降低企业杠杆率 逐条解读2019年企业降杠杆21条（《2019年降低企业杠杆率工作要点》）

就在刚才，国家发展改革委、中国人民银行、财政部、保监会联合发布了《2019年企业杠杆率降低要点》。

建议2019年降低企业杠杆率的21个重点如下:

孙海波:

目前已有5家大银行成立债转股子公司，但总体来看，业务发展进度缓慢，核心要素仍处于大银行现行管理体制下，从事风险相对较高的股权投资业务仍不适合，长期的债权投资文化导致清股实债主流。

孙海波:

中国银行业监督管理委员会(保监会)官网发布了《金融资产投资公司管理办法(试行)》(银监会令2018年第4号)，明确规定金融资产投资公司可以设立子公司，子公司可以根据相关行业主管部门的规定申请成为私募股权投资基金的管理人，设立私募股权投资基金，向符合条件的投资者募集资金，依法实施债转股。

但不清楚是否需要向中国基金业协会备案，接受证监会监管，通过发行独立核算的私募股权管理计划筹集资金支持债转股。

对比征求意见稿可以发现，正式稿专门删除了申请成为私募基金经理的条款，改为设立子公司。笔者认为，不去私募基金行业协会备案，参考银行和信托是非常可能的。这一次，中国银监会被要求尽快引入备案制度，为AIC发行产品扫清制度障碍。

面向市场的债转股资产管理产品将纳入保险基金等长期基金白名单。(由中国保监会负责，完成时间:2019年9月底前)

孙海波:

中国保监会2012年发布的《关于保险资金投资理财产品的通知》(保监发〔2012〕91号)明确规定，保险资金可以投资商业银行理财产品、银行业金融机构信贷资产支持证券、信托公司集合资金信托计划、证券公司专项资产管理计划、保险资产管理公司基础设施投资计划、房地产投资计划、项目资产支持计划等理财产品。

然而，当保险基金投资于这些特殊目的公司时，对基础资产有严格的限制，例如:

孙海波:

公开发行的资产管理产品能否参与债转股一直存在争议。此前，在2017年11月的新资产管理条例草案中，公共银行被允许投资债转股，但在最终草案中，它们仅被表述为“鼓励私募股权产品投资债转股”。

孙海波:

2018年6月24日，央行向5家国有银行和12家股份制银行定向下调债转股存款准备金率释放了5000亿美元资金。这主要是因为市场化债转股进展缓慢。

在市场上，真实债务仍然是债转股的主流方向。特别是新的资产管理规定出台后，表外基金参与债转股没有给予明显的优惠政策，所以目前表外基金难以大规模参与。

银行自营资金没有正式渠道直接参与债转股，更多的是从资产角度为债转股子公司提供债权。资本方面，自营基金由于资本计提和实施路径，无法直接参与。

推动符合条件的股份制商业银行单独或联合设立金融资产投资公司。(银监会负责，完成时间:持续推进)

孙海波:

在6月24日的RRR降息解释中，央行强调12家股份制银行和5家国有银行降息50个基点主要支持债转股，并强调实物股权投资。这一点值得推敲，因为12家股份制银行尚未批准设立债转股子公司。后续股份制银行的债转股子公司能否成立，仍值得观察。从目前的热情来看，股份制银行的动力似乎不足。

孙海波:

其实这一点是没有办法评价的。十二家股份制银行没有债转股子公司。甚至有五家拥有债转股子公司的银行也通过RRR减债释放了自己的资金。其实自己的资金不能直接参与债转股，这本身就不好说。现在来评价，只能用头皮来做。

孙海波:

补充商业银行资本是一个永恒的话题。当经济好的时候，银行需要补充资本，因为贷款增长很快。经济不好的时候，他们需要补充资金，因为坏账太多。(目前很多城市商业银行和个体股份制银行都面临这个问题)；表外非标准理财回报需要补充资本，四大行也因为巴塞尔委员会的国际TLAC而需要补充资本。

总的来说，永久债务问题与债转股关系不大，所以我们必须加入进来。

对外开放也符合当前金融开放的大趋势。前一段时间，AIC对外资的鼓励还没有被列入11篇金融开放文章。主要原因是不清楚是否允许外资入股或成为大股东。

根据银监会2018年6月29日发布的《金融资产投资公司管理规定(试行)》(银监会2018年第4号令)，大股东仅限于境内商业银行，最低实收资本100亿，即使是境内外资银行也没有这个实力和专业水平。

允许境外参与，去年的文件允许，所以没有变化。

妥善解决金融资产投资公司等机构持有风险权重较高、资金占用较多的债转股问题。(由中国保监会负责，完成时间:2019年底前)

孙海波:

这是核心要素。目前，债转股子公司股权投资的风险权重如下:

参照金融资产管理公司，市场化债转股风险权重为150%。

然而，除了资本问题，债转股子公司还有一个债务方面的问题。即使减少资本占用，未来的100亿资本也要投入到1000亿债转股(纯粹在台面上)，900亿也需要靠外债融资。目前债转股子公司由于其风险特性，除了向母行借款外，都不是很现实。

