1药网专题之1药网（YI.US）三年复合增速超100% 互联网医药健康平台的价值释放新周期

最近全球股市可以说非常脆弱。新型新冠病毒疫情在全球蔓延的影响和暴跌的油价火上浇油等，各地股市波动性特别大，继3月12日全球多个股市熔断的景象后，3月13日又大幅反弹。

以美股三大指数为例，道琼斯指数、纳斯达克指数和标普500指数均以约9.3%涨幅收盘，但是在上周五的大反弹之前，美股三大指数的累计跌幅均超过26%。

3月15日晚，美联储宣布紧急降息至零，引发市场极度恐慌，美股周一（3月16日）遭遇重挫，三大股指平均下跌超12%，而医药健康股则成为了市场中为数不多的抗跌板块，中国互联网医药健康平台1药网（YI.US）周一逆势上涨愈5%收盘，盘中涨幅更一度超过12%。

环球股市动荡，如何选择长期看好的行业龙头穿越周期？

在全球股市动荡之下，那些已证实多次成功穿越周期的著名价值投资机构的想法是非常有参考价值的。景林资产曾在2月中下旬的受访指出，短期疫情不会影响其现有的观点和对大方向判断：选择行业头部公司和大赛道的胜出者，为投资者发掘基本面强的长期优秀公司。

把视野放回到风暴中心之一的美股市场，景林的美股持仓单一直是全球价值投资者的重要指南。据公开信息统计，截止至2019年末，景林资产在美股合计持有30家企业，持有市值达18.47亿美元，折合近130亿元人民币。在这份持仓单中，我们发现被称为美股互联网医药健康第一股的1药网（YI.US）赫然在列。

同时，据市场统计数据所示，1药网在近期的走势相当坚挺，2月份至今（更新至3月13日收盘数据）实现累计涨幅15.14%，超越纳斯达克指数的涨幅高达29%，同时亦跑赢了京东、阿里巴巴、腾讯（ADR）、拼多多等中国知名互联网公司的股价表现，成为表现领先的中概股。

另外，1药网的成交量和换手也较前期显著放大，期间累计成交1591万股，期间换手率约171%，这些数据不但说明了其股价坚挺的市场原因主要是由于流动性产生了极大的提升，反映出投资者对1药网的买卖兴趣有了较大幅度的提高，还说明了大部分投资者对公司的关注度或许已经产生了本质性的改变。

（图片来源：富途证券行情系统）

值得一提的是，1药网在3月12日晚间（北京时间）发布了其2019年第四季度及2019全年未经审计财务业绩，据公告所示，1药网已经连续第5个季度业绩增长超预期。

1药网Q4与全年营收增长迅猛，加速爆发之下多项经营指标向好

显然，互联网医药健康平台1药网在这次业绩期又交出了靓丽的成绩单。实现营收同比翻一番有多难？就算是极为优秀的互联网龙头企业也难以长期维持这样的高速增长，自2018年Q3起至2019Q4，1药网营收的季度平均增速达到了115%左右。据此，1药网已经连续第三个季度收入实现增速提升，而按照给资本市场最新的收入指引，公司有望在2020Q1仍然保持113.5%至125.7%的高增长态势，这意味着，连续四个季度保持营收翻一番（甚至以上）的记录很快就成为现实；从半年度来观察，2019年下半年1药网的营收同比增长133%，这也是公司连续第三个半年增长超过100%（即翻一番）；若在全年来看，1药网2019年实现收入39.5亿元，同比增长121.3%，该数字也是2017年全年收入的412%，因此可得出其年复合增速为103%。

持续性的高速增长兑现，以及可能迈入加速度提升的指数化增长通道，或许就是景林等卓越投资机构对1药网保持长期持有的重要缘由。

在2019Q4和全年业务规模实现高速增长的同时，毛利同样得到大幅提升，2019Q4和全年毛利润分别同比增长83.8%和58.4%；从业务板块的毛利率数据来看，B2C毛利率由去年的9.5%提升至今年的14.3%，B2B毛利率由去年的0.9%提升至今年的1.1%。

