净利率财报解析：重庆百货净利率为何低于行业平均？

重庆百货2014-2016年平均净利率为1.23%，比可比公司低2个百分点左右。进一步拆分是毛利率比行业低2.5个百分点，资产减值损失高1个百分点，所得税/营业收入比同行低1个百分点，其他因素影响0.5个百分点。目前公司毛利率17%左右，较往年有所提升，未来与同行相比还有一定的增长空。15年和16年，由于集中核销和存货计价标准的变化，大量资产被提取，提取水平远高于同行，预计未来会有所下降。税率较低主要受西部地区税收优惠的影响。

报告摘要

重庆百货净利率比可比企业低2个百分点左右。重庆百货14-16年平均净利率为1.23%，比鄂芜商、白光、合肥百货高3.19%，比重庆百货高2个百分点左右。

毛利率低，期费比堪比行业，税负有一定优势。公司毛利率11-13年在15%左右，14-16年增长到17%，仍比同行平均水平低2.5个百分点左右，未来还有进一步提升空。期间费用比例在15%左右，和同行相当。受西部大开发税收优惠的影响，重庆百货商店税率较低，所得税/营业收入比同行低1个百分点左右。

资产减值损失15年和16年明显较高，17年轻载。重庆百货15年和16年的资产减值损失分别为3.84亿和2.41亿，远高于同行和公司11-14年的水平。主要原因是15年进行了全面减值验证，对长期待摊费用计提了较高的拨备，16年由于存货计价会计准则的变化，存货资产增加，存货减值准备计提较多。预计未来资产减值损失将会减少。

百货公司的估值是基础，消费金融和国家改革提供了灵活性。百货行业整体增速16年开始上升，预计17年还会继续。15年和16年的高拨备率让公司轻装上阵，主营业务提供了安全边际。消费金融业务经过两年的培育，17年进入业绩接收期，增加利润。国家改革有望提供想象力/[/k0/】。17-18年的EPS估计分别为1.31元和1.61元，目前估值为18.8x17PE，维持“强烈推荐-A”的评级。

报告正文

一是重庆百货净利率低于同行

14-16年重庆百货净利率基本保持在1%-2%。17Q1较高的净利率是由于重庆百货公司盈利能力的明显季节性特征。为了更好的比较重庆百货与行业的盈利能力，选择了零售行业的另外三家公司:Ewu招商、白光股份、合肥百货。这四家公司都是中国发达地区的区域性零售国企，以百货为主，超市、家电等业态为辅，因此具有很强的可比性。从营收规模来看，重庆百货年营收超过300亿，Ewu商家接近200亿，合肥百货和白光股份接近100亿。

通过对比发现，三家同行的净利率均高于重庆百货，其中Ewu商户的净利率最高，员工激励后净利率进一步提高。三家可比公司14-16的平均净利率为3.19%，比重庆百货高2个百分点左右。下面将详细分析影响净利率的主要因素。

二是毛利率低，期间费用相当于同行业

重庆百货的毛利率在17%左右，比同行低2.5个百分点左右。10-12年，重庆百货的毛利率在15%左右。近几年有一定程度的改善，未来也会有一定的改善。

期间费用比例约为15%，相当于白光股份和Ewu商户，比合肥百货高出约2个百分点。

第三，税负水平相对于同行业有优势

重庆百货公司的所得税/营业收入保持在0.5%以内，明显低于同行业其他公司。主要原因是西部地区有一定的税收优惠。《国家税务总局关于深入实施西部大开发战略有关税收政策问题的通知》规定，2011年1月1日至2020年12月31日，对西部地区鼓励类工业企业减按15%的税率征税。重庆百货及其大部分子公司享受这种税收优惠，所得税税率只有15%，其他三家公司的企业所得税税率为25%。所以在税负水平上比同行有明显优势。

第四，资产减值在15年和16年间大幅增加

重庆百货近两年资产减值有明显异常。重庆百货15年和16年的资产减值损失分别为3.84亿和2.41亿，与营业收入的比例约为1%。与同行业其他公司相比，比例基本维持在0.1%以内；与11-14年相比，重庆百货的资产减值也不到3000万元，15年和16年突然增加。

进一步分析15年和16年的高资产拨备，原因是不同的。

2015年:2015年底，公司聘请重庆康华资产评估土地房地产评估有限公司对滞销存货、待平仓存货、超亏存货、长期亏损存货进行全面减值检查，形成资产拨备3.84亿元，其中长期待摊费用为主要组成部分。

2016年:2016年8月，公司变更了存货的会计准则，将百货商店和超市存货的计价方法从先进先出法改为移动平均法，会计政策变更采用未来使用法，不对以前的报表进行追溯调整。公司15年年报和16年年报显示的15年末存货金额分别为14.03亿元和22.26亿元。会计准则的变化使存货价值增加了大约8亿英镑。16年资产减值计提中，存货跌价提成是主要部分，计提1.74亿元。