宁沪高速 公共事业股：宁沪高速价值分析

对于价值投资来说，基本面分析是不可避免的，甚至粗糙的基本面分析也是财务报表解释和业务逻辑梳理不可或缺的。(还包括企业文化和管理的分析，我做的不够好，以后会增加这部分的分析。)

接下来，我将以案例研究的形式对沪宁高速公路进行基础分析。

整个分析过程以财务报表解读为主线，穿插商业模式梳理。

这个方法是了解一个公司基本面最简单快捷的方法，我现在就和大家分享一下。

沪宁高速是一家公用事业企业，以“建设-运营-移交”的模式运营高速公路，主要靠收费赚钱。

这类公司有几个特点:第一是收入稳定，没有竞争；二是没有高增长，年交通量基本持平；第三是与经济整体周期密切相关。这三个特点注定了这类股票的投资不是看其成长性，而是看是否有稳定的收益、高利润、高分红、良好的现金流和负债状况。

基本情况

公司为江苏宁沪高速公路管理有限公司，主要控制人为江苏国资委。收费公路主要包括宁沪高速、宁联高速、西城高速、宁长高速、镇漂高速、伊稀高速和无锡太湖高速，共8条高速公路。除了高速收费，其他收入包括加油、餐饮、购物、广告、住宿等等，这些都是大家熟悉的业务。

如上所述，高速公路的模式是:建设-运营-移交，也就是说政府出钱，企业修路，道路修好后交给企业运营一段时间，期限到了政府收回。在这种模式下，企业的价值主要取决于亮点:一是高速公路的位置、交通流量等。；第二，剩余期限的经营权。

沪宁高速江苏段是公司的核心资产，收入和利润的主要来源，剩余经营期限仍为14年。

1.市场价值

先看过去五年的市值。目前市值454亿，比5年前高66%以上，年均增长13%，但复合增长率在8%左右。要知道江苏是个经济大省，但是增长在10%以内，这充分说明增长差，这是由这类股票的特点决定的。

2股息

近五年分红还可以，一般在5%以内。加上之前的市值涨幅，实际年回报率在12%到13%左右。应该说还可以，稳定。

业绩

1.收入和净利润

营收相对稳定，但增长不稳定，增速很小，2015-2017年三年分别为00.79%、5.02%和2.76%，与净利润的表现一致，进一步说明了此类股票的特点。

2.鱼卵

2016年和2017年净资产收益率为16%，还不错。2013年和2015年分别为14.5%、13.2%和12.4%。近两年回报率有所提升。这个收益率也和之前计算的收益率一致，说明沪宁高速的收益率是真实的。

资产负债表

货币资金7.08亿，加上2.76亿现金等价物，约占收入的18%，现金还是比较充足的。

高速公路没少，但是库存40亿，应该是加油站的油，流动资产总额55亿。

总资产458.34亿元，是2017年收入的4.5倍，净利润的12.77倍。这是什么意思？

像高速公路这样的公司的主要资产是高速公路，现金变成了混凝土和钢筋。这几百亿的资产看起来很庞大，但是如果没有业务，那就是死资产，根本换不到现金。推倒高速公路回收钢筋？劳动力成本高于这些资产。

第二个问题是固定资产投资过高。一条高速公路需要几百亿，但是一年的净利润就20多亿。五年赚的钱一旦需要在高速公路上重建，就要投资，投资人回报很少，利润又变成固定资产。

在建项目97.49亿个，同比增长199%。

资产中有193亿无形资产，占总资产的42%，令人发指。什么是无形资产？它们是专利、商品权等等，但对投资者来说价值不大。这样高的无形资产在计算估值时会更便宜。

流动负债总额85亿，前期流动资产55亿，说明短期偿债能力很差。看构成，短期借款近30亿，是投资增加。整体流动负债增长65.8%，整体负债增长20.4%，但整体负债率为38.8%，不高，与去年同期持平。

从资产负债表来看，无形资产占比太大，这是主要问题，需要在估值时扣除。

现金流量表

现金流量表是企业三大报表中最真实的，因为它是以企业实际收到和流出的现金为基础的，所以很难造假。通过对比其他关键指标，可以看出企业是否造假。

现金流量主要有三种:经营现金流量、投资现金流量和集资现金流量。

2018年中期报告现金流入49.5亿元，同比增长1.35%，说明公司收到的现金与去年同期相比没有增加，经营活动产生的净经营流量为26.6亿元，说明公司经营状况比较正常，同比增长3.5%，与去年同期基本持平。

宁沪高速自由现金流10.2亿，比2017年-6.36亿有较大提升。

标签

1.公路、码头、机场等的存量。作为债券购买。虽然没有增长，但年回报加分红在12%左右，业绩突变的可能性很小。股灾期间，股价波动不大，一直保持有业绩的同比增长。

2.关键是固定资产投资太大，多年的利润很快就会随着新项目的建设而消失。看起来资产增长很快，但不可能改变对投资者的现金回报。这种股票取决于资产质量和负债率。总的来说，沪宁高速运营状况良好，投资者回报还可以，但是资产中的无形资产占比太大。

3.如果拿公用事业股的标杆上海机场比，沪宁高速显然更差。上海机场近四年总市值增长了三倍，而宁沪高速近五年只增长了67%左右。另外，上海机场分红还可以，虽然分红收益不如沪宁高速，但是上海机场的股价好到可以弥补。

4.从业务上看，宁沪高速的收费站业务和上海机场的航空空业务差不多，但机场业务(主要是免税店业务)的非航空空业务收入明显好很多，不需要太多资金投入，收租金就够了。

综上所述，沪宁高速的这只股票可以作为债券买入，在熊市中可以抗跌，在牛市中涨不了多少。

原文:牛股匠人