多个运营数据持续改善，反映出效率提升，成本降低，规模效应显现：公司2019年销售及市场推广费用占营收比重由去年同期的14.6%下降至8.6%，管理费用占营收比重由去年同期的5.5%下降至3.1%，仓储物流费用占营收比重由去年同期的4.1%下降至3.3%，库存周转天数从38天下降到34天。

营业亏损占净收入比重进一步收窄，营业亏损占营收比重由去年同期的22.4%快速下降至今年的12.5%。NON-GAAP营业亏损为4.4亿元人民币，占营收比重由去年同期的19.5%下降至今年的11.1%。

总结下来，1药网这次交出的成绩创下了公司上市以来的最高水平，也为2020年再创佳绩打下了深厚的基础，承前启后的意味相当浓厚，再结合给资本市场的下一季度的指引和未来三年的目标，这份财报业绩完全可以给予这样一个注解：2019年对1药网是迈入新一轮增长的拐点年份，不但强劲且生机勃勃。

当行业天花板被再次打开，那些不能遗漏的投资逻辑是什么？

首先，很有必要深刻认识清楚1药网的商业模式和生态模式，也许大家对它的了解，仅停留在领先的互联网医药健康平台，但实际上，它能够做的和正在做的东西，也许已经远远超过很多人的想象。

我们认为对其正确的定义应该是：1药网是一个由科技驱动的、线上线下融合的一体化健康服务生态。这是一个能够实现闭环的一体化生态，为什么能够这样说呢？从产业链的角度，1药网已经发展成为一家搭建了连接药企、药房、医生、保险等产业链各个环节的、全渠道的医药健康生态，形成了“医+药+支付”全流程服务覆盖。

在这个一体化的服务生态中，患者从互联网端的接触、问诊、到下单买药、配送、再到商保（或医保）支付，再到后期的健康数据管理跟踪和建议提醒，都能得到便捷的一站式解决方案，真正形成了医药健康服务的闭环。目前1药网患者服务体系已超过2000万。据易观千帆的数据，1药网APP在1月份月活跃用户138.1万人，居互联网医药APP的首位。同时，据了解，疫情期间，1药网APP新增注册用户数增长超过500%，慢病新用户增长超过300%，在AI问诊的辅助下，单个医生日均处理问诊量达到300人次。

所以，从这里能看到，无论是疫情发生之前，还是疫情发生之后，1药网坚持围绕为患者提供一体化服务生态平台的战略是行之有效的，因为用户透过线上就可以广泛且快捷连接到线下，享受到一些高频的、可以通过线上线下协同解决的医药健康服务，相较于传统路径，是有很大的增益的。

从本次公司公布的财报数据来看，1药网的B2C业务实际上跟公司的B2B业务及其他业务（如互联网医院）是协同的，且B2C业务的毛利率是最高的。这里意味着，公司搭建的一体化服务生态中，那些不断强化的、扎根的B2B及其他业务，最终都是为了更好地服务C端用户，以更好地在C端进行变现。

目前，1药网服务的患者才刚超过2000万，1月份的月活跃用户才138.1万人（易观千帆），因而可判断出，弹性极大的B2C业务才处于起步阶段，因为这个以医药健康为切入点的一体化生态平台只要覆盖面够广，并且能够利用科技赋能持续提升B端资源的粘性和共建生态的积极性，用户便有机会通过公司强大的平台入口，及其线下布局的各类流量入口，越来越好地享受到1药网提供的一体化医药健康各环节或全流程服务。

值得一提的是，疫情发生后，互联网医药健康平台和在线问诊的方式显然成为了大多数人的最佳选择之一，民众对互联网医药健康平台的使用和消费习惯得以迅速形成，普及度和渗透率得到快速提升。另一方面，政策的支持和不断加码，也有机会令C端用户在这些已经构建好一体化生态的互联网医药健康平台持续产生消费动力。例如3月3日，国家医保局、国家卫生健康委联合印发《关于推进新冠肺炎疫情防控期间开展“互联网+”医保服务的指导意见》，以及3月5日中共中央、国务院发布了《深化医疗保障制度改革的意见》，均对互联网医疗服务纳入医保支付提出了落地支持政策，进一步打开空间，互联网医疗纳入医保支付有望走向常态化。

