电影产业 电影产业分析--以中国影业为例

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生产毛利的波动

中国电影工业发展史

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1895年，法国的奥古斯特·琉米爱尔和路易·琉米爱尔兄弟在爱迪生的“电影镜”和他们自己的“连续摄影机”的基础上，成功地研制出了“可移动电影机”。他的第一部电影是《工厂的大门》，这部电影只持续了一分多钟。[1]

1905年，中国第一部电影《定军山》在北京丰台影楼诞生，随后在前门大观楼上映，万人空，宣告了中国第一部电影的诞生。

从1922年到1937年，在中国电影第一次工业化时期，资本开始关注电影这一新兴产业。在这一大浪潮中，“星”、“联华”、“天一”三家公司浮出水面，形成了三方对抗。

明星，成立于1922年，是长剧的鼻祖；

天一成立于1925年，以数量取胜成功开拓东南亚市场。现在是“肖氏”，以“众神史和奇异电影”为主题；

联华成立于1930年，拥有电影院，形成了电影院和制作的商业模式。创始人罗明佑率先在一家私人公司实现了一站式的制作、开发和发布，是文艺片的领军人物。

这是中国电影的启蒙阶段。

直到1978年改革开放，电影业发展迅速，涌现出一大批电影人，如张艺谋、陈凯歌、吴子牛、田壮壮等。，并制作了《红高粱》、《大红灯笼高高挂》、《秋菊》、《霸王别姬》等国产电影。

20世纪90年代，中国电影业经历了一个重大转折，开始了商业运作。华谊兄弟成立于1994年，光线传媒成立于1998年。

到1999年，电影产业链上发生了一件大事:中国电影集团成立，这是中国大陆唯一一家拥有电影进口权的公司。这就是今天这个案例研究的主题。

当时电影里没有除夕的概念，春节期间电影院都关门了。然而，新电影联合会和北京故宫电影工业提出了农历新年文件的概念。

1998年，冯小刚的《甲乙丙丁》入选内地首部贺岁片，票房3600万元。从那以后，从1999年到2001年，冯小刚的一部贺岁片支持了中国电影。

从此，张艺谋的《英雄》让国产电影进入商业大片时代。

同年，中国推进“院线制”，规定2002年6月1日前，进口子账户大片停止在未设电影院的地方供应。短短半年时间，中国式院线制度彻底结束了中国50多年来按行政区域电影供应、省市县电影发行的规划模式，改为发行人直接向院线发行电影，然后院线统一向各自院线供应电影。这就促使了电影业的下一个爆发点。[4]

2005年至2015年，中国电影产业迎来了历史性的爆发，同比增长36.2%。

2017年，中国总票房为558.89亿元，是2002年中国电影产业改革以来的最高年度票房纪录，仅次于北美的714.28亿元(折合人民币)。

02

研究电影产业链

你必须首先了解两个过程

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中影成立于2010年，由国有企业中影集团控股，持股比例为67.36%。此外，其股东包括中央电视台媒体，中国电视公司和当地的广电媒体公司。

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其业务包括电影发行、电影放映、影视制作和影视服务。其主营业务覆盖了电影行业的所有上下游链条，是纵向一体化经营。

要了解电影产业链，必须了解两个过程。

先看电影的制作流程:

第一步是制作和拍摄；

第二步是发行；

第三步是展示；

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看账户分享流程。

电影制作放映后，票房是电影产业链的收入，按一定比例划分。行业的一般规定如下:

第一步，抽取总票房的8.3%，其中5%属于国家电影专项基金，3.3%为营业税，一般由影院缴纳，其余91.7%。

第二步，6.42%属于电影院，45.85%属于电影院，其余39.43%；

第三步，出版者拿净票房的4.5%-9%，剩下的30%-35%归制片方。

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直接看财务数据:

2014年至2016年，中国电影运营收入分别为59.6亿、72.97亿和78.41亿，扣除非归母利润后的净利润分别为3.82亿、7.25亿和7.29亿。经营活动产生的净现金流量分别为9.93亿、20.11亿和3.53亿，毛利率分别为20.54%和235.5亿

2016年，中国电影发行业务占比58.03%，电影放映业务占比23.08%，影视服务业务占比10.26%，影视制作占比8.63%。

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显然，在这三种业务中，发行业务是中国电影业务中最大的一项。

