择

惯性导航和卫星导航是目前两种主流的导航技术。惯性导航是基于测量载体的角速度和加速度来计算载体的运动信息。数据更新率和短期精度高，与外界无关，但误差随着时间的积累不断放大，价格相对昂贵；卫星导航通过与卫星通信来计算自身的位置和运动信息。误差与运行时间无关，价格低廉，但易受干扰，动态性能差。惯性导航+卫星导航在一般民用领域常被用来提供低成本的精确导航，但在军事和特定应用场景下惯性导航是唯一的选择。

3.2.惯性导航市场广阔，新的需求不断涌现

惯性导航技术首先应用于军事装备领域。目前，军事装备仍然是惯性导航行业最重要的应用领域，包括航空空、航天、舰船、战车、导弹等领域。随着微机电系统技术的发展，惯性导航产品的成本逐渐降低，惯性导航技术已经广泛应用于民用领域，包括移动通信、海事通信、消费电子等领域。

惯性导航产品在军事领域的市场非常广阔。在《惯性技术在军用和民用市场的应用前景与展望》中，清华大学的张荣研究员预测，2012年至2015年，年均军费将增加约700亿元，惯性导航和控制产品的市场规模将以年均25%左右的速度快速增长。2015年，R&D惯性产品和国防装备的市场容量将达到293亿元。同时，随着军事训练实战要求的不断提高，对靶机等典型惯性导航应用产品的需求面临井喷。

3.3.惯性导航技术产业链现状:惯性导航设备价值最高，军事门槛仍然很高

惯性导航产业的价值和市场集中。其中，上游器件的研发制造难度最大，价值最高。目前大部分设备已经本地化，货源充足，价格稳定。少数高端产品仍依赖进口，面临更大的监管压力。

在高端产品方面，中国与国外顶级产品的技术差距正在缩小。利顿公司、霍尼韦尔公司、法国IXsea公司研制的光纤陀螺精度优于0.001/h；我国自主研制了0.01/h光纤惯性系统和性能稳定的0.001/h激光惯性系统。

下游惯性技术应用广泛，涵盖军事和民用的许多领域。民用市场市场结构分散，参与企业总体技术实力弱，同质化竞争激烈；在军事市场上，惯性导航技术广泛应用于导弹、无人机、舰船、车辆等领域，市场结构比较好。然而，由于技术力量、采购体系和资质的限制，这些领域的装备主要由AVIC、CSIC、军械集团和航天集团下属的军事研究所开发和生产。

3.4.随着国防和民用技术政策一体化的加速，该公司有望在许多子领域取得突破

在过去几十年的研发中，研究所积累了明显的技术优势。惯性导航设备作为军事核心设备，过去被禁止进口。为了打破技术封锁，以国防科技大学和AVIC 618为代表的科研院所潜心发展了几十年，最终在国内建立了相对完整的惯性导航产品体系。各研究所在惯性导航装置的研发、系统调试、测试数据等方面积累了宝贵的经验。，这对民营企业形成了明显的优势。

民营企业进入这个市场需要很多时间和精力，所以很难进入股市。因为军品采购有很强的特殊性。一方面，军事采购有严格的配套管理制度。国内军方建立了严格的军品采购配套管理制度；对于定型产品，整机、主要部件和供应商已经确定，没有相应的批准程序不得变更。另一方面，军事采购具有良好的连续性。中国的军费开支是严格计划和管理的。随着国防总投资的不断增加和军费的稳步增长，各项服务的装备支出保持相应的增长趋势；因此，总体来说，军事采购具有良好的连续性。具体到各类武器，基于国家武器装备的有序更替，军令具有很强的连续性。

作为军事改革的主要目标之一，国防和民用技术一体化的发展为私营企业带来了广阔的市场机遇。在第十三届全国人民代表大会第一次会议上，习近平总书记强调，扎实推进国防和民用技术集成的深入发展，将为实现强国富军的中国梦提供强大动力和战略支撑。我们认为，随着军事改革的加快，军事装备招标的市场化程度有所提高；以星网犹达为代表的民营企业，具有较强的解决能力和成本控制能力，未来有机会在导弹、红外设备、无人机等多个子行业取得突破，前景广阔。

四

盈利预测与公司估值

4.1.关键假设

1.国防支出保持稳定增长，新装备按计划开发安装；

2.R&D以及无人机和导弹业务的生产都很顺利；

3.公司上游成本和管理费用不会有很大波动，整体毛利率保持在50%左右；

4.2.盈利预测和估值

我们估计公司2017-2019年的营收分别为4.09/7.23/10.33亿元，归属于上市公司股东的净利润分别为0.64/1.26/2.11亿元，分别对应2017-2019年每股收益0.40/0.78/1.31元，当前17-19年每股收益对应的股价分别为72.7元国防和民用技术一体化战略为人们参军提供了政策机遇，我们对公司国防和民用技术一体化相关业务的加速发展持乐观态度。