【高端白酒占比】白酒不能避开周期

今年的白酒行情仍然令价值投资者失望。

本周五，中证白酒暴跌3.33%，与7月1日相比累计撤离达到12%。其中固定、可惜当天崩溃了7%左右，五粮液、酒鬼酒、山西汾酒都暴跌了4%以上。

对于令人心疼的崩溃，市场传闻第二季度业绩不佳。要知道，2021年全年第一季度业绩增长了114%-1031%，今年第一季度的增长率也仍然达到75%。对此，令人遗憾的是，对股价下跌的忧虑也在继续。今天(29日)高级周期企业股价都在回调，这可能是市长/市场情绪的原因等。目前公司经营正常，成都疫情影响公司，但公司属于全国化企业，并不特别依赖特定市场。与此同时，该负责人表示，从行业角度来看，6、7月的天气比较热，白酒消费相对来说相当于淡季。

另一方面，古井公主回应称，自昨天上市以来，以美丽的业绩工资，Q2收益同比增长了29.55%，归母净利润同比增长了45.32%，归母净利润同比增长了48.96%。

7月28日举行的政治局会议的总章程是：“传染病要预防，经济要稳定，发展要安全。”获得疫情防控第一名不言而喻地说明了重要性。

你对下半年白酒行情怎么看？

01

周期

白酒实际上是周期性的。因为白酒消费与经济活动度紧密相连。经济有大周期和小周期，白酒不可避免。

到2008年9月，尽管金融市场已经动荡不安，但全世界似乎安然无恙。当年9月15日，美国声誉显赫的四大投资银行雷曼兄弟申请破产倒闭，给全球金融市场带来了巨大冲击，次贷危机的威力扩散到了全世界。

当年第三季度，白酒消费没有受到实时干扰。其中毛奥鲁的Q3同比分别增长了22%、63%、122%、166%和65%。但是从第四季度开始，消费活动受到明显冲击，酒企业的业绩急剧下滑。毛5 Lusa Q4与去年同期相比，分别下跌了-47%、53%、-50%、-60%、-93%，整体白酒板块利润暴跌了28.7%。

白酒板块遭遇重大挫折，整体估值从90倍下降到20倍，跌幅达到73%。其中茅台的价值从100倍下降到18.5倍、62%、五粮液、泸州老窖都从120倍左右下降到26.3倍、16.3倍、74%、78%。另外，汾酒、可惜酒、酒鬼酒和固定评价倍数分别下降了78%、74%、88%和78%。

此后，随着中国经济触底反弹，白酒业绩在2009-2012年复合增长率达到28.7%，评价倍数从20倍上升到40倍左右。

白酒3年牛市行情后，2012年底会见行业，暗中在——政治局会议上审议了关于改善工作风格和与公众密切联系的8项规定。禁止三公消费，切断了政务消费需求。要知道，当年白酒消费结构是政务消费40%，商业消费42%，个人消费只有18%。

家里下着夜雨，当年正好遇到酒鬼酒的飞蛾33542012年11月19日，上海天商品质量技术服务有限公司发现增塑剂超过了2.6倍。

在颠覆式理工下，白酒板估值从40倍左右暴跌到2013年的10倍以下，一直低迷到2014年初。其中茅台从27.7倍下降到8.8倍，下降了55%。五粮液、泸州老窖等从20倍左右下降了5.95倍、6.61倍、62%以上。汾酒、洋河、可惜酒鬼酒都撤了70% ~ 80%。

经历了低潮后，白酒消费逐渐从政治商务消费转向个人和商业消费。早在2017年，个人消费比重就已经占到苏州整体的52%。

从2016年到2018年上半年的白酒

迎来戴维斯双击，估值从16年初的17倍飙升至18H1末的34倍，业绩则是享受了量价齐升的爆发。2018年下半年开始，国内经济放缓，叠加A股整个大盘倾泻而下，白酒估值在半年之内又回撤至18倍左右，跌幅高达50%。

还记得2018年三季度的茅台吗？

单季度茅台归母净利润仅增长2.71%，而一二季度分别增长38.93%、41.53%。这被媒体大肆炒作，认为茅台不行了，年轻人不喝白酒了。这加剧了市场的恐慌，业绩披露后的第二个交易日，茅台被死死按在了跌停板上，隔日再度大跌4.57%，那时的茅台价格不足500元，估值刚刚20倍出头。很快，茅台见底飞升，众多投资者留下了没有格局的眼泪。

2019年开始，白酒再度迎来3年的大牛市，尤其是中高端龙头均上涨了几倍，甚至10倍以上。妥妥戴维斯双击，业绩量价提升，估值倍数从18倍跃升至2021年2月的71倍。

2008年以来，白酒行情复盘如下：2008年次贷危机至暗时刻—2009-2012大牛市—2013年因三公消费再现至暗时刻—2014-2015业绩增速很低，估值慢慢爬升—2016-2018H1大牛市—2018年H2迎来瀑布式暴跌—2019-2021超级大牛市。