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电影发行业务

毛利是一个重要的密码

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中国电影在这种情况下，58.03%的收入来源，是电影发行业务。电影发行业务，包括确定电影发行计划、联系院线、安排放映时间表等。

其上游是电影制作公司或电影进口商。

但需要注意的是，在中国，外国电影的发行是有许可壁垒的。目前只有中影和华夏两家公司有资格发行进口片，各占50%的市场份额。

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其下游是院线和院线，发行服务收入根据影片最终票房收入和约定比例确定。

2016年，中国电影上映国产电影368部，累计票房139.81亿元，占国产电影总票房的52.44%；发行进口影片97部，票房108.6亿，占同期进口总票房的57.01%。

它所承接的电影发行业务，无论是国内还是国外，最终总票房收入都超过了当期总市场的50%——如《速度与激情8》、《变形金刚5》、《疯狂动物城》等。由此可见，它的确是电影发行业务的行业龙头，这一点毋庸置疑。

电影发行的业务说白了就是服务，要安排路演，做票务合作，户外打拼，材料，确定发行策略。

乍一想，这生意:

每天电影上映都是有票房收入的，这些电影上映前都要经过发行程序。最终票房收入出来的时候，发行商可以直接收取4.5%-9%的票房收入，还有进口大片的许可护城河——这绝对是值得价值投资者关注的好生意吧？

但是如果我告诉你这个业务的毛利率其实很低呢？

2014年至2016年，分销业务毛利率仅为22.82%、24.37%和23.57%。毛利率低的原因在于财务报表中有一点:电影发行的运营成本。

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电影发行财务报告二密码

运营成本和相关采购

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在中国发行进口电影的业务中，除了牌照发行权，还有一个关键因素。

以以中国电影为主的进口电影业务为例。进口电影由其控股股东中国电影集团收购，然后提供给上市的中国电影。中国电影发行成功后，将作为进口电影的成本支付给控股股东中国电影集团。

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其实这种模式和我们之前在OEM领域多次分析的B/S模式有些类似。

2016年，中国电影向中影集团支付的发行成本为19.49亿元，本期发行业务运营成本为34.44亿元，占向大股东中影集团采购的56.60%。

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注意主营业务的主要成本其实是关联方采购，这个业务能赚多少钱，很大程度上取决于大股东希望上市公司赚多少钱。

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进口电影的金融密码

应付账款

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对于中国电影制作的进口片的发行业务，要等票房出来后，再按照分帐比例计算收入。影片的初期进口成本实际上由中影集团承担。

在这样的商业模式下，中国电影可以占用上游资金，账面上会出现大量的应付账款。

2014-2016年中国电影应付账款分别为24.61亿、29.99亿和16.69亿，分别占当期营业收入的41.30%、41.10%和21.28%。

需要注意的是，2016年中国电影的应付账款大幅下降，上游电影所占资本比例大幅下降。这直接导致当年净经营现金流减少——2014年至2016年，经营现金流分别为9.93亿、20.11亿和3.53亿。

应付账款大幅减少，这反映在现金流量表中。2016年“支付与经营活动相关的其他现金”20.38亿，是2015年的5.8倍。本次现金流出明细如下:对外往来支付18.79亿，是2015年的9倍。

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电影业的重要因素

库存商品，一定要详细看看

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这种情况下的中国电影是在电影行业，在会计处理上有一个特殊的地方——库存商品。

如果你想看到这个领域的投资目标，你必须彻底了解库存这个主题。

2014年至2016年，中国电影库存分别为9.07亿、12.62亿和12.19亿。其存货包括库存商品、在制品、原材料、生产中的影视剧、影视剧版权、影视剧本等。

其中影视剧是指可以用于拍摄的剧本。影视剧投入拍摄后，算作“生产中的影视剧”科目。影视剧在拍摄并取得供应许可证后，进入“影视剧版权”科目，库存商品指影片进行分销。

对于这种情况下的中国电影，需要重点关注的是库存商品。库存商品是影视行业的一个特殊课题。有关于其会计处理的专门文件。

电影企业会计办法[2004]19号《影视行业存货核算规定》:

“库存影视”——企业通过买断结算购买电影的实际成本。通过发行权交易结算方式支付给电影供应商的电影节目发行权费用，在与企业定制的电影拷贝(或其他载体)费用合并后计入本科目。