由此可见，前者打开了用户数量或流量的天花板，后者则打开了支付和变现的天花板，因此可以合理推导，公司的B2C业务在未来的增长潜力相当巨大。正如1药网联合创始人、执行董事长于刚博士表示：“随着国家支持‘互联网+医药健康’的行业发展决心和力度持续加大，以及互联网医药在新冠肺炎疫情中的价值凸显，1药网迎来前所未有的市场发展机遇。”

另外，我们看到本次1药网业绩大幅提升的主要原因是其B2B业务爆发式增长。当下，1药网已经建立了全球最大的虚拟药房网络，2019年公司服务的药房从年初的17万持续扩展至23.5万家，占到全国药房总数的半壁江山，这是一个极其惊人的数字。就全年来看，1药网实现药房订单量达98.2万单，同比增237.5%，B2B业务收入同比增243.2%。

B端业务取得优异成绩，主要是源于1药网“科技赋能+智能供应链”双轮驱动。科技赋能让药房的服务半径和服务能力大幅提升，智能采购服务可以有效地降低药房的采购成本、提升采购效率，还可以为药房提出定制化地建议，协助药房发现行业趋势并预测需求，提供关联货品的采购建议和更准确的最佳数量估算。

而随着处方外流大趋势的发展，零售渠道有望成为第一渠道。根据艾昆纬数据预测，随着医药分家的推进，处方药外流规模约为4000-5000亿元，其中零售市场规模约3000亿元。要知道，2019年药店零售市场规模才首次超过4000亿，这意味着，单单一个处方药外流带来的增量，就有机会令整个药店零售市场蛋糕膨胀约70%-80%。

而对于在线上渠道，随着网售处方药政策放开和电子处方使用习惯养成，业内人士认为，短期来看，随着电子处方量的爆发式增长，线上处方开具或成为常态，在网上销售的市场规模可以达到将近500亿，从中长期来看，在逐渐对接医保系统和支持医保支付后，再加上各类商保，线上市场规模将达到1500亿元。

可见，拥有全球最大的虚拟药房网络、居于互联网医药行业头部的1药网，将有机会成为处方药外流的最大受益者之一。

1药网的估值处于低洼区域，长期投资价值凸显

在本期业绩公布后，1药网的市销率PS（TTM）进一步降低至1倍以下，低于1以下的区域为公司历史估值底部，目前最新的数据为0.93倍。

而据业内长期统计数据和经验总结，一般的互联网平台起码会获得超过4-5倍的PS估值，以阿里巴巴、拼多多等综合互联网电商平台为例，它们的PS（TTM）分别为7.4、9.1倍，即使是全球互联网龙头亚马逊的PS（TTM）也有3.2倍。进一步对标同业的平安好医生和阿里健康，它们的PS（TTM）估值已经高达13.3倍及19.1倍。

不论通过何种角度来作比较，1药网的估值处于长期的、历史性低洼区域的结论是显而易见的。同时，展望未来，公司仍有望得到长期持续快速增长的机会，结合来看，长期投资价值相当显着。

在未来三年，1药网还提出了以下目标：将连接超过40万家药房、诊所、医院，服务1亿的患者以及1000家药企。正是由于目前我们所提及到一系列有力的、直接对口的重磅政策正不断落地，政策趋势强烈，将有效支撑公司达成其策略性提出的经营目标，另一方面亦再次印证出，得益于整个一体化服务生态的搭建完毕和不断加强升级，加上政策驱动逻辑清晰，行业天花板被再次打开，公司迈入新一轮增长的基础和条件已经充足和齐备。

来源: 格隆汇

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