600971 【煤炭-恒源煤电】李俊松、王瀚（研究助理）：高盈利能力支撑公司业绩，估值修复可期-20190304

公司简介:以煤炭为主，区位优势明显。公司是安徽省第一家煤炭上市公司，近五年煤炭业务占收入的90%左右。公司矿区靠近江浙沪等经济发达地区，交通发达，物流便利。考虑到“三西”煤矿受运输能力困扰，在华东市场占有率较低，公司的区位优势更加珍贵。2018年前三季度，由于刘桥一矿2017年底关闭，公司收入和净利润同比分别下降8.85%和27.63%，但公司毛利率和净利率数据与2017年基本持平，说明公司盈利能力没有下降，盈利能力仍然很高

煤炭业务:两矿产能降低，公司后备资源有保障；2018年煤炭产销下滑，吨煤毛利率同比大幅上升，盈利能力未受影响。2016年，吴钩、任楼、启东三矿减产，2017年、2018年刘桥一矿、卧龙湖矿相继关闭，导致公司产能下降。目前，公司持有刘桥和龙王庙的深部探矿权，计划收购任楼煤矿的深部探矿权，未来有望注入集团层面的优质资产，确保煤炭储备资源。2018年，公司煤炭产量和销售额因矿井关闭而同比下降(-11.51%和-7.48%)，但每吨商品煤(310元/吨)毛利同比增长14.46%，主要是由于每吨煤(310元/吨)成本同比下降9.29%。吨煤成本的大幅下降，应该是由于公司减矿导致的征地拆迁费用减少。我们认为，煤炭价格保持在中高水平，公司成本控制良好，煤炭业务的高盈利能力有望持续，这将支撑公司的业绩。

煤炭行业:煤炭价格运行在中高水平，支撑煤炭企业业绩。动力煤:年初矿井灾害频繁发生，预计会造成全年煤炭供应一定程度的萎缩。安全检查因素结合煤炭行业前期固定资产投资不足，供应面依然严峻。考虑到进口煤炭更多的是作为国家调控的手段，我们认为2019年动力煤价格将保持在中高水平。炼焦煤:随着唐山非采暖期环保限产措施的出台，2019年环保限产情况难以预测。假设环保和限产的压力导致钢材产量收缩，钢材价格有望维持在中高水平。由于煤-焦-钢的利润传导机制，以及炼焦煤企业对下游焦炭企业的强大议价能力，炼焦煤价格有望全年运行在中高水平。

电力业务:计划收购本集团的电力资产，以提高盈利能力。公司目前的主要电力资产有钱营子发电有限责任公司(50%股权)、恒力电力有限责任公司(25%股权)、淮北鑫源热电有限责任公司(76%股权)，其中钱营子发电有限责任公司和恒力电力有限责任公司贡献的利润差异导致公司电力业务盈利能力不理想。2019年1月25日，公司宣布拟向控股股东皖北集团支付1.497429亿元，收购苏州创元发电有限公司100%股权和淮北鑫源热电有限公司6%股权，有利于扩大公司电力资产规模，提高电力业务盈利能力，避免未来与控股股东发生横向竞争的可能性。

投资策略:2018年12月26日，公司宣布公司控股股东皖北集团已动用380万吨撤回产能(其中刘桥140万吨、卧龙湖90万吨)和160万吨削减产能(公司大楼40万吨、启东60万吨、吴钩60万吨)对陕西240万吨产能进行削减和置换公司占240万吨产能指标中的195万吨，到期产能置换指标转让价格为24375万元(扣除交易费用后为24295.78万元)，计入公司2018年当期损益(我们预计计入营业外收入)，增加公司利润。我们估计该公司2018年至2020年的每股收益分别为1.06元、0.91元和0.97元。

风险预警:经济增速低于预期；政策调控力度太大；可再生能源替代等。

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