“企业购买的影片在合同、协议约定的上映放映期内未售出，资产损失在到期日处理。在处理时，根据所购影片的实际成本，借记“管理费用”科目，贷记本科目

指南，我们来翻译一下:

1)买断结算购买的存货成本计入存货

2)库存电影、电视剧按分配权结算

3)如不能按期显示，需计提存货跌价准备

也就是说，库存商品的绝对值代表了未来的电影储备数量、折旧储备以及电影如期上映的情况。

对于本案中的中国电影，2014年至2016年，中国电影库存中的库存商品分别为2.02亿、3.55亿和5.46亿，分别占库存的20.93%、27.65%和44.14%。

2014-2016年存货跌价准备分别为243.45万、296.5万和274.37万，分别占存货的1.20%、0.84%和0.50%。

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在整个电影产业链中，

哪些曲目是好生意

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2017年中国电影市场稳步增长，票房较大，达到559亿:比2016年增长13%；观影人数16.2亿，同比增长18%。此外，增加了1200家电影院和9000家电影院。

与此同时，国内进口却处于一片繁荣的局面:亿元以上的电影有92部，5亿、10亿、10亿以上的高质量含量的电影在快速增长，比如《狼勇士2》《摔跤》！爸爸，《梦之旅》《二十二》等。[5]

我们把影视产业链从上到下分为制作、发行、宣传、放映三个板块。

让我们一个接一个地整理这三个盘子。

制片人—

它包括影视制作和影视制作两个模块。影视制作主要是策划环节，包括项目策划、项目准备、制作管理；影视制作主要是具体项目的实施。

代表公司有华谊兄弟(毛利率39.9%)和光媒体(毛利率44.47%)。

问题-

主要包括电影发行业务、电影营销业务、电影进口委托业务和电影出口业务

代表公司有:中国电影(毛利率23.57%)

筛选—

主要包括院线业务和院线投资业务。代表公司有:万达院线(毛利率32.75%)、金艺影视(毛利率27.39%)

纵观整个影视行业的产业链，影院是最值得关注的，其次，由于寡头的分销格局，也是值得关注的。

在产业链上，影视制作的厂商主要看爆款，但爆款的产量是高度不确定的。在发行和影院环节，往往可以利用渠道优势进行上下游布局。所以这种情况下的中国电影，以及影院运营商万达电影，在制作等环节都有布局。

综上所述，本研究报告的所有研究逻辑如下:

1)在内容行业，包括动画、漫画、游戏、小说、影视，其中游戏是最好的曲目，其次是影视。在影视领域，乍一看很热闹，规模很大，但实际上在整个产业链中，从长期价值投资的角度，很难挑出好的目标。

2)在电影产业链中，分为制作、播出、宣传、销售四个环节。其中生产环节毛利高，但波动大，不稳定。相对来说，配送和投影是产业链中相对稳定的轨迹。

3)在发行和放映两个核心轨道上，值得研究的公司是中影和万达电影。然而，两家公司都有一些需要注意的风险点。比如以发行业务为主力的中国电影，就需要为大股东的发行权买单。作为一项业务成本，成本的最终确定取决于大股东的支持。再比如万达电影，尽管规模大，话语权强，但98亿元的口碑，让人头皮发麻。

4)以中国电影为例，影视行业的会计处理有几点值得注意:投资非执行型影视剧时，存货中会有不同科目的变动。例如:

第一，公司收到合伙人通知的影视剧“制作单”后，将预付款中的全部投资资金转入“存货——影视剧制作”

二、当投入的影视剧取得公映许可证后，在“库存-制作影视剧”中单独核算的影视剧将全额转入“库存-影视剧版权”

第三，影视剧发行或在电视台等终端播出后，影视剧相应存货会转入成本，进入当期损益。

5)影视发行公司存货中存货商品的绝对值代表未来上映电影的储备数量，存货商品折旧准备代表预定上映电影。研究分销公司，这里的数据是判断未来收益的关键。

6)估值方面，本案中国电影市盈率为30.93倍，其文化、体育、娱乐行业市盈率为28.32倍，上证综指市盈率为17.43倍，华谊兄弟、光媒、万达电影市盈率分别为29.95倍、42.08倍、36倍。(注:以上市盈率为2018年4月17日收盘时的数据)

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