伊利股份股票 回购+股权激励=股价大跌，伊利股份“无风险套利”到底肥了谁？

国盈观察专栏作家

相反，股权激励计划大幅下跌，伊利股份有点特立独行。

8月6日，伊利股票一开盘就大幅下跌，接近跌停，全天下跌8.8%，收于28.10元/股，创下近四个月来的新低。

点燃抛售情绪的“爆点”在于当晚一则伊利股份的公告。

公告称，伊利股份有限公司拟向激励对象授予182，920，025股公司限制性股票，a股普通股人民币，占公司总股本的3%，授予价格为15.46元/股。

股权激励是一种长期激励员工的方式，是企业激励和留住核心人才的激励机制。

通常，股权激励计划的推出反映出上市公司管理层对公司未来的乐观，但伊利股份的这一举动很快就破坏了短期内“全民持股”在二级市场的信心。

原因与伊利的激励细节有关...

01

事实上，伊利引入“股权激励”是历史传统。现任掌门人潘刚上任后，伊利推出了三项股权激励措施。

第一次:2006年共向管理层和业务骨干推出5000W股票期权，占当期总股本的9.681%，行权期为8年。

第二次:2014年，公司对公司中高层管理人员和业务骨干发起持股计划，用当期和前期扣除的非净利润增加额的30%作为持股奖金购买股票。每两年推出一个周期到2023年，周期为十年。

第三次:2016年向董以外的核心业务骨干推出4500万份股票期权和1500万份限制性股票，分别占当时总股本的0.74%和0.25%。

今年年初，伊利计划在未来12个月内以不高于未来3年35元/股的价格回购公司2.5%-5%的股份。显然，这是为这个精心策划的“半价优惠”做准备。

最有争议的问题是潘刚董事长在股权激励中扮演的“角色”。数据显示，2005年，潘刚董事长第一年就接管了伊利股份，当时并未持有伊利股份。伊利没有这样的“股权激励计划”。

在为期8年的股票期权激励政策结束后，潘刚获得了伊利3.08%的股份。考虑到第一轮股权激励后，5,000 W的股票期权中约有1,500 W可以由潘刚按规定行使，占当时总股数5.16亿股的2.90%，所以这部分“名额”可以说几乎被潘刚董事长用光了。

2013年后，潘刚持股比例从3.08%进一步上升至3.88%，其中大部分于2014年完成。潘刚很可能用自有资金增持伊利股份，以“回应”该公司的第二轮股权激励计划。

这种“半价激励”显然是潘刚董事长继续增持股份的好机会。潘刚此前的持股比例已达到3.88%，此次获得的6080万股接近5%的标语牌红线。

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之前的股权激励对伊利股份有什么“刺激”作用？

我们可以拉长伊利股份的k线图来做一个简要的分析。

1.第一轮股权激励发生在2006年至2013年。在这个阶段，伊利股份几乎走出了常规的上涨路线，尤其是2013年下半年至2014年初，股价一度达到52.24的历史高点。

可以说，第一轮股权激励对股价的刺激从长期来看被证明是“正”的，因为当时的计划实际上是利用自筹资金鼓励管理层在未来8年获得公司10%的增长份额和未来10%左右的可持续增长。业绩或者分红，对于刚入驻的高管来说，自然有足够的动力推动公司经营管理的快速发展，所以伊利股份在2016 -2013年录得业绩。

2.第二轮股权激励期间的股价变化非常微妙。因为这一次实际上是鼓励高管和业务骨干做出成绩后的红利，本质上是管理层在前期高速发展的“有利现金”时刻。前任管理层似乎对这种“30%超额分配”的模式不再感兴趣，而既得利益者却非常富有。同时，从2014年到2016年，伊利股份的增长率明显下降了很多。

3.第三轮股权激励及时刺激了伊利不温不火的股价。我们可以看到，在此期间，伊利的股价有再次看涨的趋势。与此同时，伊利的收入和净利润等相应指标也开始呈上升趋势。

这段时间发生了什么？

即管理层以饮水思源，积极将“蛋糕”倾斜给其他勤劳的业务骨干。这样一来，基层员工自然增加了持股热情，对公司前景保持乐观，自然更加努力。相应地，公司的经营业绩持续改善。

图片:伊利过去10年的运营

这种情况也可以从伊利的分红情况得到验证。比如最近5年，伊利归属于母公司股东的净利润总计268.79亿元，累计分红金额173.38亿元，平均分红率64.5%。与最初对管理层等少数人的“偏心”相比，伊利股份近年来明显加大了对中小股东的回馈力度。

然而与此同时，隐藏在伊利“慷慨捐赠”背后的另一个事实也值得投资者关注。随着管理层一次又一次低价增持，以潘刚董事长为首的管理层持股越来越多，减持的行为也少之又少。其股权进一步集中的背后，除了防止“蛮夷”暴力收购之外，是否也与伊利的“高分红”有关？

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伊利股份的这种“半价激励”似乎两次回到了董以前“拍马屁”的老路上，但使用的方法却更加“隐晦”。

比如外界已经算过这个了，潘刚董事长的奖励比例基本达到了“单个对象获得股权的激励不超过总股份1%的上限”所规定的最高数。根据伊利目前的股价，股权激励一旦正式实施，预计只有潘刚能受益近10亿元。

有人说你选择性忽略了伊利的绩效考核？

根据伊利公告，本次股权激励最长锁定期为5年，解禁业绩评价指标为:以2018年净利润为基础，2019-2023年净利润增长率分别为8%、18%、28%、38%和48%，2019-2023年净资产收益率设定为不低于15%。

事实上，伊利过去五年的净利润平均增长率达到了15.1%，净资产平均回报率也在23%以上。根据以往的数据，只要运营不偏离正轨，伊利股份几乎可以肯定会实现这样的“业绩承诺”。

这样，以为首的董就可以轻而易举地以极低的成本价获得这只股票，并在未来的二级市场套现。仔细想想，伊利股份以31.67元/股的价格，以58亿元的价格，从二级市场以上市公司的名义回购了这样的股份，是极其恐怖的。

股价高的时候，上市公司自己掏钱帮助自己的董事降低持股成本。最终，上市公司的现金流严重受损，董的裤兜越来越充裕。这样的“自玩自唱”对二级市场中小股东公平吗？这是一种变相的“利益转移”行为吗？

伊利的快速发展是基于管理层到普通员工的共同努力。伊利股价能在2016-2018年期间停止下跌的原因在于对基层员工的包容性激励和对小股东的慷慨分红。

现在伊利有资本和群众基础的优势，玩资本运作的规则更得心应手。所以在“关爱二级市场”的口号下，我想回到一、二轮股权激励的老路上去。

但伊利已经忘了，如今的乳品巨头早已告别了当年的“野蛮成长”，量的增长注定要在决策时兼顾各方的意见和情绪。与此同时，资本市场的投资者在面对来历不明的上市公司抛出的“橄榄枝”时，变得更加理性。

市场已经开始用脚投票。伊利很难在二级市场上借助股价的“东风”抛出为董高建量身打造的“价差套利”。许多投资者从心底里质疑，在股价暴跌背后，谁从伊利长期计划的“无风险套利”中获得了权重。