2008年、2013-2015年、2018年，中国经济在这些时间段内均有降速，而同期白酒也迎来了非常糟糕的行情表现。

时至今年，上半年GDP增速为2.5%，二季度增长0.4%。经济相对承压，也预示着经济活跃度有所下滑，叠加疫情偶有爆发，白酒的消费需求一定会受到冲击，尤其是次高端及其以下的领域。

在我看来，从更大的经济周期看，白酒或许已经进入下一个不景气的周期之中了。这是我们接下来做白酒投资要知道的宏观背景。

02

机会

2016年，中国白酒产量达到历史峰值，为1358.4万千升。此后，白酒产能不断下滑，2021年仅有715.63万千升，较2016年高峰大幅下滑47.3%。

产能下滑的同时，白酒价格持续攀升。2016-2020年，规模以上白酒企业平均吨价从4.51万元提升至7.88万元，涨幅高达75%，年复合增速高达14.95%。当然，茅五泸同期涨价更为凶猛。

量缩价升的这几年，白酒行业集中度大幅提升，规模性白酒企业数量从1600家大幅下滑至不足1000家。其中，全国6000亿的营收，上市酒企就占到了50%，利润总量为1700亿元，上市酒企占到了1500亿元。

6000亿的盘子，中高端白酒不断在侵蚀中低端白酒的市场蛋糕。2016年，高端白酒（茅五泸郎以及其他）市场规模为568亿元，到2020年，已经飙升至1425亿元，占整个白酒规模的比例从9%快速提升至24%。2016-2020年，高端白酒营收增幅分别高达19%、37%、31%、22%、14%。

在高端白酒领域，茅台一家独大，销量占比47%，销售额占比更是达到60%，远超过五粮液的38%、31%。除了茅五外，国窖1573占比区区只有5%，其余还有郎酒、国台（龙酒、十五）、青花30、内参、梦9等，但占比都很小。

高端白酒中，2000元价格带仅有茅台一家。在1000元价格带上，市场格局也较为明晰，其中，五粮液占比73%，泸州老窖占比18%，郎酒占比7%。不过值得警惕的是，茅台1935年于今年推出，剑指1000元价格带，给当前的市场格局会造成不小的冲击和重塑。

次高端白酒中，2020年市场规模为760亿元，占整个白酒的比例为13%，远低于高端酒的24%。在2016—2020年，次高端白酒年复合增速高达27%，也要低于高端酒的37%。

次高端主要包括剑南春、汾酒青花系列、洋河梦系列、水井坊、品位舍得、酒鬼酒、今世缘、郎酒、古井16/20等。其中，习酒市场份额占比最高，达到16%，其次为剑南春，达到14%。

经济下行周期，叠加疫情防控等多重因素，次高端酒受到的冲击将会是很大的。而高端酒企中，除了茅台非常硬外（22H1利润大增20%，全年完成15%的目标非常轻松），五粮液与泸州老窖的批价也都比较萎靡，均将面临较大业绩压力。

不管是未来中长期趋势看，还是下行周期抵御风险的角度看，选择高端白酒将会是投资的温暖港湾。

03

尾声

7月28日，美国披露二季度GDP数据，年化率仅为-0.9%，一季度为-1.6%。连续两个季度经济下滑，其实已经是“技术性衰退”。但拜登、耶伦诡辩，这并不是衰退，我们就业好得很呢！

其实，根据过去近百年历史看，连续两个或多个季度美国GDP为负增长，经济确实是陷入了衰退。10次中唯有1947年是一个例外——产能过剩导致，美国用马歇尔计划转移产能扭转经济下滑。

但现在完全不可同日而语，在创40年高通胀+大幅度加息缩表+新冠疫情持续肆虐+俄乌地缘政治危机等大背景下，下半年绝大概率将持续衰退，且可能是严重衰退。

曾准确预测2008年金融危机而被称为“末日博士”的努里尔·鲁比尼在25日接受采访时表示，美国面临上世纪70年代式滞胀和2008年式债务危机的结合体，即滞胀性债务危机，所以最终可能比70年代和全球金融危机情况还要糟糕。而认为衰退将是短暂而轻微的完全是“纯粹的妄想”。

正在接受采访的鲁比尼，来源：观察者网

欧洲更是大冤种，陷入经济衰退其实将会是必然。在欧美宏观经济如此恶化的大背景下，我们也会受到一定的牵制。

当前，白酒整体PE-TTM为37.88倍，虽然较2021年历史最高的71倍大幅下滑，但绝对值仍然偏高，还未回到合理估值水平。

基于以上综合分析，当前白酒是否具备良好的抄底机会，其实已经不言而喻了。当然，针对中长期投资者而言，可以无视中短期的业绩下滑以及股价下挫。

参考资料：东吴证券《白酒板块的复盘与展望》