孙海波:

注意这里的交易所不一定是上交所和深交所。肯定是跨机构交易场所，所以笔者推测，选择CSI报价系统、银灯中心、北金所的概率比较大。但是短期业务量很难扩大，只是任务安排。

其中，“北金所作为市场化债转股信息报送平台的技术支持和运维机构，负责报送平台的系统开发、运营、维护和安全”。

孙海波:

这是市场化债转股和传统债务重组被动债转股最大的区别。理论上，后者也可以是市场化的债转股，只要是通过执行机构进行的。

银行也希望通过这种方式间接参与优质企业未来经营收益的分享，这是银行业金融机构参与债转股的主要动力。

孙海波:

此前，优先股仅限于上市公司或在新三板上市的公司。由于交易场所都在证监会监管的市场，优先股主要由证监会主导。

这一次，我觉得很难鼓励非上市和非上市企业将债务转换为优先股。优先股的核心是满足企业资产负债的需求，以及投资者对稳定收益的监管套利和对股票、债券的差异确认。

以前交易所的优先股发行人基本都是蓝筹股，因为只有蓝筹股上市公司的优先股才能被市场认可。优先股的收益是固定的，不能享受企业高成长带来的收益，但分配顺序和风险保障措施(如抵押物)是不允许的。相对于债权，风险保障不足，只有信用等级高的蓝筹股适合。

第二，综合运用各种措施降低杠杆

孙海波:

《工作要点》2018年版要求的《完善僵尸企业债务处置政策体系》已通过《关于进一步完善“僵尸企业”和去产能企业债务处置工作的通知》(发改财〔2018〕1756号)完成:

1、确定债务处置企业名单。2.形成处置方案并实施。3.处置困难企业的后续处置。

在信用政策方面，从盘活现有资产、完善金融信用政策、社会保障和财税政策、完善信用修复机制、与法院和政府的协调机制、建立国家信用共享平台、信用信息公式、失信联合惩罚等方面不断推进。

所以2019版的相应要求是按照上述政策加快“僵尸企业”的债务处置。具体要求类似于法国办发[2018]1756号

解释:

《工作要点》2018年版建议的债转股以外的降低杠杆的措施包括并购、产权转让、资产证券化、各种债务融资工具和股权融资。在2019年版中，债转股以外的降低杠杆的措施，只是在推动企业战略重组和股权融资。

第三，进一步完善企业债务风险防控机制

孙海波:

2018版《工作要点》第一条要求建立国有企业资产负债约束机制，并根据不同行业和企业类型设定资产负债比例预警线和重点监管线。

后来又出台了《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》，制定了相应的硬性要求:

原则上以上年所有规模以上企业的平均资产负债率为基线，基线加5个百分点为资产负债率预警线，基线加10个百分点为今年资产负债率重点监管线。

国有企业集团合并报表中资产负债率的预警线和重点监管线，可由相关国有资产管理部门根据主要业务构成、发展水平和分类监管要求确定。

因此，2019年《工作要点》直接以《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》为立法依据，实施细则已经存在。接下来就是如何实现了。

孙海波:

其实信用本身就属于银行的独立风险管理。只要银行的行为是市场化的，企业的行为市场化是可以理解的。但从国内情况来看，很多国企尤其是地方政府通过平台企业市场化程度较低，容易负债过多。这几年一些民营企业也可能存在这个问题，也和地方政府的引导有关。只有做大做强到一定规模，才能享受到真正意义上的地方政府的各种绿灯，核心是获得各种资格。为了便于管理规模，它是访问不可或缺的一部分。

目前，为了打破这种循环，中国采取了很多措施，包括对小微企业进行真正的减税，为小微融资提供便利。

此前银监会的政策是“两高一盈”有信用额度。一般来说，很难为这一条款制定一个明确的指标。只能是泛泛而谈，核心是公平的市场准入，企业和银行的行为可以市场化。

其实和2018年的工作要点差不多，不过这次只是比较详细。2018年，中共中央办公厅、国务院办公厅发布了《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》，对资本补充做了简要规划，包括保留利润、吸收社会资本、吸收私募股权投资基金、股票与债券相结合、投贷挂钩进行融资和增资。

这一新的增加鼓励优先股的发行。

孙海波:

《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》明确，相关金融机构应根据国有企业的资产负债和经营状况，认真评估企业债务融资需求，平衡股票和债券融资比例，加强贷后管理，进行债务重组，协助企业及时防范和化解债务风险。

与2018年《工作要点》相比，2019版首次提出“减息停息、借新还旧”要慎用。但这恰恰是银行采用最多的处理方式，主要是希望随着时间的推移而改变空。一旦新的周期开始，不好的就可以自然解决了。

遗憾的是，从2015年开始，这轮经济呈现出L型的特征，大多数企业越复杂，风险越大。

第四，做好组织协调和服务监督